السوق الذي لا يمكن استرضاؤه

افتح ملخص المحرر مجانًا

رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.

صباح الخير. كان يوم الجمعة يومًا كئيبًا آخر لأسواق الأسهم، وأنهى أسبوعًا كئيبًا، وفي الواقع بضعة أشهر كئيبة. لم يكن تقرير الناتج المحلي الإجمالي القوي، ولا التوقف لبضعة أيام في المسيرة التصاعدية لأسعار الفائدة، ولا الأرقام الفصلية القوية من أمازون كافية لتحسين الحالة المزاجية. نحن نقدم نظريتنا حول ما يجري أدناه، ولكننا حريصون على سماع نظريتك: [email protected] و[email protected].

لماذا لا يكون السوق أكثر سعادة؟

“لماذا هناك شيء بدلا من لا شيء؟” يسمي الفلاسفة هذا السؤال الوجودي. عندما كنت أدرس هذا الموضوع في جامعة كولومبيا قبل بضع سنوات، كان البروفيسور الأسطوري سيدني مورجنبيسر، الذي تدرب ذات مرة في الحاخامية، يحب أن يقدم ما أسماه الإجابة اليهودية على السؤال الوجودي: “حتى لو لم يكن هناك شيء، فسوف مازلت تشكو!”

ويمكن للمرء أن يوجه تعليقا مماثلا نحو سوق الأسهم الأمريكية. فالاقتصاد مزدهر، وأرباح الشركات قوية، ومع ذلك فقد انخفض السوق بنسبة 10 في المائة عن أعلى مستوياته في الصيف، والزخم يتجه نحو الانخفاض بشكل مطرد. العلاقة بين الاقتصاد والأسواق ليست مباشرة على الإطلاق؛ هناك العديد من العوامل الأخرى غير النمو التي تؤثر على أسعار الأسهم. ومع ذلك، فإن التناقض صارخ في الوقت الحالي، ومن الجدير النظر في أسبابه.

تلعب التقييمات العالية دورًا هنا، ولكن ليس بطريقة بسيطة. انظر إلى الرسم البياني أدناه، الذي يوضح نسب السعر / الأرباح الآجلة لمؤشر S&P 500 على مدى العقدين الماضيين. تبدو التقييمات الآن وكأنها عند الحد الأعلى للمتوسط ​​الأخير، ولكنها ليست مرتفعة بشكل رهيب بالنسبة للتوسع الاقتصادي (على الرغم من أنه تجدر الإشارة إلى أن تقييمات الأسهم التي قادت السوق، شركات التكنولوجيا الكبرى، متطلبة للغاية الآن، كما قمنا بتفصيلها الأسبوع الماضي):

تبدو التقييمات وكأنها مشكلة أكثر عند إضافة السياق، على الرغم من ذلك، كما تفعل مقاييس الاقتصادي روبرت شيلر من جامعة ييل. إذا نظرت إلى عائد الأرباح المعدل دورياً لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 بما يتجاوز عائد السندات لأجل 10 سنوات (ما يسميه شيلر “عائد كيب الزائد”)، فإننا لسنا عند قمم التقييم المروعة التي تم الوصول إليها في فقاعة الدوت كوم، ولكن نحن بالتأكيد ندفع مبلغًا كبيرًا مقابل أرباح شركتنا، مقارنة بالعائد النقدي الخالي من المخاطر المتوفر في سوق الخزينة.

تساعد خلفية التقييم في تفسير سبب معاقبة الشركات التي تفشل في تحقيق توقعات الأرباح بقسوة غير عادية، كما ذكرت صحيفة “فاينانشيال تايمز” الأسبوع الماضي. الأسعار الحالية لا تتفق مع الأداء دون المستوى. تبدو صورة التقييم أكثر قسوة بالنسبة للأسهم بالمقارنة مع ائتمان الشركات. لا تزال فروق الأسعار ضيقة، لكن العائدات المطلقة على السندات ذات العائد المرتفع تتراوح بين رقم واحد مرتفع ومنخفض من رقمين، في حين تظل حالات التخلف عن السداد ضعيفة وتحسنت جودة الشركة. المستثمرون متعددو الأصول لديهم خيارات.

ومع ذلك، فمن البديهي أن التقييمات لا تشكل أبدًا تفسيرًا رئيسيًا لحركة أسواق الأسهم. إنها خلفية تعمل على أساسها عوامل تفسيرية أخرى أكثر قوة.

