صباح الخير. تكتب رسالة إخبارية صغيرة حول كيف أن الاقتصاد أخيرًا في وضع جيد، ويجب أن يأتي شخص ما ويفسد الأمر: تجاوز سعر النفط 90 دولارًا للبرميل أمس، بعد أن أعلن السعوديون والروس عن تمديد تخفيضات الإنتاج. ماذا فعلنا لهم يوما؟ إذا كنت تعتقد أن ارتفاع أسعار الطاقة يمثل تهديدًا حقيقيًا للنمو، راسلنا عبر البريد الإلكتروني: [email protected] و[email protected].
هل المعتدل خرج من الغابة؟
كتب روب بالأمس أنه في مواجهة البيانات الاقتصادية المتوازنة بشكل جيد، فقد حان الوقت للابتسام، اللعنة. ونحن نبتسم. العثور على أسباب للقلق يتطلب العمل الآن. ولكن إذا كان لنا أن نقلق بشأن شيء ما ـ فنحن صحافيون ماليون في نهاية المطاف ـ فهو أن التركيبة المعتدلة اليوم التي تتألف من النمو الجيد، وانخفاض معدلات البطالة، وانخفاض التضخم، قد تشكل توازناً غير مستقر.
ويبدو أن الاقتصاد يعود إلى طبيعته، مع اقتراب التضخم والتوظيف من مستويات ما قبل الوباء. ومن ناحية أخرى، فإن الاستهلاك المزدهر لا يبدو طبيعياً تماماً. إذا كان الناس ينفقون مبالغ أكبر على الموارد الحقيقية، فلابد أن يحدث واحد من ثلاثة أمور: إما أن يرتفع المعروض من هذه الموارد، أو أن يرتفع التضخم، أو أن يهدأ الاستهلاك. ماذا سيكون؟
ابدأ ببعض الحقائق. وقد عاد معدل ترك العمل، البالغ 2.3 في المائة، إلى ما كان عليه في عام 2019. كما تعافت المشاركة في القوى العاملة أيضا. إن الفجوة بين عدد الوظائف (التوظيف + فرص العمل) والعمال المتاحين تتقلص بسرعة. مقياس جولدمان ساكس لهذه “الفجوة بين الوظائف والعمال” أقل من نقطة مئوية واحدة فوق مستويات أواخر عام 2019، مقارنة بذروة بلغت 3 نقاط مئوية في العام الماضي. نمو الأجور مرتفع ولكنه يتباطأ.
وفي الوقت نفسه، يتقدم الإنفاق بسرعة كبيرة. وينمو الاستهلاك الحقيقي بنسبة 3 في المائة على أساس سنوي. يستمر الإنفاق على الخدمات في النمو بشكل مطرد. يبدو أن الإنفاق الحقيقي على السلع، والذي ظل ثابتًا لمدة عام بعد الإفراط في شراء السلع الوبائية، يرتفع مرة أخرى:
ويمكن قراءة هذه الديناميكية ــ تباطؤ سوق العمل والاستهلاك القوي ــ بثلاث طرق على الأقل:
-
ويجب أن يتدهور الإنفاق الاستهلاكي. وارتفع الاستهلاك بوتيرة أسرع من الدخل المتاح في يوليو/تموز، كما أخذ الاقتراض في الارتفاع. تتزايد معدلات التأخر في سداد قروض السيارات وبطاقات الائتمان. ويحدث ذلك من مستويات منخفضة تاريخياً، ولكن ما الذي يمنع المزيد من الارتفاع؟ ستبدأ دفعات قروض الطلاب قريبًا أيضًا. ومع تباطؤ سوق العمل، سينخفض الإنفاق.
-
هناك عملية تطبيع لطيفة تحدث. إن العلامات المفترضة للتدهور في أسواق العمل وصحة المستهلك هي مجرد ارتدادات إلى عام 2019. ويشمل ذلك ارتفاع حالات التأخر في السداد، وتباطؤ نمو الرواتب، وانخفاض عدد العمال المؤقتين. ويشير عمير شريف من مؤسسة Inflation Insights إلى أن تباطؤ سوق العمل اليوم بالإضافة إلى الاستهلاك القوي هو عكس القصة العادية في أواخر الدورة (حيث ينبئ ضعف الاقتصاد بمشاكل في سوق العمل). وهو يعتقد أن الأمر الأكثر منطقية هو حل حالات الشذوذ الوبائية في مجال التوظيف.
-
ويتزايد خطر بقاء التضخم فوق مستوى 2 في المائة. فسوق العمل، رغم تباطؤها، قوية في أغلب المقاييس، الأمر الذي يزيد من نار الإنفاق. ولا يبدو ارتفاع أعباء الديون الاستهلاكية بمثابة تهديد كبير أيضًا. على سبيل المثال، فإن عودة مدفوعات القروض الطلابية ستخفض فقط 0.3 في المائة (أو 70 مليار دولار) من الدخل المتاح، وفقا لتقديرات جولدمان. وتظل المقاييس العامة للضغوط المالية قريبة من أدنى مستوياتها على الإطلاق. ويكمن الخطر الحقيقي في أن المستهلكين الذين يتسمون بالشحن القوي يتغلبون على هذه الرياح المعاكسة المعتدلة، مما يؤدي إلى إرهاق العرض في مجالات مثل السيارات. وقد يظل التضخم عندئذ مرتفعا للغاية.
