علاقة الحب المعقدة بين الأوقاف الأمريكية والأسهم الخاصة

كانت السياسات الاستثمارية للأوقاف الجامعية في قلب الاحتجاجات الطلابية الأخيرة في الولايات المتحدة. ليس هناك ما يكفي من المال في العالم من شأنه أن يجعل FTAV يرغب في الخوض في تلك الفوضى الساخنة، لكن هذا عذر لائق للنظر إلى ما قيمته 839 مليار دولار من صناديق الاستثمار المرتبطة بالمدارس.

ويرجع ذلك جزئيًا إلى عدم توفر الوقت الكافي للبحث في أحدث دراسة أجراها NACUBO عن أوقاف الجامعات الأمريكية عندما وصلت لأول مرة في فبراير. لكن هذه كانت النسخة الخمسين، لذا فهي تقدم لمحة مثيرة للاهتمام عن بعض المستثمرين الأكثر تأثيرًا في العالم ومدى تطورهم بشكل جذري.

وبالعودة إلى التقرير الافتتاحي لعام 1974، كانت الأوقاف الـ136 التي شملها الاستطلاع مقسمة تقريبًا إلى ثلاثة أساليب استثمارية واسعة: العائد الإجمالي، والمتوازن، والموجه نحو الدخل. اليوم، من العدل أن نقول إن كل فرد يمكن تصنيفه على أنه “سوينسيني”، حيث تعتبر الصناعة بأكملها إلى حد ما بمثابة تكريم لرئيس وقف جامعة ييل الراحل ديفيد سوينسن.

وكما قال تشارلي إليس، الرئيس السابق لوقف جامعة ييل، لصحيفة فايننشال تايمز قبل بضع سنوات:

الرسامون العظماء حقًا هم الذين يغيرون الطريقة التي يرسم بها الآخرون، مثل بيكاسو. غيّر ديفيد سوينسن الطريقة التي يفكر بها كل من هو جاد في الاستثمار.

وكانت النتائج رائعة، ولكن تم تنظيمها بحيث لا تكون مفاجئة. إذا شاهدت طاهٍ رائع وهو يعد الطعام في المطبخ، فأنت تعلم أن الوجبة ستكون جيدة.

في الخطوط العريضة (جدًا) فإن نموذج ييل هو كذلك الحد الأدنى مخصصات لأشياء مملة مثل الدخل الثابت ومخصصات كبيرة للاستثمارات البديلة وغير السائلة في كثير من الأحيان مثل صناديق التحوط والأسهم الخاصة ورأس المال الاستثماري. وعلى مدى العقدين الماضيين، أصبح الأخيران على وجه الخصوص هما المسيطران.

وإليكم كيف كانت تبدو مخصصات الأوقاف الجامعية الأمريكية في عام 1987، عندما كان سوينسن لا يزال يستقر في جامعة ييل:

وإليكم ما حدث بعد ذلك:

ومن بين هذه البدائل، تعد الأسهم الخاصة هي الأكبر على الإطلاق (17.1 في المائة)، تليها صناديق التحوط (15.9 في المائة)، ورأس المال الاستثماري (11.9 في المائة)، والأصول “الحقيقية” مثل البنية التحتية (11.2 في المائة).

بل إن بعض الأوقاف الكبيرة رفيعة المستوى أكثر تطرفا. وكما قال روبرت والاس، من شركة ستانفورد مانجمنت، في مؤتمر الشهر الماضي، فإن وقفها يستهدف تخصيصاً إجمالياً بنسبة 57 في المائة لفئات الأصول الثلاثة هذه.

إذا قمت بتضمين العقارات والبنية التحتية، فإنك تحصل على أكثر من ثلثي أموال جامعة ستانفورد مقيدة في أصول غير سائلة. إنه . . . مترنح.

إذًا كيف كان أداء مزيج الأصول هذا؟ جيد في الأساس، لكن القليل منهم أطفأوا الأضواء، والبعض الآخر عانى. لتمديد أحد استعارات إليس السابقة (استعارة الطهي)، يبدو الأمر كما لو أن الأوقاف الأخرى اتبعت وصفة سوينسن، لكنها فشلت في الحصول على نفس المكونات عالية الجودة، وبالتالي كافحت لتكرار النتائج النهائية.

