قبل بضع سنوات، في عصر الزرب الذهبي، كان هناك اتجاه صغير لـ “سندات القرن”. حتى جامعة أكسفورد دخلت في هذا الفعل. لكن السندات الأكثر أهمية لمدة 100 عام أصدرتها النمسا والأرجنتين.
لا يمكن أن يكون البلدان مختلفين أكثر من ذلك. النمسا دولة متقدمة عنيدة وكفؤة ومحافظة مالياً وخالية من الدراما. حتى الناس الذين يحب تعتقد النمسا أن كون علمها من بين الأقدم في العالم هو أحد أكثر الأشياء إثارة للاهتمام فيها. يقول سبعون في المائة من الشباب النمساوي أن مشروبهم المفضل هو ماء الصنبور.
الأرجنتين هي الأرجنتين.
لكن في عام 2017، كان رئيس الأرجنتين الجديد، ماوريسيو ماكري، حريصا على إظهار أن البلاد قد تغيرت، واحتفل بعودتها إلى سوق الدخل الثابت من خلال بيع سندات بقيمة 2.75 مليار دولار تستحق في عام 2117، بعائد 7.9 في المائة. وقد هتف وزير المالية آنذاك قائلاً: “إن مثل هذا الإصدار ممكن بفضل استعادة مصداقية العالم وثقته في الأرجنتين وفي مستقبل اقتصادنا”.
لقد سار الأمر على ما يرام كما قد تتوقع.
خرج ماكري من منصبه بحلول عام 2019، وتخلفت الأرجنتين عن سداد سندات القرن وأعادت هيكلتها في عام 2020. عفوًا. إن الأمر أشبه بإقراض المال لبلد حيث تحمل لعبة لوحية تحمل عنوان “الدين الأبدي” شعار “هل يمكنك التغلب على صندوق النقد الدولي؟” كان من أكثر الكتب مبيعًا قد يكون محفوفًا بالمخاطر بعض الشيء.
وكان دائنو الأرجنتين يحصلون في المتوسط على 54.5 سنتا عن كل دولار. ولكن سندات 2117 تم بيعها في واقع الأمر بسعر 90 سنتاً عن كل دولار لإغراء المستثمرين، ودفعت على الأقل عدداً قليلاً من الكوبونات الضخمة قبل إعادة هيكلتها واستبدالها بسندات جديدة ذات قيمة أقل، وهو ما كان ليخفف الألم بعض الشيء.
تفضل بول ماكنمارا، المخضرم في مجال الديون السيادية، من GAM، بإدارة الأرقام لشركة Alphaville. اتضح أنك إذا اشتريت عند الإصدار وأعدت استثمار الكوبونات مرة أخرى في سندات 2117، فإنك ستخسر نحو 30 في المائة أثناء عملية إعادة الهيكلة، ونحو 53 في المائة على الجانب الآخر منها. (ملحوظة، الفجوة كبيرة بشكل غير عادي، وهو ما يعني أن بيانات بلومبرج قد تكون ناقصة بعض الشيء).
إذا احتفظت بسندات الصرف المعاد هيكلتها والتي تستحق في عام 2046 وأعدت استثمار مدفوعات القسيمة الجديدة فيها، فسوف تتكبد اليوم خسارة قدرها 63.7 في المائة تقريبًا.
من الواضح أن النمسا لم تتخلف عن سداد سندات القرن البالغة 3.5 مليار يورو التي أصدرتها بعد أشهر قليلة من إصدار الأرجنتين في عام 2017 (ارتفعت لاحقا إلى 6 مليارات يورو). لكن من اللافت للنظر أنه كان من الممكن أن يكون المستثمرون أفضل حالًا بشراء ورقة Argie. فيما يلي مخطط لسعر طراز 2117 النمساوي:
ويمثل هذا خسارة بنسبة 40 في المائة تقريبًا في السعر منذ البداية. إن مدفوعات القسيمة نصف السنوية البائسة بنسبة 2.1 في المائة لا تساعد إلا قليلا، مما يحد من إجمالي الخسارة بنسبة 31.27 في المائة، وفقا لبيانات بلومبرج. إذا كنت سيئ الحظ/أحمق بما يكفي لشراء سندات القرن النمساوية عند ذروة سعرها/عائدها المنخفض القياسي في عام 2020، فأنت تتطلع إلى خسارة 75 في المائة تقريبًا.
هناك أمثلة قليلة أفضل للقوة التفجيرية للمدة عندما تتحول دورة أسعار الفائدة.
ربما لن يحتاج قراء FTAV العاديون إلى التذكير (وبالتأكيد ليس بعد عام 2022)، لكن مدة السندات تختلف عن موعد استحقاقها. فيما يلي شرح سريع لأي شخص آخر لديه فضول بشأن بعض رياضيات السندات الأساسية. نأمل أن يكون هذا الوصف (وحسابات السندات) دقيقًا، لكن أخبرنا بأي خطأ في التعليقات.
