احصل على تحديثات مجانية للأسواق
سنرسل لك ملف myFT ديلي دايجست التقريب البريد الإلكتروني لأحدث الأسواق أخبار كل صباح.
صباح الخير. سألنا بالأمس عما إذا كان هناك أي شيء يمنع بنك الاحتياطي الفيدرالي من رفع أسعار الفائدة. في مؤتمر محافظي البنوك المركزية يوم الأربعاء ، أعطى جاي باول إجابته: لا ، ليس في الحقيقة. قال رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي: “على الرغم من أن السياسة مقيدة ، إلا أنها قد لا تكون مقيدة بدرجة كافية ولم تكن مقيدة لفترة كافية”. تجاهلت الأسواق. أخبرنا بما يجب أن نكتب عنه: [email protected] و [email protected].
نظرة فاحصة على مكتب Reits
قدمنا أمس وجهة النظر غير المحمية لسوق العقارات التجارية الأمريكية ، التي تتعرض لضغوط من ارتفاع أسعار الفائدة والعمل من المنزل. الملخص هو أن الضغوط آخذة في الارتفاع ، لكنها تقتصر في الغالب على شريحة صغيرة من السوق: خصائص منخفضة الجودة. الوظائف الشاغرة وحالات التأخر في السداد أعلى من مستويات ما قبل الجائحة ، لكنها ليست أعلى من ذلك. ومع ذلك ، تظل المشاكل محصورة فقط لأن الاقتصاد (بالطرق المهمة) يظل قوياً بشكل ملحوظ. في حالة التباطؤ أو الركود المناسب ، يمكن أن تبدأ قطع الدومينو في السقوط.
هل هناك فرصة استثمارية في مكان ما هناك؟ أحد الأماكن الواضحة التي يجب البحث عنها هو صناديق الاستثمار العقاري المكتبية ، وهي الشركات التي تمتلك فئة العقارات التجارية ذات الأداء الأسوأ. في ما يلي مخطط إجمالي للعوائد لثلاثة من أكبرها – Boston Properties و Vornado و SL Green – جنبًا إلى جنب مع مؤشر مكتب Reit ومؤشر All-Reit:
حتى بما في ذلك توزيعات الأرباح ، فقد مكاتب صناديق الاستثمار نصف أو أكثر من قيمتها منذ بداية جائحة فيروس كورونا. هذا كثير! قد يقول المرء (للتبسيط بشكل كبير) أن السوق يقوم برهان جماعي على أن الأرباح في هذه الشركات ستنخفض بمقدار النصف. هل ستكون الأمور بهذا السوء حقًا؟ بعد ثلاث سنوات من انتشار الوباء ، وما يقرب من عام في نظام المعدلات المرتفعة ، لم يكن الضرر الذي لحق بالمكاسب كبيرا. فيما يلي مخطط للتغيرات السنوية في التدفقات النقدية المتاحة للتوزيع في المكاتب العقارية الثلاثة الكبيرة:
التدفقات النقدية لشركات العقارات متقلبة ، وكان عام 2019 عامًا قويًا للغاية لجميع الشركات الثلاث ، مما جعل المقارنات صعبة. لكن الصورة الأساسية هنا هي أن التدفقات النقدية منبسطة إلى أسفل ، ولا تنطلق من منحدر. بالإضافة إلى ذلك ، يتوقع إجماع محللي وول ستريت الاستقرار خلال السنوات الثلاث المقبلة. من المؤكد أنه يمكنك خصم هذه التقديرات إلى حد ما: أسعار الأسهم تخبرك أن المستثمرين الإجماع هو أن أرقام المحللين يجب أن تنخفض. ولكن حتى الآن ، لم تحدث الكارثة ، وتتداول الشركات بثمن بخس ، مقارنة بتدفقاتها النقدية ، كما حدث منذ أعماق الأزمة المالية. تتداول Boston و Vornado و SL Green بأموال ثمانية وسبعة وست مرات من العمليات ، على التوالي. في الآونة الأخيرة في مارس 2022 ، كانت هذه المضاعفات في 16 و 13 و 11.
تتكون حالة الشراء الأساسية من جزأين. في حين أنه من الواضح أنه من المستحيل التنبؤ بالشواغر والإيجارات التي ستبدو عندما يستقر اتجاه العمل من المنزل في حالة مستقرة ، فإن التقييم يمنحك هامشًا واسعًا للخطأ في أفضل تخمين لديك. وعلى الرغم من أن توقعات الأسعار غير مؤكدة ، إلا أنه يبدو كما لو أن الأسعار قريبة من الذروة الآن ، وأي انخفاض من هنا سيكون بمثابة مكافأة.
