صباح الخير. ربما توقف ارتفاع الأسهم في الأسبوع الماضي أو نحو ذلك؛ ليس كذلك السندات. ويقترب العائد على سندات الخزانة لأجل عشر سنوات من 4 في المائة، بعد أن بلغ ذروته عند 5 في المائة تقريبا في تشرين الأول (أكتوبر). بالنسبة لنا، فإن اتجاه التحركات ليس مفاجئًا مثل سرعتها. ولا يبدو (بالنسبة لنا) أن تقلب أسعار الفائدة الطويلة هذا العام مبرر بالتغيرات في توقعات بنك الاحتياطي الفيدرالي بشأن أسعار الفائدة. هناك شيء آخر يحدث، وما زلنا غير متأكدين من ماهيته. أرسل لنا أفكارك: [email protected] و[email protected].
نظرة أكثر تفاؤلاً بشأن سوق العمل
يوم الثلاثاء، قلنا أن هناك توترًا بين العلامات العامة على تباطؤ كبير في الاقتصاد من ناحية، وخلق فرص العمل القوية من ناحية أخرى. ويبدو أن المستوى المرتفع الحالي لخلق فرص العمل ــ 200 ألف وظيفة ثابتة شهريا على مدى الأشهر السبعة الماضية ــ من المرجح أن ينهار قريبا. ومنذ ذلك الحين، ظهرت علامات أخرى على ضعف سوق العمل. وأظهرت بيانات وزارة العمل الأمريكية أن فرص العمل المتاحة في الولايات المتحدة انخفضت إلى 8.7 ملم، أي أقل بأكثر من نصف مليون مقارنة بسبتمبر/أيلول، وهو انخفاض أسرع من المتوقع؛ وجاءت جداول الرواتب الخاصة بشركة ADP أقل من المتوقع أيضًا، حيث بلغت 103000 وظيفة إضافية.
لقد قدمنا ما كان في الأساس وجهة نظر متشائمة: كانت الفكرة هي أن سوق العمل يبدو من المرجح أن ينهار قبل مرور وقت طويل، وبمجرد أن ينهار فإن ارتفاع معدلات البطالة قد يكتسب زخما بسرعة. ففي نهاية المطاف، كان الإنفاق الاستهلاكي بمثابة الدعم الأقوى للاقتصاد؛ وأهم عامل محدد للإنفاق الاستهلاكي هو التوظيف.
لكن هايدي شيرهولز، رئيسة معهد السياسة الاقتصادية وكبيرة الاقتصاديين السابقة في وزارة العمل، لديها وجهة نظر أكثر تفاؤلاً. وتعتقد أنه بالنظر إلى مجمل بيانات الوظائف (الاستقالة، وفتح الوظائف، والمطالبات، وساعات العمل، والأجور) فمن المحتمل أن يكون هناك بعض التباطؤ في خلق الوظائف؛ قد يكون الثبات الظاهري ضوضاء. لكنها تعتقد أن هذا هو النمط الذي يتوقعه المرء مع اقتراب الاقتصاد من التشغيل الكامل للعمالة: تباطؤ مكاسب الوظائف الشهرية وغيرها من التدابير. والنقطة الحاسمة هنا هي أننا نقترب ببطء من معدل مكاسب الوظائف الذي يواكب ببساطة النمو في عدد السكان في سن العمل – في مكان ما في حدود 75 ألف إلى 100 ألف. تقول:
يمكن أن يكون لديك سوق عمل صحي للغاية لفترة طويلة جدًا، مما يضيف 100.000 وظيفة شهريًا. . . ولا أرى أي شيء يجعلني أفكر في السيناريو الإيجابي للغاية المتمثل في التباطؤ إلى هذا النطاق والحفاظ على البطالة عند مستوى منخفض. لا أرى أي شيء يجعل ذلك غير محتمل.
