افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
ويتمتع مايك مايو، المحلل المصرفي لدى ويلز فارجو، بسمعة مستحقة (إن لم تكن خالية من العيوب تماماً) لكونه عضواً لاذعاً على نحو غير عادي في “رجال الربع العظيم!” صناعة. ولكن يبدو أنه معجب بجين فريزر من سيتي.
مايو لديها — سعال – التاريخ مع سيتي، ولكن كان صعوديا لمدة عام على الأقل الآن. وقد بدأ عام 2024 برفع هدفه السعري القوي بالفعل لمدة عام واحد إلى 70 دولارًا، وتوقع أن يتضاعف إلى 119 دولارًا خلال السنوات الثلاث المقبلة.
إنها بالكاد مستويات ما قبل الأزمة المالية، لكن سعر سهم سيتي هو 51 دولارًا حتى بعد قفزة كبيرة منذ أواخر أكتوبر. لقد أصبح سريعًا مضطربًا في المرات القليلة التي تجاوز فيها سعره 70 دولارًا على مدار العقد الماضي، ولم يقترب حتى بشكل غامض من 100 دولار لمدة 16 عامًا.
هذا هو السبب المنطقي الذي يقدمه Mayo لماذا أصبح بنك Citi الآن أفضل البنوك التي اختارها Wells Fargo، أو “الزجاج عند امتلاءه بنسبة 60٪”، على حد تعبيره. تأكيده أدناه:
ويقول لنا المستثمرون مراراً وتكراراً: “لا تتحدثوا معي عن سيتي جروب!”. بالنسبة لنا، تخلق هذه المشاعر السلبية إعدادًا أكثر ملاءمة لمضاعفة محتملة في السهم على مدى 3 سنوات. يخضع “سيتي سيتي” لأهم عملية إعادة هيكلة منذ عقود نظرا “لتبسيط مؤسسته”، و”تحوله”، وتخارجه من الأعمال. ونحن نختلف مع العديد من المستثمرين الذين يقولون إن مجموعة سيتي غير قابلة للإدارة، ولا يمكن قياسها، و/أو غير قابلة للاستثمار.
(1) أصبح سيتي أكثر بساطة. سيتي ينتقل من 50 عامًا. كبنك عالمي في عشرات البلدان إلى 5 LOBs. ويتضمن ذلك إلغاء خطي عمل مشتركين بين الشركات، وتقديم تقارير مباشرة جديدة من LOBs إلى C-suite لأول مرة على الإطلاق، وانهيار طبقات الإدارة من مستوى مرتفع بشكل ملحوظ 13 إلى 8. ويتم تنفيذ عمليات الخروج في الأسواق المستهدفة خارج الولايات المتحدة. تم إنجاز معظمها (9 من 14) مع وجود خط رؤية على الباقي.
تتمتع مجالات البيع بالجملة (حوالي 60% من سيتي الأساسية) بموقع يتيح لها تحقيق مكاسب من خلال الأسهم مع ما يقرب من 5 آلاف عميل متعدد الجنسيات وحوالي 12 ألف عميل من الشركات في 3 قطاعات رئيسية: الخدمات (27%، معظمها مدفوعات)، والأسواق (25%)، والخدمات المصرفية (8%). ). يجب أن تتمتع جميع LOBs، بما في ذلك الاثنين الآخرين – الخدمات المصرفية الشخصية (29٪، معظمها بطاقات) والثروة العالمية (11٪) – بمزيد من الوضوح من الإفصاح الأفضل لعام 2024. (تعتمد جميع نسب LOB في هذا التقرير على إيرادات 2024E من الشركات القديمة السابقة.)
(2) يجب أن تدحض البيانات المالية لـ Citi على مدى ثلاث سنوات اثنين من المخاوف الكبيرة – الكفاءة ورأس المال. أولا نتوقع نفوذ تشغيلي إيجابي قوي حتى مع أمر الموافقة الخاص به، مدعومًا بأكبر تخفيض لعدد الموظفين في تاريخها (ما يقدر بـ 25 ألفًا+) مما يؤدي إلى انخفاض الشركات بمقدار 3 مليارات دولار تقريبًا (~10%) ويؤدي إلى نفقات ثابتة إلى أقل للفترة من 2023E إلى 2026E. سيأتي هذا بعد زيادة لمدة 3 سنوات في النفقات الأساسية بقيمة 1/4 تقريبًا (بزيادة 10 مليار دولار أمريكي في الفترة 2020-2023E).
ثانيا، نتوقع عمليات إعادة الشراء لخفض الأسهم بنسبة 1/5 على الرغم من أن سيتي قد تكون واحدة من أكثر الشركات التي تتعرض للعقوبات بموجب اتفاقية بازل 3 الجديدة وقواعد رأس المال الأخرى (ارتفاع CET1 بنسبة 16-19% لكل سيتي). نحن نقدر زيادة رأس المال التنظيمي بحوالي 10% بافتراض تخفيف القواعد المقترحة وإجراءات التخفيف التي تتخذها Citi. حتى مع اتفاقية بازل 3، لا نزال موجودين، ومن المرجح أن يكون لدى سيتي فائض في رأس المال على مدى 3 سنوات يعادل نصف قيمته السوقية الحالية.