تكمن المشكلة في أن عاملي المخاطرة الكبيرين – بناء الإيرادات وأسعار الفائدة – يتراكمان ببعضهما البعض ويمكنهما التفاعل بطرق مختلفة. تزيد أسعار الفائدة المرتفعة من تكاليف التمويل على أي مبنى يتم تمويله بدين بسعر عائم أو يتعين عليه تجديد ديونه. الإشغال المنخفض أو الإيجار المنخفض يقلل من دخل البناء. إذا حدث كلاهما لنفس المبنى ، فقد ينتهي الأمر بملكية هذا المبنى من قبل المقرضين ، مما يؤدي إلى بيع متعثر – مع تداعيات أخرى على المباني الأخرى في السوق ، والمقترضين العقاريين الآخرين. تعكس التقييمات المنخفضة جدًا لمكتب Reits حقيقة أن CRE هي صناعة عالية الاستدانة ومترابطة حيث ، إذا ساءت الأمور ، فقد تحدث أشياء غير متوقعة وسيئة للغاية.
لدى الصناديق العقارية الكبيرة قصتان أساسيتان يرويانهما لطمأنة المستثمرين. الأول هو أنهم قاموا بتنظيم ديونهم بحكمة ، مما سيحملهم على الرغم من العاصفة الحالية. هنا ستيفن روث ، الرئيس التنفيذي لشركة Vornado ، يتحدث إلى المحللين مؤخرًا:
نحن نعتمد بشكل أساسي على الديون غير القابلة للإصلاح على مستوى المشروع ، والرهون العقارية القديمة. فقط 2.5 في المائة من ديوننا هي حق الرجوع وذلك مع آجال استحقاق جيدة. نحن واضحون وواقعيون بشأن تحديات السوق المالية على المدى القريب. ليس من الجميل أن يتحول الدين بنسبة 3 في المائة إلى 6 أو 7 أو حتى 8 في السوق. سيكون لدينا بالتأكيد بعض التدريبات (أي إعادة التفاوض بشأن الديون) للتعامل معها خلال العامين المقبلين. لكن هذا هو الهدف من وجود دين بدون حق الرجوع. ليس لدينا آجال استحقاق هذا العام ، ولدينا آجال استحقاق محدودة على مستوى الممتلكات في العام المقبل وليس لدينا آجال استحقاق للشركات في عام 2025 مع سعة كافية على خطنا تستحق في 27 ديسمبر وحتى لا نضطر إلى التمويل في السوق المعادية الحالية.
“الدين بدون حق الرجوع” يعني الدين المستحق على المبنى وليس على الشركة نفسها. النقطة المهمة هي أن التمرين في مبنى واحد لا يحتاج إلى تعريض الميزانية العمومية لريت بالكامل للخطر.
النقطة الثانية من إعادة الطمأنينة هي أن المشاكل السيئة يجب أن تظل محصورة في النهاية المنخفضة للسوق ، كما هو الحال حتى الآن ، وتتخصص الصناديق العامة الكبيرة في العقارات الفاخرة. إليك شريحة Boston Properties من عرض تقديمي حديث يروج لمعدلات الشغور المنخفضة للمباني الراقية (تأتي البيانات من CBRE):
يرى أنتوني بولوني ، المحلل العقاري في جي بي مورجان ، بعض الحقيقة في فكرة أن العقارات المكتبية الراقية سوف تتجنب الأسوأ في هذه الدورة. لكنه يعتقد أن المشاكل التي يعاني منها القطاع لم تبدأ مع الوباء. كان الطلب على المساحات المكتبية في انخفاض بطيء بالفعل حيث قام أصحاب العمل بخفض المساحة لكل موظف ، وقد تضاعف هذا فقط من خلال العمل من المنزل. وفي الوقت نفسه ، تواجه الخدمات التقنية والمالية ، التي تشكل جزءًا مهمًا من قاعدة المستأجرين المتميزين ، ضغوطًا دورية. ارتفاع معدلات أعلى من كل شيء. “إذا كان هناك أي من هذه المشاكل ، فإن الصناعة ستعمل على حلها. لكنها الثلاثة كلها في وقت واحد “. لديه تقييمات منخفضة الأداء في بوسطن وفورنادو وإس إل جرين.
بالنسبة لأي شخص يشك في اتجاه العمل من المنزل ويعتقد أن أسعار الفائدة يمكن أن تنخفض دون هبوط شديد أو ركود ، فإن صناديق الاستثمار العقاري تقدم الكثير من الاتجاه الصعودي. بالنسبة إلى Unhedged ، هناك العديد من أشكال التفاعل مع المخاطر دفعة واحدة.
قراءة جيدة
لقد كتبنا الأسبوع الماضي أن طفرة السيولة في الولايات المتحدة كانت تتلاشى. في صحيفة فاينانشيال تايمز ، يقدم مايكل هويل الحالة المعاكسة.