هناك نوعان مختلفان (مرتبطان) من المدة يتم استخدامهما غالبًا بالتبادل، لكنهما يظهران أشياء مختلفة. “مدة ماكولي” هي المدة التي سيستغرقها المستثمرون لاسترداد أصولهم من خلال مدفوعات الفائدة – وهو مفهوم أنيق ومبهج – لكن أنواع التمويل تتحدث في الغالب عن “مدة معدلة”.
المدة المعدلة مشتقة من مدة ماكولي، وهي المقياس الرياضي لمدى حساسية السندات للتقلبات في أسعار الفائدة. كل تغيير بنسبة 1 في المائة في أسعار الفائدة يحرك قيمة السند مساوية للمدة المعدلة.
وذلك لأن السندات تصبح أقل قيمة عندما ترتفع أسعار الفائدة، وأكثر قيمة عندما تنخفض. على سبيل المثال، إذا قمت بشراء سندات بنسبة 2 في المائة عندما تكون أسعار الفائدة 1 في المائة، فمن الواضح أنها تصبح أقل قيمة إذا ارتفعت أسعار الفائدة إلى 3 في المائة وكانت السندات الأحدث تقدم عوائد أكبر.
كلما طالت مدة الاستحقاق، كلما زادت المدة، حيث أن السند الذي يدفع 2 في المائة سنويا لمدة عامين أقل عرضة للمد والجزر في أسعار الفائدة مقارنة بالسند الذي يستحق خلال 10 سنوات. من الناحية العملية، غالبًا ما تكون كل من مدة Macauley والمدد المعدلة متشابهة جدًا (وغالبًا ما يتم التعبير عنهما بالسنوات، حتى لو كان ذلك مناسبًا فقط للأولى).
لذا فإن العائدات المنخفضة والمدة الطويلة تساوي المدة الضخمة، في حين أن السندات غير المرغوب فيها قصيرة الأجل لها مدة ضئيلة. على سبيل المثال، سندات الخزانة لعشر سنوات (مع دفعات قسيمة نصف سنوية) الصادرة اليوم بعائد حالي يبلغ 4.79 في المائة لها مدة معدلة تبلغ 7.87 ومدة ماكولي تبلغ 8.06. سندات مدتها عامين بعائد 10 في المائة بالقيمة الاسمية لها مدة معدلة تبلغ 1.77 ومدة ماكولي تبلغ 1.86 (يمكنك تشغيل أرقامك الخاصة باستخدام هذه الآلة الحاسبة الأنيقة عبر الإنترنت).
يمكن أن يكون تأثير تغيرات العائد على الأسعار كبيرًا إذا كانت المدة مرتفعة. إذا استثمرت اليوم مليون دولار في سندات الخزانة لأجل 10 سنوات، فستكون قيمتها أكثر من 1.1 مليون دولار إذا انخفضت العائدات إلى أقل من 3 في المائة مرة أخرى، أو حوالي 850 ألف دولار إذا اقتربت العائدات من نسبة 7 في المائة التي اقترحها جيمي ديمون (استخدمنا هذه الآلات الحاسبة المنفصلة عبر الإنترنت) لأن الحياة كانت أقصر من أن نقوم بالأرقام بأنفسنا).
عندما تم إصدار سندات القرن في الأرجنتين، كانت لها مدة معدلة تبلغ حوالي 8 سنوات فقط – بفضل مدفوعات القسيمة المرتفعة، كانت أقل حساسية لتحركات أسعار الفائدة مما قد يوحي به استحقاقها البالغ 100 عام. (كان الأمر حساسًا جدًا لكون المُصدر هو الأرجنتين، ولكن!)
في المقابل، كانت مدة سندات القرن النمساوية عند إصدارها 42 عاما تقريبا. وعندما انخفضت أسعار الفائدة بعد الوباء وانخفضت العائدات، بلغت المدة ذروتها بأكثر من 60 عاما (عندما تم تداول كل سندات بقيمة 100 يورو بسعر 240 يورو تقريبا). لعائد قدره 0.38 في المائة في مارس 2020). عندما بدأت العوائد في التراجع، ذهب كل شيء فظيعة خطأ.
ومع ذلك، لا يمكن لسندات القرن في الأرجنتين والنمسا أن تضع يدها على بطل المدة النهائية: سندات المملكة المتحدة المرتبطة بالتضخم بقيمة 4.4 مليار جنيه استرليني والتي تستحق في عام 2073، بمدة تزيد عن 50 عامًا عندما تم بيعها في أواخر عام 2021 بسبب مزيج من سندات القرن. قسيمة بنسبة 0.125 في المائة وفترة استحقاق طويلة.
وقد أدى هذا إلى طمس تعويضات التضخم التي قدمتها للمستثمرين. ويبلغ إجمالي الخسارة الآن نسبة مذهلة تبلغ 79.7 في المائة. وهذا أسوأ من المفضلات لدى Alphaville مثل Cathie Wood’s ARK ETF و Bitcoin و THG منذ ذلك الحين. . .
أو بالأحرى:
