من يشعر بألم بيع السندات؟

أدت عمليات البيع المكثفة في أسواق السندات العالمية إلى دفع تكاليف الاقتراض إلى أعلى مستوياتها منذ عقد أو أكثر.

وهذا يعني خسائر فادحة محتملة للبنوك وشركات التأمين وصناديق التقاعد ومديري الأصول التي تمتلك تريليونات الدولارات من الديون السيادية وديون الشركات بعد تحميلها في السنوات الأخيرة.

ويخشى صناع السياسات والمستثمرون أن تؤدي الجولة الأخيرة من التحركات الحادة إلى إلحاق أضرار جسيمة بأجزاء مختلفة من النظام المالي.

“نحن نشاهد هذا.” . . قال سلمان أحمد، الرئيس العالمي لقسم الاقتصاد الكلي في شركة فيديليتي إنترناشيونال: “نحرص بشدة على معرفة ما إذا كان هناك شيء ما سيتعطل”.

البنوك الامريكية

خسائر الورق في الجزء الأكثر غموضا من محافظ سندات البنوك الأمريكية تقترب الآن من 400 مليار دولار – وهو أعلى مستوى على الإطلاق، و10 في المائة أعلى من الذروة التي بلغتها في بداية العام والتي تسببت في انهيار بنك وادي السيليكون – وفقا لتقرير جديد. ماثيو أندرسون، محلل في شركة بيانات السندات تريب.

لن تضطر معظم البنوك، وخاصة البنوك الكبرى، إلى البيع، وبالتالي لن تدرك تلك الخسائر أبدًا.

لكن انهيار بنك SVB الأمريكي متوسط ​​الحجم في آذار (مارس) أعاد تركيز أذهان المنظمين والمستثمرين على المخاطر الكامنة في محافظ السندات المصرفية.

بعد تلقي سيل من الودائع من صناديق رأس المال الاستثماري، عزز بنك SVB الاستثمار في محفظة بقيمة 120 مليار دولار من الأوراق المالية المدعومة من الحكومة ذات التصنيف العالي. ولكن عندما ارتفعت أسعار الفائدة بشكل حاد في العام الماضي، انخفضت قيمة المحفظة بمقدار 15 مليار دولار، وهو ما يعادل تقريبا إجمالي رأس مال البنك، مما يجعله عرضة لموجة من العملاء الذين يسحبون ودائعهم.

وفي الوقت نفسه، تخلق أسعار الفائدة المرتفعة المزيد من الحوافز للمودعين لنقل أموالهم، مما يجبر البنوك على الدفع للاحتفاظ بالحسابات – وهو ما يضر بالأرباح في نهاية المطاف.

أسهم ويسترن ألاينس بانكورب، وهو بنك إقليمي مقره في فينيكس يقدم خدماته مثل بنك إس في بي السابق للشركات الناشئة التي تواجه تحديات نقدية، انخفضت بنسبة 20 في المائة منذ أن بدأت عائدات السندات في الارتفاع المتجدد في أواخر آب (أغسطس).

ومن بين البنوك الكبرى، كان بنك أوف أمريكا هو الأسوأ أداء. أسهم بنك أوف أمريكا – الذي تكبد في نهاية الربع الثاني ما يقرب من 110 مليارات دولار من الخسائر غير المحققة، وهو أكبر عدد من أي بنك في الولايات المتحدة – وصلت إلى أدنى مستوى لها منذ 52 أسبوعا يوم الأربعاء عند أقل بقليل من 26 دولارا.

وبشكل عام، انخفضت أسهم أكبر البنوك الأمريكية، وفقاً لمؤشر بنك KBW Nasdaq، بمعدل 8.5 في المائة في الشهر الماضي، مما أدى إلى محو عشرات المليارات من الدولارات من محافظ المستثمرين.

البنوك الأوروبية

إذا تحققت الخسائر الورقية في محافظ السندات، فإنها كانت ستتسبب في انخفاض بمقدار 200 نقطة أساس لنسب الأسهم العادية من المستوى الأول – وهو مقياس للقوة المالية – لأكبر المقرضين الأمريكيين في نهاية يونيو، وفقًا لستيوارت جراهام، رئيس البنوك. في البحوث المستقلة.

وبالمقارنة، انخفض التأثير بالنسبة للمقرضين الأوروبيين من 100 نقطة أساس إلى 80 نقطة أساس في النصف الأول من هذا العام، ويرجع ذلك جزئيًا إلى قيام البنوك بتخفيض محافظ سنداتها. لكن جراهام قال إنه يتوقع أن يكون التأثير أعلى بمجرد أن تعلن البنوك عن أرقامها للربع الثالث.

وردا على انهيار بنك SVB، أجرى البنك المركزي الأوروبي تحقيقا على مستوى الصناعة في تعرض بنوك منطقة اليورو لأسعار الفائدة المتزايدة بسرعة في محاولة لفهم كيف يمكن أن تنتشر المخاطر إلى قطاعات أخرى.

