وفي ربيع هذا العام، تلقي الأرجنتين بظلالها على الأسواق العالمية. ويرجع ذلك جزئياً إلى افتتان المستثمرين على نطاق واسع بالشخصية الملونة لخافيير مايلي، رجل الاقتصاد الليبرالي الذي يدير البلاد الآن.
ومع ذلك، فإن العامل الآخر هو ألباني، عاصمة ولاية نيويورك الباردة. نعم حقا. في الأسبوع الماضي، قدم المشرعون في الولاية مشروع قانون يسعى إلى تغيير كيفية تعامل محاكم الولاية مع إعادة هيكلة الديون السيادية. وهذا مهم لأن نصف جميع سندات الأسواق الناشئة، التي تقدر قيمتها بنحو 870 مليار دولار، تم إصدارها بموجب قانون نيويورك.
التفاصيل معقدة، لكن الهدف الأساسي هو منع أي تكرار لملحمة عام 2016 عندما استخدم صندوق التحوط إليوت محاكم نيويورك لاسترداد القيمة الكاملة لبعض السندات المتعثرة التي يمتلكها في عام 2001، محققًا ربحًا بقيمة ملياري دولار – حتى مع مقرضي القطاع العام. ابتلاع حلاقة الشعر.
ومن غير الواضح ما إذا كان مشروع القانون سيتم تمريره. وفي العام الماضي، طُرحت مبادرة مماثلة، لكنها باءت بالفشل. لا شك أن وول ستريت ستستخدم الآن قوة الضغط الهائلة – والمال – لمحاربة هذا الإجراء. ولكن يبدو أنها تحظى بدعم قوي في المجلس التشريعي في ألباني لدرجة أن شركات المحاماة مثل كليفورد تشانس تسارع إلى إصدار إحاطات إعلامية للعملاء بشأنها.
لذا يجب على المستثمرين أن يأخذوا علما. ففي نهاية المطاف، السبب وراء تحرك ألباني هو أن الإطار الحالي لمعالجة العجز عن سداد الديون السيادية “معيب تماما، وفاسد تماما”، على حد تعبير جاي نيومان، الممول الذي كان وراء انقلاب إليوت في عام 2016.
ومهما حدث لمشروع القانون، فإنه سيزيد الضغوط من أجل الإصلاح. وهذا خبر جيد، وإن كان متأخرا.
ولكي نفهم السبب، فمن المفيد أن نقرأ مذكرة أرسلها إلى المجلس التشريعي في نيويورك مارتن جوزمان، وخوسيه أنطونيو أوكامبو، وجوزيف ستيجليتز، وزيري المالية السابقين في الأرجنتين وكولومبيا، والخبير الاقتصادي الحائز على جائزة نوبل، على التوالي. ويشير هذا إلى أنه “في جميع البلدان تقريباً، توجد آليات لإعادة هيكلة الديون في شكل قوانين الإفلاس، والتي يُنظر إليها الآن على أنها جزء حيوي من اقتصادات السوق”. ويُعَد الفصل الحادي عشر من قانون الإفلاس في الولايات المتحدة مثالاً واضحاً على ذلك.
ويواصلون: “ومع ذلك، لا توجد آلية مماثلة لديون الجهات السيادية”. وبالتالي فإن النتائج تكون في بعض الأحيان مخصصة، مع دفعات متفاوتة، ومن الصعب فرض أي قرار.
وفي القرن العشرين، قامت مؤسسات مثل نادي باريس أو صندوق النقد الدولي بتعويض هذه الفجوة من خلال تنسيق الدائنين. وفي الآونة الأخيرة، أضيفت شروط العمل الجماعي التي تمكن أغلبية الدائنين من فرض صفقة إلى وثائق الإصدار. وفي عام 2020، أنشأت دول مجموعة العشرين إطارًا مشتركًا لمعالجة الديون، والذي يوفر طريقًا آخر للعمل الجماعي.
