افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
جو ميزريتش هو مؤسس شركة ميتافورا، والرئيس السابق لأبحاث الأسهم الكمية في شركة نومورا للأوراق المالية الدولية.
“الشتاء الكمي” الذي غلف صناديق الاستثمار الكمية في عام 2018 تحول إلى ربيع في أواخر عام 2020 – عندما وصلت عوائد سندات الخزانة إلى أدنى مستوياتها – وازدهر ليصبح صيفا مع توجهها صعودا. ربما هذا ليس من قبيل الصدفة.
لا تزال فترة الثلاث سنوات من الأداء الرهيب وغير الجيد والسيئ للغاية تطارد المحللين الكميين. لكن البيانات تشير إلى أن فصل الشتاء الكمي كان مجرد موسم فيما يمكن أن نطلق عليه تغير المناخ الكمي – وهو اتجاه مستمر دام عقودا من الزمن.
يمكننا استنتاج اتجاه تقريبي للأداء على المدى الطويل من خلال تحليل أساس محافظ المستثمرين الكميين – أي عوامل مثل القيمة أو الحجم أو الجودة. بدلا من التركيز في المقام الأول على اختيار الأسهم، يركز معظم المحللين الكميين على امتلاك مجموعة من العوامل، وتحسينها باستمرار وتجربة مجموعات للعثور على المزيج الأمثل للعائدات.
على سبيل المثال، يمكن للمستثمر أن يمتلك عامل قيمة طويل وقصير من شأنه أن يكون عبارة عن محفظة طويلة من الأسهم الرخيصة من خلال بعض مقاييس القيمة بينما يكون قصيرًا في محفظة من الأسهم باهظة الثمن. وبالمثل، يمكن للمستثمر أيضًا أن يمتلك عامل الربحية، وعامل الزخم، وما إلى ذلك. تتمثل مهمة المستثمر الكمي في تحديد العوامل والجمع بينها لتحقيق أداء جيد كمحفظة.
هناك العديد من عوامل الأسهم، لكن معظم المستثمرين والأكاديميين يتفقون على أنه بالإضافة إلى السوق (بيتا)، هناك ما بين أربعة وستة عوامل كافية لالتقاط ما يدفع عوائد الأسهم. النهج الذي أتبعه هو استخدام العوامل المقبولة على نطاق واسع في نموذج فاما الفرنسي – القيمة، والربحية، والحجم، والاستثمار – بالإضافة إلى الزخم.
يوفر كين فرينش عوائد لهذه العوامل في مكتبة بياناته التي يعود تاريخها إلى عام 1963. إذا قمت بحساب متوسط عوائد العوامل الخمسة لكل شهر من التاريخ وقمت بوزنها بالتساوي، فيمكنك التفكير في هذا كعامل مرجعي سلبي المحفظة التي يمكن للمستثمرين إما امتلاكها أو محاولة التفوق عليها.
ملحوظة: محفظة العوامل هذه ليست المعيار الذي يقيس المستثمرون الكميون أداءهم من خلاله. لكنها بناء مفيد للتحليل. إذا كان هناك اتجاه في أداء المحفظة المكونة من خمسة عوامل، فمن المفترض أن يؤدي ذلك إلى اتجاه مماثل في الأداء الكمي.
يمكنك أدناه رؤية المتوسط المتداول لمدة 10 سنوات للمتوسط الشهري المكون من خمسة عوامل. هذا هو الخط الأخضر في الرسم البياني. الخط الأزرق هو العائد على سندات الخزانة الأمريكية ذات الاستحقاق الثابت لمدة 10 سنوات.
إن اتجاه متوسط العامل واضح، وكذلك العلاقة الغريبة بين عوائد العوامل وعوائد سندات الخزانة.
بعد الارتفاع في السبعينيات وأوائل الثمانينات، انخفض متوسط العائد إلى المحفظة المكونة من خمسة عوامل متساوية الوزن بشكل مطرد لأكثر من ثلاثة عقود (القفزة في عامل العائد بعد عام 2000 وانهيار الخط بعد عقد من الزمن كان إلى حد ما مجرد نتاج مصطنعة) من نافذة العشر سنوات المتداولة، حيث دخل تأثير الانهيار التكنولوجي إلى النافذة المتداولة وغادر بعد عقد من الزمن.)
ومن الجدير بالذكر أن الاتجاه في عوائد محفظة عوامل الإنتاج قد تباين مع مسار عوائد سندات الخزانة. يمكنك رؤية الشتاء الكمي والانتعاش في عام 2020 في الخط الأخضر بالرسم البياني، والذي يتصل بمسار أسعار الفائدة في الخط الأزرق.
وفي منتصف الثمانينيات والعقد الأول من هذا القرن، بلغ متوسط عائد محفظة عوامل الاستثمار السلبية الطويلة والقصيرة نحو 7 في المائة سنوياً. ولكن بحلول بداية هذا العقد، انخفض هذا العائد إلى ما دون الصفر قبل أن يتعافى – الشتاء الكمي وذوبان الجليد في الآونة الأخيرة.
يشير هذا إلى أن العلاقة بين عوائد العوامل وعوائد سندات الخزانة عمرها أكثر من نصف قرن. لماذا؟
من الصعب الجزم بذلك، لكن في العام الماضي نشر نيلز جورمسن وإبن لازاروس ورقة بحثية مثيرة للاهتمام بعنوان عوائد مدفوعة بالمدة، والتي تجادل بأن هناك عامل مدة التدفق النقدي في قلب العديد من العوامل الأخرى – وهو نوع من الحلقة الواحدة التي تحكمهم جميعًا.
أو كما قال جورمسن ولازاروس:
عبر عينة عالمية واسعة من 23 دولة، تستثمر عوامل الخطر القائمة على القيمة والأرباح والاستثمار والمخاطر المنخفضة والعوائد في الشركات ذات معدلات النمو المنخفضة. وهذه السمة المشتركة واضحة بما فيه الكفاية بحيث يمكن تلخيص عوامل الخطر بعامل واحد يستثمر في الشركات ذات النمو المنخفض. نشير إلى عاملنا الجديد كعامل المدة. ونحن نفعل ذلك لأن الشركات الموجودة في الجزء الطويل من العامل لا تتمتع بمعدلات نمو منخفضة فحسب، بل تتمتع أيضًا بمدة تدفق نقدي قصيرة.
والخبر السار بالنسبة للمحللين الكميين هو أن الانزلاق الطويل في أسعار الفائدة إلى الصفر قد انتهى، وعادت أسعار الفائدة إلى مستويات شوهدت آخر مرة قبل الأزمة المالية في عام 2008. ومن غير المرجح أن يتكرر فصل الشتاء الكمي، طالما أن أسعار الفائدة لن تنهار مرة أخرى.
