افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
على الرغم من أن الائتمان الخاص لا يزال يحظى بغضب شديد لدى المستثمرين (ومديري الأصول المتعطشين للشركات الغنية بالرسوم وقوية التدفق)، إلا أن هناك أحاديث عن وجود قدر لا بأس به من التوسع والتظاهر الهادئ الجاري الآن.
أحد الاختلافات المهمة بين الائتمان الخاص وعالم السندات العامة ذات العائد المرتفع هو أن الأول يدفع كوبونات ثابتة، في حين أن الأخير هو دين بسعر فائدة متغير، مع انحسار مدفوعات الفائدة وتدفقها مع أسعار الفائدة.
ارتفاع أسعار الفائدة يساعد على عوائد القروض الخاصة – إلى حد ما. إن دفع معدل SOFR/LIBOR بالإضافة إلى 500 نقطة أساس على سبيل المثال يصبح أسهل كثيراً عندما تكون أسعار الفائدة منخفضة، وربما تكافح الآن العديد من الشركات التي تعتمد على الاستدانة لخدمة ديونها. ويقول بعض المستثمرين إن شركات الائتمان الخاصة تعمل على تعديل وتمديد بعض القروض الأكثر خطورة، على أمل الحصول على بعض الراحة في عام 2024.
المشكلة هي أن الائتمان الخاص هو في الواقع خاص، لذا فمن الصعب معرفة مدى سوء الأمور (أو عدم سوءها). لكن لدى أوليغ ميلينتييف، استراتيجي الائتمان في بنك أوف أميركا، فكرة جيدة:
في حين أننا لا نستطيع مراقبة التقييمات وتجربة خسائر الائتمان بشكل مباشر في مجال الائتمان الخاص، إلا أنه يمكننا النظر إلى الجهات المصدرة بالوكالة وإصدار حكم استنتاجي معقول. لقد قررنا سابقًا أن الرفع المالي الضمني في كامل مساحة الائتمان الخاص في الولايات المتحدة من المرجح أن يصل إلى 6 أضعاف. . . يتوافق هذا على نطاق واسع مع شريحة Bs/CCC الفردية في سوق HY بالولايات المتحدة، حيث يبلغ متوسط الرافعة المالية المختلطة حاليًا 5.8x. ونحن نعلم أيضًا أن الائتمان الخاص يهيمن عليه صغار المصدرين والديون المضمونة.
كل هذه السمات يمكن تحديدها وقياسها داخل سوق HY: شريحة من جهات الإصدار ذات التصنيف B/CCC المملوكة للقطاع الخاص، والتي تمثل 350 مليار دولار من إجمالي القيمة الاسمية لـ HY. بالنسبة لقياسات التقييم، فإننا نحصر هذه العينة أيضًا على جهات الإصدار الصغيرة (أقل من 500 مليون دولار أمريكي في وجه السندات) وسنداتهم المضمونة.
إذن ما هو المعدل الافتراضي الحالي للسندات الخاصة من نوع B/CCC؟ عن 7.7 في المائة، مقارنة بنسبة 2.5 في المائة لسوق السندات ذات العائد المرتفع الأوسع. ..
ومن المثير للاهتمام أن هذا القطاع كان لديه بالفعل معدل تخلف عن السداد أقل في عام 2020 حيث تدخلت شركات الأسهم الخاصة – وهي المالك المهيمن للشركات التي تستغل صناديق الائتمان الخاصة والسوق ذات العائد المرتفع – لدعم الشركات المنكوبة في محافظها الاستثمارية. ومع ذلك، فمن الواضح أن الأمور تغيرت بشكل جذري منذ عام 2022.
يشير ميلينتييف إلى بعض التحذيرات بشأن استخدام الرقم الافتراضي الخاص ذو العائد المرتفع بنسبة 7.7 في المائة كبديل لعالم الائتمان الخاص.
يتضمن حسابنا الافتراضي القياسي التبادلات المتعثرة، ومن غير المرجح من الناحية الفنية أن يتم تحديدها على هذا النحو في سياق الائتمان الخاص، لأنها بحكم تعريفها تتطلب سعرًا مخفضًا بالدولار وهو أمر لا يمكن ملاحظته. وبعبارة أخرى، فإن ما يسمى بالتبادل المتعثر في سياق الائتمان العام من المرجح أن يُنظر إليه على أنه تعديل وتمديد للمعاملة في الائتمان الخاص.
ونتيجة لهذا فإن هذا لن يُعَد بمثابة تخلف عن السداد هناك، بصرف النظر عما إذا كان من الممكن الدفاع عنه اقتصادياً أم لا. فقط من أجل منظور الحساسيات، إذا أردنا تضييق تعريفنا الافتراضي فقط للمدفوعات الفائتة وحالات الإفلاس، فإن حالات التخلف عن السداد الخاصة بالوكيل الخاص لعام 2023 تصل إلى 4.5٪، وسوق HY الإجمالي بنسبة 1.4٪. وبالتالي، فإن دلتا حالات التخلف عن السداد في الائتمان الخاص تتقلص إلى 3.1% مقابل 5.2% لجميع أشكال التخلف عن السداد، بما في ذلك عمليات إعادة الهيكلة الميسرة.
ومن المفترض أن طبيعة المعدل الثابت للقروض الائتمانية الخاصة/القروض المشتركة المشتركة تعني أيضًا أن الألم الناتج عن المعدلات الأعلى أقل هنا مما هو عليه الحال بالنسبة لقروض الائتمان الخاصة الفعلية. وبغض النظر عن ذلك، ربما يكون من الآمن افتراض وجود بعض الضغوط في أجزاء من مجمع الائتمان الخاص المزدهر.
قراءة متعمقة:
– الدين الخاص خارج نطاق السيطرة (FTAV)
– هل يشكل الائتمان الخاص خطرا نظاميا؟ (فتاف)