أحد العوامل الكبيرة ولكن غير المتبلورة التي ترتبط بالتقييم وأسعار الفائدة هو عدم اليقين بشأن التغيير في الأنظمة المالية والاقتصادية. تبدو الفترة من الأزمة المالية العالمية إلى الوباء وكأنها فترة متميزة من النمو المعتدل والتضخم المنخفض ومعدلات قريبة من الصفر. إذا كانت تلك الحقبة قد انتهت ولم تتوقف، فمن الصعب أن نقول ما هي التقييمات المناسبة للأصول في الحقبة القادمة. قد لا تكون المقارنات التاريخية مثل تلك المعروضة في مخطط شيلر أعلاه مفيدة كثيرًا.

والاحتمال الآخر هو أن السوق تشير إلى أن التصحيح الأرجواني للاقتصاد الأمريكي قد لا يكون مستدامًا. من المؤكد أنه سيكون شذوذاً تاريخياً إذا رفع بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة بما يزيد على خمس نقاط مئوية في وقت قياسي واستجاب الاقتصاد بتسارع مستدام. إن التضخم الذي يظل أعلى من الهدف والاقتصاد الذي يشهد سخونة يسمحان لشبح أخطاء بنك الاحتياطي الفيدرالي الماضية بزعزعة قيوده بشكل مشؤوم: الخطر هو أن البنك المركزي يدفع أسعار الفائدة عدة درجات إلى الأعلى في اللحظة المحددة التي تدخل فيها الجولة الأولى من الزيادات حيز التنفيذ أخيرًا.

أحد الأمور التي تبدو هشة بشكل خاص هو معدل الادخار الشخصي، الذي انخفض إلى ما دون مستويات ما قبل الوباء (انظر الرسم البياني أدناه). ومن دون الخوض في مناقشة غامضة حول “المدخرات الفائضة”، فإن مصدر القلق هنا هو أن معدل الادخار الأقل من الطبيعي يشير إلى أن المستهلك ينفق بقوة أكبر مما يمكن تحمله. وقد احتوى تقرير الناتج المحلي الإجمالي الوفير الأسبوع الماضي على همسات مماثلة حول التباطؤ المستقبلي. وحتى الآن هذا العام، نما الإنفاق الاستهلاكي الاسمي بمعدل نقطة مئوية واحدة أسرع من الدخل الشخصي الاسمي، مما يشير إلى أن الناس ربما ينفقون من مدخراتهم. ويشير دون ريسميلر، الخبير الاقتصادي في شركة ستراتيجاس: “إن أي تصدعات كبيرة في سوق العمل يمكن أن تضرب المستهلك بسرعة بالثقة التي تتعرض بالفعل لبعض الضغوط الهبوطية”.

من المحتمل أيضًا أن تتفاعل الأسهم مع زيادة تقلبات الأسعار. ارتفع العائد على سندات العشر سنوات بنحو انحرافين معياريين، أو نحو 50 نقطة أساس، في تشرين الأول (أكتوبر)، وهي خطوة تتزامن تاريخياً مع انخفاض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 4 في المائة، وفقاً لديفيد كوستين من بنك جولدمان ساكس. إن أي تصاعد في التضخم، وهو أمر لا يمكن تصوره في ظل اقتصاد نمو قوي، يمكن أن يضع سلسلة أخرى من زيادات أسعار الفائدة الفيدرالية على الطاولة ويدفع العائدات إلى الارتفاع. حتى صورة النمو/التضخم غير المحددة يمكن أن تولد سوق سندات غير منتظم وتبقي معدل الفائدة مرتفعًا.

وأخيرا، سيكون من الخطأ شطب احتمال أنه بعد الزيادة في أسعار الفائدة التي شهدناها، ينهار شيء ما ببساطة. لقد تذوقنا هذا في شهر مارس عندما حكمت إدارة مخاطر أسعار الفائدة الرهيبة على بنك وادي السليكون والجمهورية الأولى. في حين أن بقية النظام المصرفي يبدو مستقرًا إلى حد ما بالنسبة لشركة Unhedged، وقامت العديد من الشركات بسداد ديونها عندما كانت أسعار الفائدة قريبة من الصفر، لا يمكن للمرء التنبؤ أين ومتى ستظهر نقاط الضعف المؤسسية التالية، ومن المؤكد أن هذا الخطر يرتفع مع ارتفاع العائدات الطويلة. . وقد أثبت الاقتصاد مرونته. هل سيكون كل صندوق تحوط كبير/مركبة ائتمانية خاصة/هيكل تمويل عقاري؟

قراءة واحدة جيدة

أخبار رائعة عن الثروة الأمريكية.