يتمتع بيل أكمان بسجل يحسد عليه كمستثمر، ولكن بصفته مصرفيًا في نقابة الأسهم، فإنه يتعلم الحبال بالطريقة الصعبة.
من المؤكد أن هذا ليس من مهامه، ولكن يبدو أنه تولى هذا الدور في تسويق الاكتتاب العام الأولي لشركة بيرشينج سكوير يو إس إيه ذات رأس المال الدائم. وربما يفسر هذا سبب تأجيل الاكتتاب ليلة الجمعة بعد تقليص حجمه من 25 مليار دولار وهو رقم قياسي إلى 2.5 إلى 4 مليارات دولار وهو مبلغ لا يزال كبيرا.
وأياً كان ما قد يقوله أكمان، أو ما قد “توضحه” شركته، فهذا هو ما حدث بالضبط.
في العادة، تتولى مكاتب النقابات التابعة للمكتتبين كل المحادثات السلسة مع المستثمرين المحتملين. فهم ينقلون رسائل مصممة بعناية توازن بين براعة التسويق والقيود القانونية. إن التنقل بين ما يمكنك قوله وما لا يمكنك قوله يشكل حقل ألغام للامتثال، ولكن بالنسبة لمديري النقابات، فإن هذا أمر طبيعي.
لكن الأمور يمكن أن تسوء عندما يتولى العملاء زمام الأمور بأنفسهم.
إذا لم يلق الطرح العام الأولي استجابة جيدة، فقد يفقد الرئيس التنفيذي أو المساهم المسيطر ــ الذي يكون في أغلب الأحيان شخصاً ثرياً وناجحاً بشكل مذهل ــ صبره ويأخذ الثور من قرنيه. وفي هذه الحالة، يتعرض للدوس والنطح في هذه العملية.
في الأسبوع الماضي، سلطت صحيفة FT Alphaville الضوء على كيفية ارتكاب أكمان خطأً فادحًا في الامتثال. ويعيد أحدث ملف قدمته شركة PSUS إلى لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية نسخ خطاب من أكمان إلى أكبر مستثمريه، يحثهم فيه على تقديم الطلبات في أسرع وقت ممكن للصفقة الجديدة، ويذكر أن شركة Baupost وPutnam وTeachers Retirement System of Texas قد انضموا بالفعل إلى السجل.
وتوقعت الرسالة أن يؤدي الاهتمام القوي من جانب تجار التجزئة إلى دفع سعر السهم إلى ما يزيد عن صافي قيمة أصوله، على عكس معظم صناديق الاستثمار المغلقة (بما في ذلك صندوقه المسجل في أمستردام).
كانت الرسالة خطأ مبتدئا. فالاكتتابات العامة الأولية تستغرق وقتا طويلا، والوصية الأولى في ما يسمى اجتماع الافتتاح هي التعهد بالتزام الصمت العام. وبالنسبة للاكتتابات المسجلة لدى لجنة الأوراق المالية والبورصات، يتعين على نشرة الاكتتاب أن تتولى كل الحديث، وسوف تعتبر أي اتصالات أخرى “نشرة اكتتاب مجانية”، وهو ما قد يعرض الجهات المصدرة للمساءلة القانونية ويؤخر موافقة لجنة الأوراق المالية والبورصات.
قد تبدو رسالة أكمان غير ضارة بالنسبة للعامة ـ فلماذا لا يكون بوسعه أن يعرب عن آرائه لأقرب أصدقائه المهنيين، الذين يشكلون جميعاً أطرافاً متطورة للغاية؟ ـ ولكن كل ساحر في سوق رأس المال يعرف أن هذه هي القواعد. وهذا ليس فخاً تنظيمياً لمن لا يحرصون على ذلك. ولهذا السبب اضطرت شركة بيرشينج سكوير يو إس إيه إلى “التنصل” من التعليقات التي أدلى بها رئيسها التنفيذي. وسوف تضطر بيرشينج سكوير إلى ترك الأمور تهدأ لبضعة أيام أو أسابيع قبل إعادة تشغيل محركات الصفقات.
إذن لماذا نكتب هذا في المقام الأول؟ لأن بيع هذه الصفقة للمؤسسات ليس بالأمر السهل.
بالنسبة للمستثمرين الأفراد، توفر PSUS إمكانية الوصول إلى الخبرة الاستثمارية لشركة Pershing Square بطريقة لم تكن متاحة لهم من قبل. ومع أكثر من مليون متابع على X (تويتر سابقًا)، ربما يستطيع Ackman حشد عدد كبير من المستثمرين الأفراد.
ولكن ماذا عن المستثمرين المؤسسيين؟ إنهم يتقاضون أجوراً لإدارة الأموال، وليس لدفع أجور لبيل أكمان لإدارة الأموال. وعادة ما يتم تداول هذه المؤسسات بخصم على قيمتها الصافية للأصول على أي حال، وبالتالي فلا يوجد سبب للشراء في الطرح العام الأولي، بدلاً من الانتظار للحصول على خصم في وقت لاحق.
لقد عقدت PSUS أكثر من 150 اجتماعاً “لاختبار الأجواء” و”الجولات الترويجية”، مما يعني أن مديري الصناديق الكبار كانوا مهتمين بسماع ما كان لدى أكمان ليقوله. ولكن من الصعب للغاية تسويق أدوات رأس المال الدائم للمستثمرين المؤسسيين على أساس المسافة بين الطرفين.
وتعتمد الصفقات عادة على العلاقات من نوع “الأصدقاء والعائلة” لتلبية الطلب المؤسسي، مثل الكيانات التابعة، أو الأصدقاء الشخصيين، أو مديري الأموال الذين يرغبون لأي سبب من الأسباب في كسب الود أو المعاملة بالمثل بطريقة ما.