نعم، ارتفع معدل البطالة من 3.4 في المائة في إبريل/نيسان إلى 3.9 في المائة في أكتوبر/تشرين الأول، مما يجعله على مسافة قريبة جداً من قاعدة “السهم”، التي تنص على أنه عندما يرتفع متوسط معدل البطالة لمدة ثلاثة أشهر نصف نقطة مئوية عن مستواه البالغ 12 نقطة مئوية. أدنى مستوى خلال شهر، بدأ الركود (على أساس متجدد لمدة ثلاثة أشهر، ارتفع معدل البطالة بنسبة 0.3 في المائة فقط). لكن الزيادة برمتها، كما يقول شيرهولز، ترجع إلى أسباب “وجيهة”: فقد ظلت نسبة تشغيل العمالة إلى السكان ثابتة خلال تلك الفترة، في حين ارتفع معدل المشاركة. تقول: “بالتأكيد لا داعي للقلق بشأن التهجئة”.
هناك خط آخر متشائم من الحجة وهو أنه مع بقاء تضخم الأجور عند حوالي 4 في المائة وتباطؤه تدريجياً في أحسن الأحوال، فإن بنك الاحتياطي الفيدرالي (على الرغم من تزايد السوق بالتأكيد أن التخفيضات ستأتي قريباً) سوف يبقي على سياسته متشددة لفترة كافية لزيادة البطالة ودفع نمو الأجور إلى الانخفاض. . ليس الأمر كذلك، كما يقول شيرهولز:
إن طريقة التفكير في نمو الأجور المستدام على المدى الطويل هي التضخم بالإضافة إلى نمو الإنتاجية. لذا، فهو تضخم بنسبة 2 في المائة بالإضافة إلى ما يقرب من 1.5 في المائة من نمو الإنتاجية، مما يعني أن نمو الأجور بنسبة 3.5 في المائة تقريبًا هو الهدف. نحن في الأساس هناك في الأشهر الأخيرة.
سيصدر تقرير الرواتب لشهر نوفمبر صباح يوم الجمعة. وسوف نقرأها عن كثب.
CLOs للكمبيوتر الشخصي، الجزء 2
لقد تحدثنا بالأمس عن أداة التمويل الجديدة للائتمان الخاص، وهي التزامات القروض المضمونة. تختلف التزامات القروض المضمونة لقروض الكمبيوتر عن التزامات القروض المضمونة التقليدية، حيث يشتري المديرون القروض المصرفية المشتركة في السوق الثانوية، ويجمعونها، ويبيعون شرائح مختلفة من المخاطر للمستثمرين ويفرضون رسومًا. بدلاً من ذلك، يتم إنشاء CLO للكمبيوتر الشخصي على القروض التي أنشأها متجر الكمبيوتر الشخصي بنفسه. يتم بيع الشرائح ذات المخاطر المنخفضة إلى المستثمرين الخارجيين، ولكن شريحة الأسهم (الجزء الأكثر خطورة الذي يتحمل الخسائر أولاً) عادة ما يحتفظ بها مدير الكمبيوتر. إنها طريقة يمكن للكمبيوتر الشخصي الاستفادة منها قبل الإقراض.
ما ينبغي أن نجعل من هذا؟ CLOs هي هياكل محافظة. فقد أثبتت شرائحها العليا أنها آمنة حتى في ظل الأزمة المالية، وكانت شرائحها الدنيا تتسم بمخاطر محددة بوضوح. نظرًا لأن مدفوعات القرض التي يتلقاها CLO تتدفق مباشرة إلى المستثمرين، تتم مطابقة الأصول والالتزامات تلقائيًا. لا توجد أي علامات على السوق أو مكالمات رأس المال أو التوقف المفاجئ. تقوم العديد من شركات أجهزة الكمبيوتر بخلط القروض المصرفية القياسية مع التزامات القروض المضمونة، مما يعني تنوع مصادر التمويل.
من ناحية أخرى، تمثل CLOs الخاصة بالكمبيوتر اقتراضًا إضافيًا، ويمكن أن تكون الشروط أكثر عدوانية. عادةً ما يكون البنك مريحًا في الإقراض مقابل محفظة ائتمانية خاصة بنسبة قرض إلى قيمة ربما تصل إلى 60 في المائة، ولكن يمكن أن تصل نسبة القرض إلى القيمة إلى 90 في المائة، كما يقول سيث بينتر من أنتاريس كابيتال، وهي شركة خاصة. بيت الائتمان الذي يصدر CLOs.
