افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
الكاتب أستاذ المالية في كلية الدراسات العليا لإدارة الأعمال في جامعة ستانفورد
للحفاظ على الاستقرار المالي وحماية المستثمرين، من المهم أن تتمتع الشركات التي تتعامل في الأوراق المالية الحكومية برأس مال جيد في جميع الأوقات.
ويبدو هذا هدفا واضحا وواضحا بالنسبة للجهات التنظيمية. ولكن التغييرات في التنظيمات التي اقترحتها لجنة الأوراق المالية والبورصات ربما تخلف عواقب غير مقصودة في هذا الصدد، الأمر الذي قد يؤدي إلى الإضرار بالسوق المالية الأكثر أهمية على مستوى العالم.
لقد تركز قدر كبير من الاهتمام بشأن التغييرات التي أجرتها لجنة الأوراق المالية والبورصات حتى الآن على التوسيع المقترح لتعريف “تاجر الأوراق المالية الحكومية”، الأمر الذي أثار شكاوى من شركات مثل “بلاك روك” و”سيتاديل”.
إذا قامت إحدى الشركات بشراء أو بيع ما يكفي من سندات الخزانة الأمريكية خلال فترة زمنية معينة، تقترح هيئة الأوراق المالية والبورصات تصنيفها على أنها متداول، مع مراعاة جميع رأس المال المرتبط بها وإعداد التقارير والمتطلبات الأخرى. يعتقد بعض المعلقين (وأنا منهم) أن عتبة الكمية في حد ذاتها غير مناسبة. يمكن أن تشمل هذه القاعدة الشركات التي لا تعمل فعليًا في مجال توفير السيولة للسوق، وهو معيار قياسي لاعتبارها تاجرًا.
لكن مصدر القلق الرئيسي الذي أثرته في تعليقي على مقترحات لجنة الأوراق المالية والبورصة هو الآثار السلبية المحتملة على سيولة سوق الخزانة من خلال وضع المتعاملين المسجلين حديثًا تحت قاعدة “تأمين رأس المال” الحالية. تنص هذه القاعدة على أن المساهمة الرأسمالية للتاجر لا يتم احتسابها ضمن رأس المال التنظيمي إذا تم سحبها خلال عام.
وقد يؤدي هذا الإغلاق إلى تفاقم حالات الخلل الوظيفي في السوق، والتي من المحتمل أن تصبح أكثر تواتراً وشدة نظراً للحجم المزدهر لسوق سندات الخزانة مقارنة بقدرة المتعاملين على التعامل مع أحجام التداول.
تعتمد بعض الشركات التي سيُطلب منها من قبل هيئة الأوراق المالية والبورصة (SEC) التسجيل كتجار أوراق مالية حكومية، في رأس مالها على الشركات الأم التي لديها أعمال تجارية أخرى.
لدى الشركة الأم خيار نقل رأس المال أو تحويله إلى شركاتها التابعة التجارية بشكل انتهازي، عندما تشير ظروف السوق إلى أن العوائد المتوقعة أعلى، مقارنة بالمخاطر.
إذا أصبحت شركة تابعة مسجلة كتاجر للأوراق المالية الحكومية، فيجب عدم استرداد رأس المال المتدفق إلى تلك الشركة لمدة عام على الأقل إذا تم أخذها في الاعتبار لمتطلبات رأس المال التنظيمي.
وبالتالي، من أجل الاستخدام الفعال لرأس مالها، من المرجح أن تختار الشركة الأم احتجاز كمية أقل من أموالها في تاجر الأوراق المالية الحكومي.
نتيجة لذلك، عندما تتدهور سيولة سوق سندات الخزانة الأمريكية، كما حدث في صدمة كوفيد في مارس 2020، يمكننا أن نتوقع التزامًا أقل برأس المال في سوق سندات الخزانة الأمريكية من قبل الشركات التي يجب عليها التسجيل حديثًا كتجار أوراق مالية حكومية. علاوة على ذلك، من المحتمل أيضًا أن ينخفض تكوين رأس المال من قبل صناديق التحوط والشركات التجارية الرئيسية ذات الأعمال التجارية ذات رأس المال المنفصل.
وكمثال توضيحي مبسط، لنفترض أن أحد الوالدين لديه شركات فرعية تجارية A وB لا يتم تنظيمها كمتداولين. في شهر مارس من عام معين، تمثل صدمة العرض فرصة ربح كبيرة للشركة “أ”. حيث تقوم الشركة الأم بتحويل 100 مليون دولار من رأس المال إلى الشركة “أ” لدعم المراكز الجديدة المحفوفة بالمخاطر.
بحلول شهر أبريل، تتم تصفية المراكز التي أضافتها الشركة “أ” في شهر مارس، ويتم إرجاع 100 مليون دولار من رأس المال إلى الشركة الأم. ثم، في يونيو/حزيران، أدت فرصة ربح كبيرة للشركة “ب” إلى دفع الشركة الأم إلى تحويل رأس مال قدره 100 مليون دولار إلى “ب”. لو كانت الشركة “أ” خاضعة لقاعدة حجز رأس المال التي وضعتها لجنة الأوراق المالية والبورصة، فإن هذا النهج المرن لتوزيع رأس المال الأصلي لن يكون مناسبًا ممكن.
لن يتم احتساب المساهمة الرأسمالية البالغة 100 مليون دولار للشركة “أ” ضمن التعريف التنظيمي لرأس المال للشركة ما لم تبقى معها لمدة عام. وإدراكًا لهذا الأمر في شهر مارس، ربما كانت الشركة الأم قد استثمرت، على سبيل المثال، 40 مليون دولار فقط من رأسمالها في الشركة (أ). وهذا من شأنه أن يترك 60 مليون دولار من رأس المال الأم التقديري متاحًا لمعالجة فرص الربح الجديدة للشركتين (أ) و(ب) في فترات لاحقة من الزمن. خلال العام اللاحق.
أعتقد أن هيئة الأوراق المالية والبورصة على حق في توسيع تعريف التاجر. ومع ذلك، قد ترغب اللجنة أيضًا في النظر في تعديل قاعدة تأمين رأس المال. وينبغي أن يسمح باحتساب مساهمات رأس المال في تعريف رأس المال التنظيمي حتى لو تم سحبها خلال فترة زمنية أقصر بكثير من سنة واحدة، بشرط أن يفي المتداول بمتطلبات رأس المال الأخرى.
لا أرى حجة جيدة لاشتراط بقاء مساهمات رأس المال لدى الوسيط لفترة طويلة بعد أن تكون هناك حاجة إليها للوقاية من مخاطر الملاءة الفعلية. هذه فرصة لهيئة الأوراق المالية والبورصة لإعادة النظر في تأثير قواعدها على سيولة سوق الخزانة.
