ابق على اطلاع بالتحديثات المجانية
ببساطة قم بالتسجيل في أسواق المال myFT Digest – يتم تسليمه مباشرة إلى صندوق الوارد الخاص بك.
لقد ظهر للتو شكل جديد مبهج من العنف بين الدائنين: وهو ما يسمى بالتراجع المزدوج.
حسنا، ليس كذلك جديد، حيث تم استخدام إعدادات مماثلة لتحسين المبالغ المستردة لبعض الدائنين في إعادة هيكلة جنرال موتورز، على سبيل المثال. لكن مجموعة من الشركات المجهدة اقترضت أموالاً جديدة من المقرضين هذا العام من خلال السماح لهم بـ “التراجع المزدوج”، مما يمنح هؤلاء المقرضين ليس واحدًا فقط. اثنين المطالبات على أصول الشركة.
وبالنسبة لمقرضي الشركات السابقين الذين لم يحصلوا على هذه الصفقة، فإن هذا يضيف إهانة إلى الضرر علاوة على “تجهيزهم”، أو تآكل مطالباتهم بشأن أصول الشركة بسبب دائن آخر يتقدمهم في الطابور.
إحدى هذه الشركات كانت At Home، وهو “متجر كبير للمنزل والعطلات” تم افتتاحه بواسطة Hellman & Friedman في عام 2021. ومنذ ذلك الحين، يعاني بائع التجزئة من عبء الديون المرتفع، وتضخم تكاليف الشحن، وانخفاض الإيرادات، وفقًا لـ تقييمات ستاندرد آند بورز. (حتى أنها تأثرت بالمنافسة السعرية هذا العام بسبب تصفية المخزونات في شركة بيد باث آند بيوند).
للتبسيط قليلاً، واجهت شركة At Home أزمة سيولة في وقت سابق من هذا العام. لذلك أنشأت الشركة شركة تابعة تسمى “كايمان ساب”، والتي اقترضت بعد ذلك 200 مليون دولار للمساعدة في سداد القروض المدعومة بالأصول. ولم يكن هذا الدين الجديد مضمونا بضمانات فحسب من الشركة الأم (والشركات التابعة الأخرى)، تم استخدامه أيضًا لتمويل قرض بين الشركات ل الشركة الأم.
وهذا مهم لأن القرض بين الشركات الشقيقة هو . . . كما تعهد كضمان للديون! كم من الممتع. لذا فإن الأوراق النقدية البالغة 200 مليون دولار يتم تأمينها من خلال (1) ضمان مباشر من شركة At Home و(2) التزام على الميزانية العمومية لشركة At Home.
من S&P، مع تركيزنا على:
وبعد إصدار الأوراق المالية (200 مليون دولار)، قامت شركة آت هوم كايمان بإقراض العائدات لشركة آت هوم عبر مذكرة مشتركة بين الشركات الشقيقة. تتمتع السند المشترك بين الشركات (أحد أصول At Home Cayman والتزام At Home) بنفس الضمان وحزمة الضمانات مثل ديون الامتياز الأول الأخرى لشركة At Home، وتصنف على قدم المساواة معها.
علاوة على ذلك، يتم رهن المستحقات بين الشركات كضمان لسندات مضمونة ممتازة بقيمة 200 مليون دولار. . .يستفيد حاملو سندات كايمان (200 مليون دولار) من وجود مطالبات مستقلة مزدوجة: سندات (كايمان) لديها مطالبة ضد شركة آت هوم والشركات التابعة الضامنة من خلال الضمانات وتعهدات الأصول المقدمة مباشرة من قبل تلك الكيانات؛ وتستفيد سندات (كايمان) أيضًا من المطالبة التي رفعتها شركة At Home Cayman ضد شركة At Home والشركات التابعة الضامنة عن طريق السند المشترك بين الشركات، والذي يعد أحد الأصول في الميزانية العمومية لشركة At Home Cayman.
ويقدر محللو الشركة أن المقرضين الذين يلجأون إلى الغطس المزدوج يمكنهم استرداد ما يقرب من 40 في المائة من استثماراتهم في حالة التخلف عن السداد. وكتبوا أن المقرضين الكبار الآخرين يمكن أن يقتربوا من 20 في المائة.
ربما كانت شركة At Home هي المثال الأكثر شهرة – راجع المشاركات من Max Frumes، وشركة المحاماة King & Spalding، وReorg Research – ولكنها ليست الشركة الوحيدة التي سمحت للمقرضين الجدد “بالتراجع المزدوج” هذا العام. ويشير ريورج إلى أن شركة Sabre ومقرها تكساس قامت بذلك أيضًا. قامت الشركة أيضًا بتضمين رسم تخطيطي لطيف يوضح معاملة “التراجع المزدوج” النموذجية:
وكانت شركة المواد الكيميائية Trinseo (التي كانت في السابق جزءًا من شركة Dow Chemical) أكثر إبداعًا حيث اقترضت 1.1 مليار دولار لإعادة التمويل، وفقًا لمحللي الائتمان في بنك باركليز.