وتقدر دراسة NACUBO الأخيرة أن الأوقاف الـ 688 التي شاركت عادت بنسبة 7.7 في المائة صافية من الرسوم في الأشهر الـ 12 حتى نهاية يونيو 2023، بعد خسارة 8 في المائة في فترة 2022. ويبلغ متوسط ​​العائد على مدى 10 سنوات 7.2 في المائة. كان أداء الأوقاف الأكبر حجما أسوأ في العام الماضي – تلك التي لديها أكثر من خمسة مليارات دولار من الأصول حققت عائدا بنسبة 2.8 في المائة في عام 2023 – لكنها حققت متوسط ​​عوائد سنوية بنسبة 9.1 في المائة على مدى العقد الماضي.

وبالنظر إلى عوائد الأسواق المالية الواسعة خلال العقد الماضي، فإن هذا يعتبر متوسطا إلى حد كبير. وتذكر أن هذه هي الأوقاف التي يختار للإبلاغ عن عودتهم إلى NACUBO.

يبدو أن دراسة NACUBO للأوقاف في العام الماضي قد ماتت بسبب تعفن الروابط، لكن نسخة 2021 أظهرت أن العائد السنوي لمدة 25 عامًا كان 7.4 في المائة (وكان ذلك بعد عام 2021 وقبل السوق الهابطة في عام 2022).

وهذا يفوق بنسبة 1.3 في المائة فقط العائدات السنوية الطويلة الأجل لصندوق الثروة السيادية النرويجي البالغة 6.1 في المائة، وهو في الأساس صندوق مؤشر عملاق كان معظمه حتى عام 2009 في السندات، وكان أقل تعرضا للأسهم الأمريكية التي تحلق على ارتفاعات عالية. وعلى مدى الأعوام الخمسة عشر الماضية، حققت إدارة الاستثمار في بنك نورجيس عائدات بنسبة 8.5 في المائة.

ريتشارد إينيس، عميد قياس وتحليل أداء المستثمرين المؤسسيين، نشر ورقة بحثية الشهر الماضي وصف فيها العوائد طويلة الأجل لأكبر الأوقاف، والتي يفترض أنها الأكثر تطوراً، بأنها “غير استثنائية”.

ومن خلال تحليل أنماط العائد لأكبر 41 صندوقًا أمريكيًا بين عامي 2009 و2023، خلص إينيس إلى أن أفضل مزيج من المعايير لأدائها كان مؤشر راسل 3000، ومؤشر MSCI العالمي لجميع البلدان باستثناء الولايات المتحدة (والعملة المغطاة)، ومؤشر بلومبرج باركليز. مقياس السندات الإجمالية الأمريكية وتم ترجيح مؤشره المركب لهذه المؤشرات بنسبة 61 في المائة و22 في المائة و17 في المائة على التوالي.

ووجد إينيس أن متوسط ​​الوقف الجامعي في الولايات المتحدة كان أداؤه أقل من هذا المعيار في 12 عاما من الأعوام الخمسة عشر الماضية، بخسارة نسبية سنوية متوسطة بلغت 0.9 في المائة. وكان استنتاجه لاذعا جدا:

وبطبيعة الحال، فإن بعض الصناديق تعمل بشكل أفضل من غيرها. والقليل منهم يقومون ببعض الأمور بشكل أفضل من الإدارة السلبية. لكن ليس هناك ما يشير إلى استثنائية في أرقام الأداء – لا بالنسبة للأوقاف كطبقة ولا داخل الطبقة. تتنبأ نظرية التمويل بأن المحافظ الاستثمارية المتنوعة سوف يكون أداؤها أقل من المعايير الموضوعة بشكل صحيح مع مرور الوقت بما يقرب من هامش التكلفة. ويبدو أن هذا هو جوهر ما نشهده. سأختار المبادئ المالية بدلاً من أسطورة الاستثمار وتقاليده. وينبغي على المزيد من أمناء الأوقاف ومديري تكنولوجيا المعلومات أن يفعلوا الشيء نفسه.