(3) إن Citi هو استثمارنا المصرفي الأول ذو رأس المال الكبير. بالنسبة لنا، يبدو أن العوامل الكلية التي دفعت الرئيس التنفيذي لبنك جيه بي مورجان المنافس إلى وصف البنوك بأنها “غير قابلة للاستثمار” في عام 2023 قد تراجعت، بما في ذلك التنظيم المقترح مؤخرا (من المرجح أن يتم تخفيفه) وأسعار الفائدة (يبدو أن الأسوأ قد تأخر). أيضًا، يبدو أن تخفيف المخاطر لدى سيتي يظهر جزئيًا على الأقل من خلال الأداء الأفضل في فئته لسنداته خلال عام 2023، والتي يتم تداولها الآن بما يتماشى مع البنوك الستة الكبرى الأخرى وأفضل من البنوك الإقليمية. تجنب Citi أيضًا المشكلات الكبيرة لعام 2023 بعد فشل البنوك الإقليمية وCredit Suisse وكان لديه أدنى مستوى من التعرض لـ CRE / المكتب.
(أ) ارتفعت القيمة الدفترية بينما انخفض السهم. لا يبدو الأمر وكأن Citi قد دمرت القيمة الدفترية أو، بالنسبة لنا، لديها فجوة كبيرة في ميزانيتها العمومية كما حدث أثناء الأزمة المالية العالمية (GFC). منذ نهاية عام 2019، ارتفعت قيمة TBV من 70 دولارًا أمريكيًا إلى 87 دولارًا أمريكيًا اعتبارًا من الربع الثالث من عام 2023 (مع زيادة أخرى إلى 113 دولارًا أمريكيًا في عام 2026E) بينما انخفض سهم Citi من 80 دولارًا أمريكيًا إلى 51 دولارًا أمريكيًا اعتبارًا من 29 ديسمبر 2023 (مقابل ارتفاع SPX بحوالي 47٪). .
(ب) إن العوائد التي يتضمنها سوق الأوراق المالية لا تساوي سوى نصف الهدف الذي تستهدفه سيتي. بالنسبة لأولئك الذين يبحثون عن “هامش أمان” للاستثمار – نعتقد أن Citi تبدو وكأنها سهم لامتلاكه. تشير تقديراتنا إلى أن القيمة السوقية لـ Citi تتضمن نسبة ROTCE تبلغ حوالي 5-6% فقط، أو حوالي نصف هدف Citi البالغ 11-12% في 2025E-2026E.
(ج) 1 LOB (“الخدمات”) = جميع القيمة السوقية لشركة Citi تقريبًا. نحن نقدر قيمة LOB للخدمات (حوالي 1/4 من الإيرادات الأساسية) بحوالي 4/5 من القيمة السوقية لـ Citi (75 مليار دولار مقابل 99 مليار دولار اعتبارًا من 29 ديسمبر 2023) بافتراض أن نسبة الربحية إلى 12- 13x على أرباح 2024E البالغة 6 مليار دولار. تأتي معظم الخدمات (3/4) من شركة TTS، التي يتواجد عملاؤها عادةً في أكثر من 5 دول من شبكة Citi البالغ عددها 95 دولة ويقدرون مرونتها – عندما كانت Citi تفشل فعليًا خلال الأزمة المالية العالمية (الربع الرابع من 2007 إلى الربع الرابع من 2009)، وودائع TTS (1 /2 من الإجمالي) لا يزال يزيد بمقدار 1/5.
(د) توفر الأرباح عائدًا إضافيًا بنسبة 10%+. ويستند هذا إلى 12 مليار دولار أمريكي من الأرباح التراكمية على مدى 3 سنوات. على القيمة السوقية <100 مليار دولار.
صحيح أن فريزر يبدو مستعدًا للقيام ببعض التحركات الدرامية. اندهشت شركة ألفافيل عندما علمت بأخبار ما قبل عيد الميلاد بأنها ستغلق أعمالها التجارية بالكامل – وهي المنطقة التي كانت سيتي تهيمن عليها بشكل مطلق في السابق. لقد أرسل ذلك إشارة قوية جدًا.
ولكن، بالطبع، هناك سبب وراء تسميته على نطاق واسع بـ Shitibank؛ أثبتت شركة Citi المترامية الأطراف عديمة الطعم منذ فترة طويلة جدًا براعتها في التجول بكل سرور في مختلف أشعل النار حول العالم.
وكما يوضح مايو في سيناريو الهبوط عند سعر 22 دولاراً، فإن “التاريخ ليس في صف سيتي لينفذه بفعالية”، نظراً إلى أنه “البنك الذي قضى عقوداً من الزمن في تدمير الثقة”. لقد كشف كل من سبعة من الرؤساء التنفيذيين على مدى السنوات الخمس والعشرين الماضية عن “مشروع تحول” من المفترض أن يعيد تنشيطه، ولكن دون أن يقدم أي شيء له.
ولكن الآن بعد أن فكرنا في الأمر، فقد مر وقت طويل منذ أن تصدرت مجموعة سيتي عناوين الأخبار لأسباب خاطئة. إذا تمكن فريزر حقاً من جعل “سيتي سيتي” تتمتع بكفاءة غامضة، فمن المؤكد أن ذلك سيُصنف كواحد من أعظم الإنجازات في تاريخ الشركة.
مزيد من المشاهدة