التفسير 3 يقلقنا كثيرًا لأنه يتوافق مع ما حدث بالفعل في هذه الدورة. ولا يتطلب الأمر منك المراهنة ضد المستهلك الأمريكي الذي يتمتع بالمرونة المستمرة، أو ضد قوة سوق العمل. بل إنه رهان على أن نظام التضخم يتغير بشكل أبطأ مما قد يرغب أي منا. ونحن نعترف بأن التفسير رقم 2 يبدو جذابًا. لكن خطر التمني لا يزال قائما. (إيثان وو)
أجد هذا المخطط رائعًا جدًا:
منذ أن وصلت السوق إلى القاع في تشرين الأول (أكتوبر) الماضي، تفوق أداء الشركات الصناعية قليلاً على سوق الأسهم الأمريكية الأوسع (وهذا ليس شذوذاً في التقويم: لقد واكب أداء الشركات الصناعية السوق الأوسع منذ بداية الوباء).
لماذا هذا رائع؟ عند قراءة العناوين المالية خلال العام الماضي أو نحو ذلك، قد تعتقد أن أي مؤشر فرعي لا يحتوي على Nvidia وأسهم التكنولوجيا الكبرى الأخرى يجب أن يكون أداؤه أقل من المتوقع. لكن مجموعة من الأسهم الصناعية الكبرى، بما في ذلك جنرال إلكتريك، وفيديكس، وباركر هانيفين، وكاتربيلر، حققت مكاسب ملحوظة (حققت تلك الأسهم الأربعة عائدات بنسبة 126، و73، و70، و64 في المائة منذ 10 تشرين الأول (أكتوبر) الماضي 2022، على التوالي). الأداء القوي واسع النطاق: من بين 75 سهما في المؤشر الفرعي للصناعات S&P 500، حقق 45 سهما عائدات بنسبة 20 في المائة أو أكثر، وحققت ثمانية أسهم فقط عوائد سلبية.
ومن المنطقي تماماً أن تتفوق الشركات الصناعية الحساسة اقتصادياً في الفترة التي كانت فيها رواية الركود تفسح المجال أمام توقعات الهبوط الناعم. ولكن من المثير للدهشة ـ على الأقل بالنسبة لي ـ أن الأداء ظل قوياً في الأسابيع الأخيرة، مع تزايد الأدلة التي تشير إلى أن الاقتصاد، رغم أنه لا ينزلق إلى الركود، يتباطأ. ملاحظة من جيسون دراهو من UBS بالأمس تلخص المشاعر بشكل جيد:
وبغض النظر عما تقوله تقديرات تتبع الناتج المحلي الإجمالي للربع الثالث، رغم تضخيمها من قبل باربنهايمر وتايلور وبيونسيه، فإن الاقتصاد الأمريكي يتباطأ. إن الأدلة الأكثر إقناعا وذات صلة بهذا الادعاء تأتي من سوق العمل، والبيانات التي ظهرت الأسبوع الماضي تجعل من الصعب الاعتراض عليها. وقد انخفض نمو الوظائف الشهري تدريجيا لأكثر من عامين، في حين يبدو أن الانخفاض في فرص العمل قد تسارع. وتحكي بيانات أخرى قصة مماثلة عن سوق العمل البارد. ونظراً لهذه الاتجاهات، فإن أي أفكار حول “عدم الهبوط” يمكن أن توضع جانباً.
هذا هو المزاج. ومع ذلك، فإن الأسهم الصناعية، التي تتسم بدورية كافية لتهبط بقوة حتى في حالة الهبوط الناعم، تقدمت للأمام. ما الذي يمكن فعله من هذا؟ فهل ينبئنا الصناعيون بأن المخاوف من التباطؤ الاقتصادي مبالغ فيها؟ أم أن الأسهم تتمتع بالزخم ومن المتوقع أن تكون مخيبة للآمال؟
لقد عاد الأداء المالي للمجموعة إلى ما يشبه الوضع الطبيعي منذ الوباء. لم تنفجر الهوامش قط، كما حدث بالنسبة لبعض المجموعات الأخرى، وكان نمو الإيرادات في الربع الأخير نحو 6 في المائة (في المتوسط غير المرجح لجميع الشركات)، بما يتماشى مع الناتج المحلي الإجمالي الاسمي ومستويات ما قبل الوباء.