ولكن الإطار المشترك يفتقر إلى الأسنان القانونية، كما أصبحت هياكل نادي باريس وصندوق النقد الدولي غير فعّالة على نحو متزايد. أحد الأسباب وراء ذلك هو أن الصين أصبحت بهدوء أكبر مُقرض للدول ذات الدخل المنخفض، حتى أنها تجاوزت بنوك التنمية الغربية المتعددة الأطراف، ولا يمكن التنبؤ بالدور الذي تلعبه في إعادة الهيكلة.
أما القضية الثانية فهي صناديق التحوط مثل إليوت: فتواجدها آخذ في التزايد، كما أن محاربة الدائنين من القطاع الخاص في المحاكم الغربية أمر مكلف للغاية بالنسبة للدول الفقيرة، لدرجة أنها كثيراً ما تستسلم لمطالبها. وتشير مذكرة جوزمان إلى أنه “في عام 2010، بلغت حصة ديون البلدان النامية التي يحتفظ بها الدائنون من القطاع الخاص 46 في المائة”. “وبحلول نهاية عام 2021، ارتفعت النسبة إلى 61 في المائة”. موافق.
ومن ناحية أخرى، تضاعفت تكاليف خدمة الديون الخارجية للدول الفقيرة، نسبة إلى الإيرادات، ثلاث مرات تقريبا في العقد الماضي، مما ترك 48 دولة تعاني من ضائقة الديون أو تقترب منها. في الواقع، منذ عام 2020، كان هناك بالفعل حوالي عشرة حالات تخلف عن السداد. وفي كل الأحوال، أنتج هذا فوضى منهكة. انظر فقط إلى إثيوبيا وسريلانكا وزامبيا.
ويتلخص الحل المقدم في مشروع قانون ألباني في إعطاء حكومات الأسواق الناشئة خيارين للتعامل مع العجز عن السداد: إما أن يتدخل مسؤول معين من نيويورك لتنظيم وفرض صفقة، أو تفعيل آلية الإطار المشترك لمجموعة العشرين. وفي كلتا الحالتين، فإن النقطة الأساسية هي أن الدائنين من القطاعين الخاص والعام من المفترض أن يعانون من نفس المستوى من التقليم. الفكرة إذن هي أن دافعي الضرائب لن يعانوا بينما تحقق مجموعات مثل إليوت مكاسب سمينة.
ومن غير المستغرب أن يرعب هذا بعض الممولين، الذين يزعمون أن إجراء تغييرات بأثر رجعي على أطر الإصدار من شأنه أن يقوض ثقة السوق في سيادة القانون، ويخلق نظاماً أكثر تفتتاً يتعارض مع القانون الفيدرالي. ويحذر مديرو الأصول مثل بيمكو وفيديليتي من أن هذه التدابير سترفع تكلفة إصدار الديون، حيث سيحتاج المستثمرون إلى التعويض عن عدم اليقين القانوني في المستقبل. وهناك أيضًا احتمال أن يهرب إصدار السندات إلى أماكن مثل لندن أو تكساس.
ومع ذلك، يقول مؤيدو مشروع القانون إن هذه التدابير ستؤدي في الواقع إلى خفض تكاليف التمويل لأن الإطار الأكثر إنصافًا وقابلية للتنبؤ به يزيد من فرصة سداد الديون. ويشيرون أيضًا إلى أن البرلمانيين البريطانيين يفكرون في تقليد نهج ألباني.
في الواقع، من المستحيل الحكم على تأثيرات الأسعار في الوقت الحالي. ولكن ما هو واضح وضوح الشمس، على حد تعبير نيومان مرة أخرى، هو أن الوضع الراهن “فاسد” ويحتاج إلى التغيير.
وعلى الرغم من أن تدابير ألباني غير كاملة، إلا أنها إذا نجحت في النهاية في تسريع العمل حول الإطار المشترك، فينبغي لنا جميعا أن نبتهج. لأسباب ليس أقلها أن عام 2024 يمكن أن ينتج قريبا المزيد من ضغوط الديون – بما في ذلك من الأرجنتين، التي تواجه مدفوعات بقيمة 5.5 مليار دولار لدائنين من القطاع الخاص في العام المقبل، والتي ستكافح شركة مايلي لسدادها.