أظهرت النتائج، التي نُشرت في تموز (يوليو)، أن البنوك الـ 104 التي يشرف عليها البنك المركزي الأوروبي قد جمعت صافي خسائر غير محققة بقيمة 73 مليار يورو في محافظ سنداتها في شباط (فبراير). وأظهر التحليل أن تلك الخسائر ستزيد بمقدار 155 مليار يورو إضافية في أسوأ السيناريوهات المتمثلة في اختبارات التحمل البنكية التي تجريها الهيئة التنظيمية.

“وينبغي أن ننظر إلى هذا باعتباره نتيجة افتراضية غير محتملة، حيث أن محافظ التكاليف المطفأة لدى البنوك مصممة للاحتفاظ بها حتى تاريخ الاستحقاق. . . وقال البنك المركزي الأوروبي إن البنوك تلجأ عادة إلى معاملات إعادة الشراء وغيرها من إجراءات التخفيف قبل تصفية مراكز سنداتها.

تأمين

شركات التأمين على الحياة هي من كبار حاملي السندات، التي تستخدمها لدعم التزامات مثل التزامات التقاعد. تضررت أسعار أسهمها بشدة بعد انهيار SVB.

يمكن لشركات التأمين في كثير من الأحيان الاحتفاظ بالسندات حتى تاريخ الاستحقاق، والتغلب على انخفاضات السوق، في حين أن أسعار الفائدة المرتفعة عمومًا ترفع مستويات ملاءتها المالية. لكن مصدر القلق هو أن الارتفاع السريع في أسعار الفائدة يشجع العملاء على جني الأموال من المنتجات طويلة الأجل، مما يجبر شركات التأمين على بيع السندات والأصول المطابقة الأخرى بخسارة.

قال دوجلاس بيكر، المدير في وكالة فيتش للتصنيف الائتماني، إن السيناريو الأسوأ هو أن “يتغير سلوك حاملي وثائق التأمين بحيث تصبح شركات التأمين بائعة قسرية”.

أبلغت شركات التأمين الأوروبية، بما في ذلك شركة جنرالي، عن ارتفاع ما يسمى بالهفوات في بداية العام في دول مثل إيطاليا وفرنسا، خاصة في وثائق التأمين المباعة من خلال البنوك، حيث من المرجح أن يتحول العملاء. وقال جنرالي إن الصورة تحسنت في الربع الثاني.

وكان فشل شركة يوروفيتا، وهي شركة تأمين على الحياة إيطالية صغيرة تدعمها شركة الأسهم الخاصة البريطانية سينفين، علامة أخرى على وجود مشكلة. وقد تم نقلها إلى إدارة خاصة من قبل الجهة التنظيمية هذا العام بعد تراكم الخسائر غير المحققة بسبب الارتفاع السريع في أسعار الفائدة، إلى جانب ما وصفه البنك المركزي الإيطالي بأنه “إدارة غير كافية للمخاطر”، مما تركها تعاني من فجوة في رأس المال.

المعاشات التقاعدية

استراتيجيات الاستثمار القائمة على المسؤولية – والتي تعتبر حساسة للتحركات في عوائد السندات – كانت في قلب الانفجار في سوق السندات الحكومية في المملكة المتحدة في أعقاب ميزانية المملكة المتحدة “المصغرة” في أيلول (سبتمبر) 2022.

عندما ارتفعت عائدات السندات الحكومية قبل عام، واجهت العديد من برامج معاشات التقاعد ذات المزايا المحددة للشركات التي استثمرت في صناديق LDI، طلبات ضمانات عاجلة من مديري الاستثمار.

كافحت بعض المخططات لتوفير الأموال النقدية لمدير LDI الخاص بها بالسرعة الكافية واضطرت إلى بيع الأصول غير السائلة، عادةً بسعر أقل.

أدى الارتفاع الأخير في عائدات السندات مرة أخرى إلى مواجهة صناديق التقاعد مطالبات ضمانات من مديري LDI. وهذه المرة، يقول المستشارون إن النظام يتأقلم مع الوضع بفضل الضوابط المعززة على الرفع المالي والسيولة.

ومع ذلك، حذروا من أنه إذا استمرت عائدات السندات في الارتفاع، فقد يجبر ذلك بعض خطط التقاعد على التخلص من الأصول الأقل تداولًا.

قال سيميون ويليس، كبير مسؤولي الاستثمار في XPS، مستشار استثمار معاشات التقاعد: “المزيد من الزيادات في العائدات قد تختبر بعض الصناديق التي تعاني من شح السيولة”.

“على الرغم من عدم وجود احتمال وشيك بأن تشهد أنظمة التقاعد ما فعلته قبل عام من الارتفاع السريع في عائدات السندات الحكومية، إلا أن ما لا تزال معرضة له هو ارتفاع مستمر طويل الأجل في العائدات مما يؤدي إلى تقليص قاعدة أصولها ويقودهم إلى النقطة التي يحتاجون فيها إلى بيع المزيد من الأصول غير السائلة، بسعر أقل.