أما بالنسبة للبنوك الاستثمارية، فإن مساهمتها محدودة للغاية، خارج نطاق التوزيع بالتجزئة. ولا يهتم أي مدير صندوق بما قد يفكر فيه سيتي بنك أو أي من شركات الاكتتاب الأخرى بشأن هذه الأداة. ولا توجد قصة عن الأسهم، ولا توقعات للشركات، ولا توقعات للصناعة. إنها مجرد عرض في ساحة بيرشينج، ولا يستطيع سوى مديريها تقديم الحجة. وتلعب البنوك في الغالب دوراً احتفالياً، حيث تتولى تنسيق الأمور اللوجستية.
لذا كان من المفهوم أن يتولى أكمان مسؤولية التسويق الفعلي. ولكن ربما يكون قد ذهب إلى أبعد مما ينبغي في استبدال البنوك.
كان الخطأ الأول هو طرح هدف طرح عام أولي طموح للغاية بقيمة 25 مليار دولار. لم يتم الإعلان عنه رسميًا، لكن الرقم تم نشره في جميع أنحاء وسائل الإعلام المالية لسبب وجيه، وتُظهر ملفات لجنة الأوراق المالية والبورصات مقياسًا متدرجًا لرسوم الاكتتاب حتى بالنسبة لأحجام الصفقات التي تزيد عن 20 مليار دولار (نسخة قابلة للتكبير).
وكتب أكمان في رسالته:
في البداية، كان الرقم 25 مليار دولار الذي أعلنته وسائل الإعلام سبباً في ترسيخ اعتقاد المستثمرين بأن الصفقة ستكون ضخمة للغاية. وفي نهاية المطاف، أتوقع أن يكون هذا “الترسيخ” مفيداً في الوصول إلى النتيجة النهائية.
هذه طريقة واحدة للنظر إلى الأمر. وهناك طريقة أخرى تتمثل في القول إن شركة بيرشينج سكوير بالغت في تقدير اهتمام المستثمرين إلى حد كبير. فالطرح العام الأولي القوي يزيد حجمه عادة بسبب الطلب؛ فأنت تريد زيادة حجم الشركة إلى حد القوة، وليس تقليص حجمها بنسبة هائلة تصل إلى 90%.
وكان الإفصاح عن المستثمرين أمرا آخر زلةتظل أسماء المستثمرين سرية، ما لم يكونوا من المستثمرين الأساسيين الذين يوافقون على ذكر أسمائهم في نشرة الاكتتاب ويتوقعون أن يتم تنفيذ أوامرهم. وقد أصبحت أسماء المستثمرين الأساسيين سمة أكثر شيوعًا في الاكتتابات العامة الأولية في الولايات المتحدة في السنوات الأخيرة.
وتشير الرسالة إلى طلب بقيمة 150 مليون دولار من شركة باوبوست، و40 مليون دولار من شركة بوتنام، و60 مليون دولار من هيئة تقاعد المعلمين في تكساس ــ وهي أرقام مثيرة للإعجاب، ولكنها لا تمثل سوى 10% من الحد الأدنى من نطاق الحجم المخفض. وتشير الرسالة إلى أن أي مؤسسة لم تكن على استعداد للعمل كحجر أساس على الرغم من التسويق المسبق المكثف.
ثم هناك هذا المقطع الكاشف في رسالة أكمان، مع التأكيد من FT Alphaville أدناه:
وتلعب البنوك أيضًا دورًا مهمًا للغاية. إنهم أمناء اسميًا بالنسبة لنا في هذه الصفقة، فإنهم في نهاية المطاف يهتمون أكثر بالمشترين المنتظمين في الطرح العام الأولي الذين يشترون كل صفقة أكثر من أي جهة إصدار واحدة. سيفضلون دائمًا Fidelity و Blackrock وغيرهما ضدنا. لذلك فمن من المهم جدًا أن تشعر البنوك بزخم الصفقة إن هذا النمو يتزايد مع نقل هذا الشعور بالزخم إلى مكاتب أسواق رأس المال لكل مستثمر مؤسسي، كما يريد مجتمع المستشارين الماليين أيضًا أن يسمع أن المؤسسات مهتمة ومدفوعة.
هناك تفسير واحد لذلك؟ لم يقم أكبر مديري الأصول بتقديم طلبات كبيرة. وهذا ليس شيئًا ترغب في الإعلان عنه إذا كنت تحاول بناء الزخم. فأنت تريد إغراء المستثمرين من خلال خلق حالة من الخوف من تفويت الفرصة، وليس من خلال الاعتراف بأنك بحاجة إليهم لإتمام الصفقة.
باختصار، كان العرض مبالغاً فيه، وتم انتهاك معايير الاتصال، وتم الكشف عن أسماء المستثمرين بطريقة خاطئة، وكشفت الرسالة عن افتقارها إلى الدعم المؤسسي. ومن المؤكد أن مثل هذه الخطوات الخاطئة من شأنها أن تؤدي إلى تقييم أداء فاشل في أي مكتب لنقابات الأسهم ــ وربما إلى بعض أشكال الانضباط في مكان العمل.
وعندما تحاول شركة بيرشينج سكوير مرة أخرى، فهناك سبب وجيه للاعتقاد بأنها ستحشد ما يكفي من الطلب لطرح أسهمها للاكتتاب العام. فجمع الحد الأدنى البالغ 2.5 مليار دولار لصندوق مغلق سيكون إنجازاً مذهلاً لا يستطيع سوى قِلة من مديري الصناديق الآخرين أن يضاهيوه.
ولكن في المرة القادمة قد يكون من الأفضل ترك عمل النقابة للمحترفين.
