مقدمو المؤشرات مملون إلى حد كبير – ويحققون أرباحًا هائلة

إنها حقيقة ممتعة أن أحد أفضل المستثمرين أداءً في العالم هو لجنة مؤشر S&P 500. على مدى السنوات العشرين الماضية، تجاوزت اختياراتهم الآن 97 في المائة من جميع صناديق الأسهم الأمريكية.

ومع ذلك، فإن هذه الأمور التافهة تحجب ظاهرة أوسع: أصبحت الفهرسة عملاً ضخمًا ومربحًا ومؤثرًا، وتهيمن عليه تمامًا مجموعة صغيرة من الشركات. إن ما كان ذات يوم مقاييس تقريبية إلى حد ما للأسواق المالية – محسوباً في كثير من الأحيان بقواعد متدرجة من قبل قِلة من الصحف المتخصصة باعتبارها خدمة مملة ولكنها جديرة بالتقدير للقراء – أصبح الآن يمارس سلطته عليها.

“الثلاثة الكبار” من المؤشرات المالية هي مؤشرات MSCI، ومؤشرات S&P Dow Jones، وFTSE Russell. الأولى هي شركة عامة مستقلة – على الرغم من وجود الكثير من الشركات الأخرى المندمجة – في حين أن الشركتين الأخيرتين هما جزء من الشركات المدرجة الأوسع، S&P Global وLSEG على التوالي.

وهذا يعني أن لدينا بالفعل معلومات مفصلة إلى حد ما حول مدى ربحية هذه الصناعة. في المجمل، حققت أجزاء الفهرسة للشركات الثلاث إيرادات بلغت 6.5 مليار دولار في العام الماضي، موزعة على النحو التالي:

ملحوظة: هذه الأرقام تخص أعمال الحلول الاستثمارية لشركة LSEG، التي تضم مؤشر FTSE Russell. وتمثل المؤشرات “الجزء الأكبر” من إيرادات الوحدة، ولكن من غير المرجح أن تولد إيرادات أكثر من امتيازات المؤشرات الأكبر لشركة MSCI وS&PDJI.

ولكن ما مدى ربحيتهم؟ لم تقم LSEG بتقسيم الأرباح في حساباتها الأخيرة، لكن S&P Global تقول إن مؤشراتها حققت أرباحًا صافية بقيمة 925 مليون دولار في عام 2023، وقالت MSCI إنها سجلت أرباحًا بقيمة 1.1 مليار دولار. وبعبارة أخرى، هوامش الربح في نطاق 60-70 في المائة. هذا هو ما يقرب من ثلاثة أضعاف هوامش أبل، وهناك مع سوق الأوراق المالية حبيبي نفيديا.

كيف يكسبون الكثير من المال؟ تأتي الإيرادات في الغالب من مؤشرات الترخيص كمعايير لمديري الاستثمار، ونقاط مرجعية للمشتقات المالية، لتتبع صناديق المؤشرات، وجميع البيانات والتحليلات الناتجة التي يمكنك بعد ذلك بيعها لأي شخص آخر.

ومع ذلك، فإن الأموال لا تأتي من الحجم الهائل للمؤشرات، وهو أمر مذهل باعتراف الجميع.

يبدو أن رابطة صناعة المؤشرات (في الواقع، هناك واحدة) لم تقم بتقريرها السنوي لعام 2023 بعد، وحاولت في السنوات الأخيرة تجنب إثارة ذعر الناس من خلال عدم إعطاء رقم مطلق على الإطلاق. ولكن بالنظر إلى تقديراتها البالغة 3.7 مليون مؤشر في عام 2018 ومعدلات نمو سنوية تبلغ حوالي 3 إلى 5 في المائة منذ ذلك الحين، يوجد الآن أكثر من 4 ملايين مؤشر من مختلف المجالات.

في الأساس، إذا كان بإمكانك قياسه، فيمكنك فهرسته. لكن الحقيقة هي أن أقل من 1 في المائة منها ربما يمثل ما يزيد على 99 في المائة من إيرادات الصناعة.

أعلى 1000 مؤشر من مؤشرات أسواق الأسهم والسندات الأكثر مرجعية في صناعة الصناديق الأمريكية لديها نحو 13.5 تريليون دولار من الأصول مقارنة بها، ويتم تتبعها بـ 18.6 تريليون دولار، وفقا لشركة مورنينج ستار.