لقد فوجئ يين لو من شركة وولف للأبحاث، الذي يركز على التحليل الكمي لأداء العوامل والقطاعات، بمدى صمود الأسهم الدورية بشكل عام. وهو يعتقد أن النمو الاقتصادي الذي لا يزال مفاجئًا، وأساسيات الشركة القوية، والتقييمات المعقولة كلها عوامل ساعدت – لكن التباطؤ الكلي سيؤثر على القطاع في نهاية المطاف. ولذلك لديه شكوك حول استمرار الأداء النسبي القوي. وتتمتع وجهة النظر هذه بميزة البساطة: فالصناعات حساسة اقتصادياً، والاقتصاد يتباطأ، لذا فإن الأداء النسبي القوي ربما لن يستمر.
ويعتقد آخرون أن هناك المزيد في القصة. يقترح مايك ويلسون، من بنك مورجان ستانلي، امتلاك الشركات الصناعية. ويشير أيضًا إلى قوة أداء الشركة والتقييمات الجذابة، لكنه يضيف أنه في وقت متأخر من الدورات الاقتصادية، يتفوق أداء الشركات الصناعية على الأسهم الحساسة اقتصاديًا الأخرى بشكل عام، والأسهم الاستهلاكية التقديرية بشكل خاص. وهذا أمر منطقي، بقدر ما تكون الشركات الصناعية معزولة أكثر عن التغيرات السريعة في معنويات المستهلكين، ولأن الناس في وقت متأخر من الدورة يصبحون متوترين. مخططه :
ومع ذلك، هناك لدغة في ذيل حجة ويلسون الصاعدة للصناعات. ستنخفض الدائرة في النهاية، ومن الممكن أن يحدث هذا فجأة:
من الصعب للغاية تسمية نهاية دورة الأعمال. هذه الفترات بعيدة المنال حتى اللحظة التي يبدو فيها النشاط وكأنه يتوقف عند سنت واحد. كما أنها عادة ما تكون مصحوبة “بحدث” يصعب على الاقتصاد التعامل معه في حالته الضعيفة بالفعل.
وبعبارة أخرى، فإن مشكلة الشركات الصناعية هي معرفة متى تبيع (كما يظهر الرسم البياني بشكل جيد). لن يقرع أحد الجرس.
سكوت كرونرت من سيتي جروب متفائل بشأن الأسهم الدورية على نطاق واسع والصناعية على وجه التحديد. وهو يعتقد أن الاقتصاد الصناعي يدمج المزيد من التكنولوجيا، ويصبح أقل دورية:
وسوف يستمر الاقتصاد الصناعي الأمريكي في دمج التكنولوجيا، بما في ذلك الذكاء الاصطناعي، والروبوتات، والأتمتة، بطرق تقلل تدريجيا من القابلية الكامنة للتقلبات الأوسع في النشاط الاقتصادي وبعض تكاليف المدخلات.
وكان انخفاض أرباح الأسهم الدورية خلال لحظات الانكماش الاقتصادي يتضاءل، مقارنة بالسوق الأوسع، منذ انهيار النفط في عام 2015. وفي طفرة ما بعد الوباء، ارتفعت هوامش ربح الأسهم الدورية إلى مستويات السوق الأوسع، تعكس التغيرات التي أحدثتها التكنولوجيا.
أعتقد أن أطروحة كرونيرت مثيرة للاهتمام، لكنني لا أقتنع بها. أشك في أنه من الممكن أن نرى من خلال الشذوذات الاقتصادية في السنوات الأخيرة التغيرات العلمانية في الاقتصاد. طرحت شكوكي على Chronert وأجاب على النحو التالي:
لا شك أن هناك عنصرًا من تأثيرات ما بعد الوباء المتبقية. وسيكون من الصعب إثبات قدر أقل من التقلبات الدورية حتى نجتاز دورة كاملة. ومع ذلك، فإن بقاء الهوامش على هذا النحو بشكل جيد، حتى مع وصول الإنتاج الصناعي الآن إلى مستويات ترتبط عادة بالركود، يعد خطوة إيجابية.
وكما يُظهِر الرسم البياني الثاني أعلاه، فإن ثبات هامش الصناعات الصناعية في مواجهة تباطؤ النمو وارتفاع تكاليف المدخلات كان ملحوظاً، وهو ما يتطلب تفسيراً. لكن من دون أدلة أخرى، يجب أن يكون الافتراض الافتراضي هو أن الانكماش سيضر – مع مرور الوقت – بربحية الصناعات بنفس القدر من القوة التي حدث بها في الدورات السابقة.
لتلخيص. ويشكل الأداء المالي والسوقي للصناعات تذكيراً آخر بأننا لا نزال نتمتع باقتصاد قوي إلى حد ملحوظ؛ هناك سبب ما لتوقع استمرار الأداء القوي خلال الجزء الأخير من الدورة؛ لكن الدورات تنتهي غالبًا بضجة كبيرة وليس بتذمر.
قراءة واحدة جيدة
روبن هاردينج يتحدث عن المشكلة العالمية المتمثلة في ضعف الطلب الصيني.