الفرق يعود إلى التمييز في الأسعار. يستحوذ البنك على محفظة أجهزة الكمبيوتر الشخصية بأكملها، وبالتالي يجب عليه إرفاق علاوة المخاطر، في حين تقوم التزامات القروض المضمونة بتقطيع المخاطر إلى أجزاء وبيع كل قطعة لمستثمرين ذوي درجة تحمل مختلفة. فهو يبيع لصندوق التقاعد الحذر شرائح من الفئة الممتازة ذات العائد المنخفض؛ إلى صندوق التحوط المحب للمخاطرة، ذو العائد المرتفع المزدوج B. في المجمل، يتيح ذلك لـ PC CLO استعارة المزيد.
إن التشكيك في اللجوء إلى الاستدانة بشكل عدواني أمر منطقي، وخاصة عندما يتم الاقتراض بدافع الضرورة. أخبرنا أحد مديري PC CLO أن صناديق الائتمان الخاصة الكبيرة “أصبحت كبيرة جدًا لدرجة أنها استغلت كل خطوط الإقراض المتاحة لها. ولإنشاء نفوذ، كان عليهم تمويل محافظهم الاستثمارية بشكل متزايد في سوق التزامات القروض المضمونة. . . إذا كان لديك صندوق كبير بقيمة 10 مليارات دولار، فلا يمكنك الحصول إلا على قدر كبير من الائتمان من البنوك لتحقيق هدف الرافعة المالية الخاص بك.
والقلق الثاني هو أن CLOs PC يمكن أن تكون أضعف من CLOs التقليدية. إن التزامات القروض المضمونة للقروض الشخصية هي أداة للاقتراض، ونظراً للتدفق الهائل لرأس المال إلى الائتمان الخاص، فإن الداخلين الجدد إلى السوق (أو القدامى الذين يتدافعون للحصول على حصة في السوق) يمكن أن يسيئوا استخدامها. إن التكتيكات مثل الاحتفاظ بقدر أقل من رأس المال، مما يمنح مدير PC CLO حصة أصغر في أداء القروض، من شأنها أن تخاطر بتحويل CLOs إلى أرض نفايات للاستثمارات السيئة.
هناك رد جيد على المخاوف من إلقاء الائتمانات السيئة على مستثمري التزامات القروض المضمونة: لا يبدو أن هذا يحدث. أفضل ما يمكننا قوله هو أن متاجر أجهزة الكمبيوتر تتناول طبخها الخاص. كما أن المستثمرين لا يتجاهلون المخاطر: فروق أسعار التزامات القروض المضمونة للحواسب الشخصية يتم تسعيرها بشكل أقرب إلى التزامات القروض المضمونة عالية المخاطر في السوق المتوسطة من التزامات القروض المضمونة للقروض المشتركة الأكثر أمانًا، كما يشير إيفو توركيدجيف من نيو ماونتن كابيتال، وهو متجر ائتمان خاص. ويقول: “من الناحية العملية، لم تقم السوق بتسعير الفرق بين” التزامات القروض المضمونة للائتمان في السوق المتوسطة وائتمان القطاع الخاص بشكل كامل.
فيما يتعلق بالاقتراض القوي، يكون عدوانيًا فقط إذا كانت تكلفة الاقتراض من مستثمري CLO تتجاوز العوائد المعدلة حسب المخاطر المكتسبة في الإقراض المباشر، كما يشير Dec Mullarkey من SLC Management. والدليل على الحلوى يجب أن يكون في الأكل. في نهاية المطاف، فإن أكبر خطر على التزامات القروض المضمونة لأجهزة الكمبيوتر هو الاكتتاب القديم غير المتقن – مثل بقية الائتمان الخاص. دعونا نأمل أن يكون الجميع قد قاموا بواجباتهم المدرسية. (إيثان وو)
قراءة واحدة جيدة
سيمور هيرش يتحدث عن هنري كيسنجر.