لكن من بين هذه الشركات، فإن أكبر 20 شركة – مثل ناسداك، أو راسل 2000، أو MSCI للأسواق الناشئة، أو عائلة بلومبرج أججريجيت – تمثل 7.6 تريليون دولار من الأصول المعيارية و12.2 تريليون دولار من الأصول المفهرسة. في الجزء العلوي من الكومة يوجد مؤشر S&P 500، وهو وحش مطلق. تقدر شركة Morningstar أنه يتم تتبعها الآن بأكثر من 4 تريليون دولار من الأصول، وتعمل كمعيار قياسي لـ 2.9 تريليون دولار أخرى من صناديق الاستثمار.

ولمن يهمه الأمر، إليك أفضل 20:

كما ترون، فإن القيم الثلاثة المتطرفة الوحيدة من قبضة صناعة MSCI/FTSE Russell/S&PDJI هي Nasdaq، ومركز أبحاث أسعار الأوراق المالية – الذي يستخدمه فقط صندوق المؤشرات العملاق Vanguard في إجراء لخفض التكاليف – ومؤشرات Bloomberg Agg. . وكانت تعرف سابقاً باسم عائلة باركليز آغ (وقبل ذلك عائلة ليمان آغ) وهي المهيمنة في سوق السندات.

يختلف المزيج الدقيق لإيرادات الفهرسة قليلاً. على سبيل المثال، تشير نتائج ستاندرد آند بورز جلوبال إلى أن ما يقرب من ثلثي إيرادات المؤشر تأتي من الرسوم المرتبطة بالأصول الأكثر تقلبا (أي عادة ترخيص صناديق المؤشرات)، ويتم تقسيم الباقي بالتساوي بين الاشتراكات (للبيانات في الوقت الحقيقي ومعايير صناديق الاستثمار) ترخيص المشتقات.

لكن شركة MSCI تقول إن الرسوم القائمة على الأصول تمثل 38 في المائة فقط من إيراداتها من الفهرسة، على الرغم من أنها ربما تكون أكبر مزود مرجعي لشركة بلاك روك (لأسباب تاريخية طويلة الأمد). استحوذت إمبراطورية لاري فينك على ما يقرب من 10 في المائة من إجمالي إيرادات MSCI في عام 2023، وفقًا لأحدث 10-Q للشركة.

إذن إلى متى يمكن للصناعة أن تستمر في حلب أبقار المال هذه لتحقيق أرباح شبه صافية؟ ويبدو أنها أطول مما كان متوقعا في السابق.

توقع الكثير من الناس توابع أوسع نطاقاً عندما قامت شركة فانجارد، في عام 2013، بتحويل صندوق إجمالي سوق الأسهم العملاق الخاص بها من تتبع مؤشر MSCI إلى مؤشر جديد تم إنشاؤه بناءً على طلبها من قبل CRSP ومقره شيكاغو (بالإضافة إلى التحول إلى مؤشرات FTSE Russell الأرخص للأسواق الناشئة في صناديق أخرى).

وكانت هذه الخطوة منطقية: فمع اشتداد حرب أسعار صناديق المؤشرات، يتم استهلاك المزيد والمزيد من تكلفة الصندوق من خلال ترخيص مؤشرات ذات علامات تجارية مثل مؤشر ستاندرد آند بورز 500. وهذا يثير حفيظة العديد من مقدمي صناديق المؤشرات، الذين رأوا هوامش ربحهم تتقلص. حتى مع استمرار مزودي المؤشرات أنفسهم في التمتع بأرباح رائعة من بيع المعايير التي غالبًا ما يكون من السهل جدًا إنشاؤها.

كان من المتوقع أن تبشر خطوة فانجارد بتحول واسع النطاق إلى خيارات أرخص، أو الفهرسة الذاتية – حيث يقوم مزود صندوق المؤشر نفسه بإنشاء المؤشر الأساسي وإدارته. على سبيل المثال، يستخدم تشارلز شواب وفيديليتي بعض المؤشرات التي تم إنشاؤها ذاتيًا أو متغيرات العلامات التجارية الأرخص لكثير من مجموعات صناديق الاستثمار المتداولة وصناديق المؤشرات الرخيصة للغاية.

