افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
وقد أدى الارتفاع السريع في أسعار الفائدة قصيرة الأجل منذ عام 2022، وسط ارتفاع معدلات التضخم والنمو الاقتصادي المرن، إلى ارتفاع تكاليف الاقتراض في الأسواق المتقدمة إلى أعلى مستوياتها منذ عدة عقود. وقد أدى هذا إلى فرض ضغوط على الميزانيات العمومية لمجموعة واسعة من الشركات ذات الاستدانة التي اقترضت بكثافة باستخدام الديون ذات الفائدة المتغيرة.
وقد زاد عدد الشركات المعرضة لارتفاع تكاليف الاقتراض على مدى العقدين الماضيين مع تحول المزيد من المقترضين من الشركات إلى سوق القروض لجمع ديون ذات سعر فائدة متغير – بدلا من إصدار سندات من شأنها إصلاح تكاليف الاقتراض لسنوات أو عقود.
وقد صاحب هذا الاتجاه صعود الشركات المملوكة للأسهم الخاصة، والتي تميل إلى الاقتراض من سوق القروض المشتركة على نطاق واسع وصناديق التزامات القروض المضمونة – أو، على نحو متزايد، من مقرضي القطاع الخاص مثل مجموعة بلاكستون، وأبولو جلوبال، وآريس مانجمنت. .
منذ الأزمة المالية العالمية، زاد حجم سوق التزامات القروض المضمونة أربعة أضعاف تقريبا: إلى ما يقرب من تريليون دولار، وفقا لبنك أوف أمريكا. ويشير بحث أجرته مؤسسة جوجنهايم للاستثمارات إلى أنها “لقد نمت بما يتماشى مع سوق القروض المصرفية وتوسعت بوتيرة أسرع من قطاعات سوق الائتمان الأخرى”. يتوقع المحللون في مورجان ستانلي أن حجم سوق الديون الخاصة سيتضاعف بحلول عام 2027، ليصل إلى 2.3 تريليون دولار على مستوى العالم.
جاء هذا الارتفاع في استخدام القروض في الغالب خلال حقبة أسعار الفائدة المنخفضة، والتي انتهت منذ فترة طويلة – مما خلق تحديات للعديد من المقترضين، وخاصة أولئك الذين يحملون تصنيفات ديون B واحدة أو أقل. ومع ذلك، يتم تخفيف هذه الضغوط من خلال تخفيف تدابير حماية الدائنين على مدى العقد الماضي، مما أعطى الشركات المزيد من المرونة للعمل من خلال التحديات الاقتصادية قصيرة الأجل.
لكن تلك المواثيق المخففة سمحت أيضا للعديد من المقترضين بتجنب شراء التحوطات لتأمين ديونهم ذات الفائدة المعومة مقابل أسعار الفائدة المرتفعة – وهو القرار الذي قد يكون الآن مكلفا.
يقول تيم هاينز، الرئيس العالمي لأبحاث الائتمان في شركة ديبتواير: “ذهب الناس إلى رفع أسعار الفائدة دون تحوط – والتحوط مكلف”. “في نهاية المطاف، ستواجه بعض الشركات أوقاتا عصيبة.”
لقد أثر الارتفاع في تكاليف الفائدة على معظم الشركات المدعومة من الجهات الراعية، ولكن كان له الأثر الأكبر على المقترضين ذوي الجودة المنخفضة من خلال تآكل التدفقات النقدية التي يستخدمونها لخدمة الديون.
وقد حذر محللو موديز من أنه بحلول نهاية هذا العام، فإن أكثر من نصف الشركات الأمريكية ذات التصنيف الائتماني B ناقص لن تتمكن من توليد ما يكفي من النقد لتغطية نفقاتها الرأسمالية وفي الوقت نفسه خدمة ديونها. وهذا يعني أن تلك الشركات ستضطر إلى السحب من احتياطياتها النقدية لتغطية إنفاقها.