علاوة على هيكل الغطس المزدوج القياسي، قامت شركة Trinseo بإسقاط أعمالها التجارية في شركة American Styrenics إلى شركة تابعة جديدة ووعدت باستخدام جميع العائدات من أي عملية بيع لتلك الشركة لسداد القرض.
والآن، يؤكد محللو الائتمان في بنك باركليز أن هذه الأساليب لم يتم اختبارها بعد في المحكمة. لكنهم يشيرون إلى أن الشركات تستخدم عموما عددا قليلا من الأحكام التعاقدية المختلفة لتحمل هذا الدين الإضافي؛ يجب أن تتمتع الشركات بالقدرة على الحصول على قروض جديدة بين الشركات، وتحمل الديون الممتازة وضمان هذا الدين. وهذا يعني أن الشركات بحاجة إلى أن يكون لها بعض مساحة للمناورة المالية لتحقيق هذا النوع من المعاملات.
ومع ذلك، فإن المحامين مبدعون! انظر أيضًا: واحدة من أشهر معاملات إدارة الالتزامات حتى الآن، عندما تم إخبار J Crew للمقرضين الحاليين “J Screw” عن طريق إسقاط حصة كبيرة من ملكيتها الفكرية في شركة تابعة ثم استخدام هذا الأصل لدعم إصدار ديون رئيسية جديدة .
النقطة الأوسع هي أن هذه الأنواع من “تمارين إدارة المسؤولية” – وهو المصطلح الملطف للعنف بين الدائنين – من المحتمل أن تصبح أكثر شعبية مع اقتراب “جدار” من السندات والقروض ذات التصنيف السيئ من تاريخ الاستحقاق في العامين المقبلين. يقول باركليز:
وفي الوقت نفسه، يُنظر إلى هذه الأنواع من المعاملات على أنها شركات ومقرضون يلعبون لعبة قاسية. إذن، من هم المقرضون الذين سيكونون على استعداد للمخاطرة بإثارة غضب بقية العاملين في صناعتهم؟ يقول باركليز إن صناديق الائتمان الخاصة تبدو وكأنها مرشح جيد:
بعد أن تجاوزت الأصول العالمية الخاضعة للإدارة 1.6 تريليون دولار أمريكي خلال الربع الأول من عام 2023، أظهر الدائنون من القطاع الخاص أيضًا أنهم مستعدون وقادرون على المشاركة في عمليات إعادة تمويل كبيرة طوال عام 2023. إن نمو مسحوق الائتمان الخاص الجاف، إلى جانب تزايد تواتر وتعقيد الشركات الصغيرة والمتوسطة مثل الانخفاضات المزدوجة، يخلق خلفية فريدة مع اقتراب جدار النضج 2025-2026.
“اللحظة الذهبية” بالفعل!
في حين أنه من الواضح أن هذا النوع من التلاعب مفيد للشركات التي تعاني من ضغوط مالية – على الأقل لفترة من الوقت – إلا أنه قد يكون هناك جانب إيجابي لتجار الائتمان الانتهازيين أيضًا.
غالبًا ما يتم تداول سندات الشركات قصيرة الأجل بخصومات كبيرة عندما يكون لدى المستثمرين مخاوف بشأن قدرتهم على إعادة التمويل أو سداد آجال الاستحقاق القادمة. إذا اختارت الشركات بدلا من ذلك جمع الأموال النقدية بشكل استباقي (حسنا… بقوة) وسحب الديون قصيرة الأجل، فإن ذلك قد يعني أن تلك السندات قصيرة الأجل هي تجارة جيدة (حتى لو –سعال- أقل أهمية بالنسبة للدائنين على المدى الطويل الذين يتعرضون للإفلاس في هذه العملية).
حتى أن بنك باركليز استعان بمحلليه للعثور على بعض أسماء الشركات التي لها آجال استحقاق قادمة، وقد تكون معرضة لخطر ارتكاب بعض الدائنين على الدائنين GBH.
بعض الأسماء الأكبر تشمل العلامة التجارية للزبادي Chobani؛ متجر مستلزمات المكاتب ستابلز؛ أبركرومبي وفيتش؛ نيمان ماركوس؛ صحة المجتمع؛ مجموعة أرداغ؛ وحتى ألتيس. فرصة بون.