وهذا خطر كبير بما يكفي لتكشف عنه شركة MSCI بشكل بارز في عوامل الخطر الواردة في تقريرها السنوي:

. . . قد يسعى عملاؤنا، بما في ذلك أكبر عملائنا، إلى إعادة التفاوض بشأن نماذج الرسوم الحالية القائمة على الأصول بهدف تحقيق رسوم أقل، إما على أساس السعر أو بشكل إجمالي، مما قد يكون له تأثير سلبي على إيراداتنا التشغيلية. علاوة على ذلك، لا يُطلب عمومًا من العملاء الذين قاموا بترخيص مؤشراتنا لتكون بمثابة أساس للمنتجات الاستثمارية المفهرسة الاستمرار في استخدام مؤشراتنا ويمكنهم في أي وقت اختيار التوقف عن تقديم المنتج الاستثماري أو التحول إلى استخدام مؤشر غير تابع لـ MSCI. العملاء الذين يرخصون مؤشراتنا لتكون بمثابة أساس للعقود الآجلة وعقود الخيارات المدرجة قد يتوقفون أيضًا عن هذه العقود.

ومع ذلك، بصرف النظر عن الكثير من الأشياء الأصغر حجمًا والأكثر تخصصًا والتي غالبًا ما تكون وسيلة للتحايل جديد صناديق الاستثمار المتداولة، لم يحدث ذلك حقا. من المثير للدهشة أنه كان هناك عدد قليل من الصناديق الكبيرة التي غيرت مؤشرها، مع أن التحول الذي شهدته شركة فانجارد منذ فترة طويلة لا يزال يمثل حالة شاذة كبيرة. تستخدم أكبر صناديق Fidelity and Schwab السلبية في الغالب إحدى العلامات التجارية الجريئة. وبالتالي فإن الشركات الثلاثة الكبرى تظل هي الشركات الثلاثة الكبرى، ولا تزال هوامشها مثيرة كما كانت من قبل.

ولعل هذا يعكس حقيقة مفادها أن كلاً من العملاء والجهات التنظيمية يشعرون (بشكل مفهوم) بحذر غريزي من أي مدير للأصول يستخدم ما قد يُنظر إليه على أنه مؤشر من الدرجة الثانية، أو ما هو أسوأ من ذلك، مؤشر من صنعه الخاص. قد يسمح لصندوق المؤشر بخفض التكاليف بشكل أكبر، ولكن يمكن أن يبدو قليلاً مثل تصنيف واجباتك المنزلية.

بدلا من ذلك، تبنى العديد من مديري الأصول الفهرسة المباشرة – عندما يقوم المستثمرون الأفراد بإنشاء معاييرهم المفصلة – إما عن طريق إنشاء منصات الفهرسة المخصصة الخاصة بهم أو ببساطة شراء مزود.

ومع ذلك، فمن المرجح أن يظل هذا مجرد عرض جانبي، على الأقل من حيث التأثير على إيرادات الشركات ذات المؤشر. كم عدد المستثمرين الذين يريدون فعلاً التلاعب بأوزانهم؟ تقدر شركة Cerulli Associates أن الأصول في الفهرسة المباشرة قد تصل إلى 800 مليار دولار بحلول عام 2026، لكن هذا لا يزال متواضعًا جدًا مقارنة بحجم صناعة الاستثمار العالمية، أو حتى الجزء السلبي منها.

وبدلاً من ذلك، تعمل شركات المؤشرات الكبرى على تعزيز مراكزها، وبناء منصات الفهرسة المباشرة الخاصة بها، بل وحتى البدء في فهرسة الأسواق الخاصة المبهمة وغير المتداولة. وكما قال الرئيس التنفيذي لشركة MSCI هنري فرنانديز في مؤتمر RBC Capital Markets في وقت سابق من هذا الشهر:

. . . نحن في رحلة لنصبح شركة كبيرة جدًا وجمع البيانات وبناء البيانات. لقد بدأت ببيانات التعويم على مؤشرات الأسهم، ثم انتقلت إلى المعايير البيئية والاجتماعية والحوكمة، ثم انتقلت إلى المناخ، ثم إلى الأصول الخاصة. لدينا أكبر قواعد بيانات لفئات الأصول الخاصة في العالم. إنها حوالي 15 تريليون دولار من القيم الأساسية، في قواعد بيانات الأصول الخاصة والعدد في ازدياد. ووفقاً لتقديراتنا، في غضون سنوات قليلة، على الرغم من أن لدينا كمية لا تصدق من البيانات اليوم، سيكون لدينا بيانات داخل MSCI أكثر بألف مرة مما لدينا اليوم.

وربما في مرحلة ما ربما يصبح لدينا “مؤشر كل شيء” الذي ظل المنظرون الماليون يتخيلونه لأجيال عديدة؟