أسواق الديون

كما تعرضت أسواق ديون الشركات لضغوط متزايدة بسبب الارتفاع الحاد في عائدات السندات الحكومية، والذي يغذي تكاليف اقتراض الشركات.

وارتفع متوسط ​​العائد على السندات الأمريكية غير المرغوب فيها إلى أكثر من 9.3 في المائة هذا الأسبوع، مقارنة بأقل من 9 في المائة في نهاية أيلول (سبتمبر) و8.5 في المائة في الشهر السابق.

في المقابل، ارتفعت أيضا العلاوة التي يدفعها المقترضون ذوو التصنيف المنخفض أعلى من الحكومة الأمريكية لإصدار الديون – وهو مقياس لمخاطر التخلف عن السداد.

كانت التحركات أكثر وضوحا في الطرف الأكثر خطورة من الطيف الائتماني، مع توسع متوسط ​​الفارق على السندات “الثلاثية C والأقل” يوم الثلاثاء بأكبر قدر له في يوم واحد منذ آذار (مارس) – عندما أثارت الاضطرابات في القطاع المصرفي المخاوف بشأن معايير الإقراض الأكثر صرامة.

تمكنت العديد من الشركات أيضًا من الامتناع عن إعادة تمويل الديون، بعد الاستفادة من أسعار الفائدة المنخفضة للغاية في بداية جائحة فيروس كورونا للاقتراض بسعر رخيص وتأجيل آجال الاستحقاق.

مع ذلك، سيحين موعد استحقاق طوفان من الديون في الفترة 2025-2026 – ويشعر مصدرو القروض غير المرغوب فيها، التي لها أسعار فائدة معومة، بالفعل بآثار تشديد الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي.

قال جريج بيترز، كبير مسؤولي الاستثمار المشارك في شركة PGIM Fixed Income، إن ارتفاع العائدات “يضع مزيدا من الضغط على الشركات التي تتمتع بقدر أكبر من الاستدانة أو العقارات التي تتمتع بقدر أكبر من الاستدانة”.

“أنت ذاهب لتجربة. . . بيئة أعلى من المعتاد من التخلف عن السداد ومعدلات الفائدة المتعثرة، حيث بدأت هذه الشركات التي نجت بالفعل إلى حد كبير جزئيًا بسبب التمويل الرخيص في التراجع.

الأسهم الخاصة

إن احتمال بقاء أسعار الفائدة مرتفعة لفترة أطول يعد خبرا سيئا بالنسبة للأسهم الخاصة على جبهات متعددة. لقد انخفض عقد الصفقات بالفعل على مدى الأشهر الـ 12 الماضية، حيث عانت شركات الاستحواذ من تأثير ارتفاع تكاليف الاقتراض.

وقال هاكون بلاكستاد، كبير المسؤولين التجاريين في شركة Validus Risk Management: “كانت الأسهم الخاصة لفترة طويلة مرادفة لـ’الاستحواذ على الرفع المالي’، لذلك من البديهي أن يصبح جزء “الرفع المالي” أكثر تكلفة بالنسبة لشركات المحافظ الحالية أو المحتملة”.

وقد أدى التباطؤ في دورة الصفقات إلى زيادة صعوبة قيام الشركات ببيع أصولها وإعادة الأموال إلى مستثمريها. كما أن قدرة الشركات على خدمة ديونها بدأت تبدو أكثر توتراً.

حذر الباحثون في مجموعة كارلايل من أن ارتفاع تكلفة الديون أدى إلى انخفاض كبير في نسب تغطية الفائدة عبر عالم الأسهم الخاصة، وهو مقياس يستخدمه العديد من المقرضين ووكالات التصنيف كمقياس لما إذا كانت الشركات قادرة على خدمة ديونها من خلال أرباح التشغيل.

جنبا إلى جنب مع التضخم وتباطؤ الاقتصاد، يمكن أن يؤدي ذلك إلى وقوع المزيد من الشركات المدعومة بالاستحواذ في مشاكل.

كما أن ارتفاع أسعار الفائدة طويلة الأجل سيفرض ضغوطا على تقييمات العقارات الخاصة، حيث أصبحت شركات مثل بلاكستون وبروكفيلد من أكبر مالكي العقارات على مستوى العالم.

جرت العادة أن يتم إجراء تقييمات العقارات الخاصة باستخدام معدلات مرجعية مدتها 10 سنوات أو أكثر، والتي كانت حتى الأشهر الأخيرة ترتفع أقل بكثير من المعدلات قصيرة الأجل. وإذا ظلت أسعار الفائدة طويلة الأجل مرتفعة لفترة طويلة، فقد يجبر ذلك أصحاب العقارات على خفض التقييمات من جديد، في الوقت الذي يحين فيه استحقاق تريليونات الدولارات من القروض في السنوات المقبلة.

شارك في التغطية ماري ماكدوجال في لندن