وقد ردد هذا ما قاله مايكل ماركوف من شركة ماركوف للعمليات الدولية، الذي كتب تقريرًا لاذعًا يظهر نفس الشيء في وقت سابق من هذا العام، مع عنوان يلخص التوجه المركزي: غسل التقلبات والمخلفات الناتجة عن الاستثمار في الأسواق الخاصة.

وستكون المشكلة إذا عانت الأسواق العامة من تراجع كبير آخر. ثم فجأة يصبح تخصيص الأصول الخاصة ــ مع مراقبتها الحرفية والعرضية ــ أكثر تطرفا وربما يتسبب في مشاكل سيولة لبعض الأوقاف الأضعف والجامعات التي أصبحت تعتمد بشكل متزايد على سحب الأموال النقدية منها.

في السبعينيات، كان متوسط ​​حصة ميزانيات الجامعات التي تأتي من الأوقاف حوالي 4 في المائة، وفقا لـ NACUBO. وبحلول عام 2009، ارتفعت هذه النسبة إلى 13.4 في المائة، واليوم انتهت هذه النسبة 17 في المائة لجامعات أكبر وأفضل.

لا يعني ذلك أن استراتيجية الاستثمار في الأوقاف الأمريكية من المرجح أن تتغير، حتى لو كان العديد منها لديه بالفعل مخصصات مرتفعة بشكل غير مريح للأسهم الخاصة ورأس المال الاستثماري، وكان البعض يتخلص من حصصه في الصناديق بسعر مخفض لجمع الأموال.

هناك الكثير من الجمود الذي يحول دون تغيير الأمور، والكثير من الهيبة مقيدة بالطريقة التي جرت بها الأمور على مدى العقدين الماضيين. من الطبيعي أن يعتبر كل رئيس وقفية نفسه قاضيًا سوينسيًا لامعًا في مجال المواهب، ويظل مقتنعًا بقدرته على الاستثمار باستمرار في الصناديق الربعية الأعلى.

في العام الماضي، قال مات مندلسون – خليفة سوينسن في وقف جامعة ييل والرئيس السابق لاستثمارات رأس المال الاستثماري فيها – إنه أمضى أول عامين من مهمته في التفكير في “نموذج جامعة ييل” الذي ابتكره معلمه، وما إذا كان لا يزال ناجحا.

وبشكل عام، كانت إجابته “نعم”. تركيز FT Alphaville أدناه:

. . . ستظل قدرتنا على التحلي بالصبر مع الأصول غير السائلة طويلة الأجل إحدى المزايا التنافسية الرئيسية لجامعة ييل ومحورًا أساسيًا في نهجنا الاستثماري. ومع ذلك فإن نقص السيولة لا يؤدي في حد ذاته إلى عائدات فائضة، ويتعين علينا أن نكون حريصين على استثمار الوقف مع التركيز على استقرار دعمه الحاسم لميزانية التشغيل من سنة إلى أخرى. ومؤخراً، وبالشراكة مع القيادة العليا للجامعة، قمت أنا وزملائي بإعادة النظر في الأسئلة الأساسية حول قدرة جامعة ييل على تحمل مخاطر الاستثمار.

وبعد وضع نماذج ومناقشات مستفيضة، أكدنا على غريزتنا القائلة بأننا قادرون، بل وينبغي لنا، أن نحافظ على تخصيص قدر كبير من الأصول غير السائلة. في حين أن فئات الأصول مثل رأس المال الاستثماري والأسهم الخاصة تأتي بمخاطر أكبر من الأسواق العامة التقليدية، فإنها توفر أيضًا فرصة لتحقيق عوائد أكبر على المدى الطويل.يتمتع أفضل المستثمرين في فئات الأصول هذه بإمكانية الوصول التفاضلي إلى الفرص الجذابة والقدرة على إضافة قيمة إلى استثماراتهم، مما يوفر احتمالية أكبر لأداء متفوق مستدام.

وبطبيعة الحال، كما قال سوينسن نفسه في غداءه مع صحيفة فاينانشيال تايمز عام 2009: “لا تقللوا أبداً من سذاجة الكميات الكبيرة من المال”.

قراءة متعمقة:
— هل الأسهم الخاصة تستحق العناء فعلاً؟ (فتاف)
– ديفيد سوينسن عظيم بالنسبة لجامعة ييل. هل هو فظيع للاستثمار؟ (المستثمر المؤسسي)