افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
حضرت “ألفافيل” مؤتمر “مستقبل إدارة الأصول” الذي عقدته “فاينانشيال تايمز” مؤخرًا، وكان كل من تحدثنا إليهم تقريبًا متحمسين للائتمان الخاص.
لا عجب! وكما قال ستيف شوارزمان من شركة بلاكستون مؤخراً:
“إذا كان بإمكانك كسب 12 في المائة، وربما 13 في المائة في يوم جيد حقاً من الديون المصرفية المضمونة، فما الذي تريد أن تفعله في حياتك؟ . . . إذا كنت تعيش في اقتصاد لا ينمو ويستطيع شخص ما أن يمنحك 12 أو 13 في المائة مع عدم وجود احتمال للخسارة تقريباً، فهذا أفضل شيء يمكنك القيام به».
وضع جانبا تمحك طفيفة ذلك إذا كنت تجني ما بين 12 إلى 13 في المائة من شيء ما، فمن المؤكد أنه ليس خاليًا من المخاطر، فمن الواضح أن المستثمرين يحبون هذه الأشياء. على سبيل المثال، يقول ما يقرب من ثلثي شركات التأمين التي استطلعتها شركة بلاك روك إنها تخطط لزيادة مخصصاتها للائتمان الخاص.
لماذا؟ حسنا، قدّر بنك جولدمان ساكس في وقت سابق من هذا العام أن عائدات الإقراض المباشر المعدلة حسب التقلبات – وهو العنصر الأكبر والأسرع نموا في عالم الائتمان الخاص – بلغت في المتوسط 10 في المائة سنويا في الفترة من 2010 إلى 2022 – ولم يكن هناك انخفاض واحد سنة خلال تلك الفترة.
وهذا هو، إذا كنت تصدق علامات التقييم. ويبدو أن بعض المستثمرين على الأقل يتعاملون مع الأمر بقدر قليل من الحماسة.
تسلط دراسة حديثة أجراها أنتي سوهونين من كلية إدارة الأعمال بجامعة آلتو الضوء على تباين مثير للاهتمام بين صافي قيم الأصول وأسعار أسهم شركات تطوير الأعمال الأمريكية ــ وهو عنصر مهم في صناعة الإقراض المباشر.
ومن خلال عينة مكونة من 47 شركة من شركات تطوير الأعمال المدرجة خلال الفترة من 2009 إلى 2022، وجدت سوهونين أنها حققت، استنادا إلى صافي أصولها، عائدات سنوية متوسطة بلغت 9.41 في المائة، متفوقة على أسواق الائتمان السائلة بنسبة 2.74 في المائة سنويا.
ونظرًا للحد الأدنى من التقلبات في تقييم السوق الخاصة، فقد بلغت نسبة شارب 1.73. إن نسبة شارب هي مقياس للعائدات المعدلة حسب التقلبات، وقد ترى شركة ألفافيل أنه من السخافة استخدامها في الأسواق الخاصة بعلامات ربع سنوية. ولوضع ذلك في السياق، فإن نسبة Sharpe لمركبات الملاحة البحرية في BDC ليست بعيدة عما يقال أن صندوق Medallion الأسطوري في عصر النهضة يولده.
ومع ذلك، إذا نظرت فقط إلى إجمالي عوائد BDC تشاركستنخفض العائدات السنوية إلى 8.63 في المائة، وتصبح نسبة شارب أكثر بساطة 0.38 – أقل بكثير من السندات غير المرغوب فيها والقروض ذات الرفع المالي.
يقول Suhonen إن التناقض بين السعر مقابل صافي قيمة الأصول هو في الغالب نتاج عمليات بيع أسهم BDC منذ عام 2022، ويشير إلى أن BDC تميل إلى التداول بخصم في أوقات التوتر والعودة عندما تهدأ الأمور.
ومع ذلك، من وجهة نظر ألفافيل الساخرة، يبدو هذا وكأن المستثمرين في السوق العامة يتخذون، بشكل مفهوم، وجهة نظر متشككة في القيمة الفعلية لبعض القروض الأساسية التي قدمتها شركات تطوير الأعمال في السنوات الأخيرة.
وحتى أنصار الائتمان الخاص الذين تحدثنا إليهم في مؤتمر “فاينانشيال تايمز” سيعترفون بشكل خاص بأن هناك الكثير من عمليات التوسع والتظاهر بهدوء في الوقت الحالي.
لقد جمعت صناديق الائتمان الخاصة الكثير من الأموال في الآونة الأخيرة – من الأصول الخاضعة للإدارة المقدرة بـ 1.5 تريليون دولار، قد يكون هناك 500 مليار دولار متاحة “مسحوق جاف” – لدرجة أنه من المغري الاستمرار في تمويل شركة تكافح والصلاة من أجل أيام أفضل. .
ولكن إذا تحقق الركود الذي طال انتظاره في الولايات المتحدة بالفعل، فإن عواقب الائتمان الخاص ستكون قبيحة. وكما قال كريس فلاورز من شركة JC Flowers & Co لـ mainFT هذا الأسبوع:
“لقد تراكم عدد كبير للغاية من الناس في الائتمان الخاص، وله ميزة خاصة تتمثل في أن جزءًا منه يتم تمويله من أصول التأمين على الحياة. . . في أحد هذه الأيام، ستتعرض بعض شركات التأمين على الحياة لضربة بسبب ائتمانها الخاص. . . يمكنك الهروب من شركة التأمين على الحياة “.
سيتطلب مثل هذا الجري من حاملي وثائق التأمين دفع رسوم الاستسلام وزيادة وتيرة سحبهم بشكل كبير (35٪ إلى 75٪). وحتى في هذه الحالة، قد يؤدي ذلك إلى التخلي عن الشركات التابعة للدولة قبل أن تنهار أي مجموعة تأمين. لكن هذا ممكن بالفعل، فمن يدري؟
قراءة متعمقة:
– شركات التأمين ليست البنوك
– “اللحظة الذهبية” للائتمان الخاص
– كتاب تمهيدي للائتمان الخاص