يمكن أن تصل نسبة تغطية الفائدة لهذه الشركات – مدى تغطية أرباح التشغيل لمدفوعات الفائدة – إلى 0.91 بحلول ديسمبر، من 1.32 في نهاية عام 2022، وفقًا لوكالة موديز، ويمكن أن تنخفض أكثر. ويشير الشكل أدناه 1 إلى أن الأرباح ليست كافية لتغطية تكاليف الفائدة.
يقول تشاني شيفيلد، الشريك الاستثماري في مجموعة الاستثمار الائتماني كانيون بارتنرز: “بمجرد أن يصل هيكل رأس المال الخاص بك إلى نقطة التعادل للتدفق النقدي، فإنه يصبح عرضة للغاية لأي تخفيضات في الأرباح من الشركة”. “إن أسعار الفائدة مهمة للغاية، والعديد من هياكل رأس المال التي تم تصورها مع SOFR (معيار سعر الفائدة المتغير) بالقرب من الصفر تم التأكيد عليها بشكل كبير.”
ومن المتوقع أن يؤدي ذلك، في نهاية المطاف، إلى ارتفاع حالات التخلف عن السداد بعد إصدار موجة من تخفيضات التصنيف في وقت سابق من العام. وتوقعت وكالة التصنيف ستاندرد آند بورز جلوبال أنه بحلول يونيو 2024، سترتفع معدلات التخلف عن السداد للشركات في الولايات المتحدة إلى 4.5 في المائة، ارتفاعا من 1.7 في المائة في بداية عام 2023.
وقد أدى النمو الاقتصادي المرن إلى تخفيف بعض الضغوط على الشركات ذات الاستدانة، من خلال مساعدتها على إدارة أعباء الديون الأكثر تكلفة وتأثير التضخم على الرواتب والمدخلات الأخرى، مثل تكاليف المواد الخام.
يقول جون فيكيت، رئيس أسواق رأس المال في كريسنت كابيتال، وهي مجموعة استثمارية بديلة تدير أصولاً بقيمة 40 مليار دولار، إن الشركات المملوكة للأسهم الخاصة فاق أداؤها عموماً التوقعات خلال العام الماضي. ويضيف أن بنك الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي حقق نجاحا في ترويض تضخم الأجور، وهو ما أثبت أنه قوة جديدة لهوامش الربح.
ويعترف فيكيت بأن جدار استحقاقات الديون المقبلة سيكون مكلفا بالنسبة للعديد من المقترضين، الذين من المرجح أن يشهدوا ارتفاع تكاليف التمويل الإجمالية. لكنه يقول إن معظم الشركات يجب أن تكون قادرة على إعادة تمويل ديونها.
ويواجه ما يقرب من 10 في المائة من سوق القروض عمليات إعادة تمويل في عام 2025، و16 في المائة أخرى في العام التالي. ومع ذلك، فإن الغالبية العظمى من المقترضين من الفئة B أو المقترضين من الفئة B المزدوجة، والذين ينبغي أن يكون لديهم إمكانية الوصول إلى رأس المال. ومع ذلك، قد تواجه الشركات ذات التصنيف المنخفض صعوبة في إعادة التمويل. الشركات المصنفة بدرجة B أو أقل لديها نحو 1.1 تريليون دولار تستحق في الفترة بين 2024 و2028.
وبينما يعتقد معظم المستثمرين والمحللين أن صدمة أسعار الفائدة قد مرت إلى حد كبير، فإن التباطؤ في الاقتصاد يمكن أن يشكل تحديات جديدة.
يقول فيكيت: “السؤال الأكبر حول “الارتفاع لفترة أطول” لا يتعلق بالضرورة باليوم، بل يتعلق بما إذا كان الارتفاع الإجمالي في أسعار الفائدة سيؤدي إلى تباطؤ الاقتصاد”. “عندما يتباطأ الاقتصاد ونكون في بيئة بمعدلات أعلى، فعندها سنشهد ارتفاعًا حقيقيًا في حالات التخلف عن السداد.”
