افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
الكاتب أستاذ الاقتصاد العالمي في كلية ماساتشوستس للتكنولوجيا سلون للإدارة، وعضو خارجي سابق في لجنة السياسة النقدية لبنك إنجلترا وعضو في مجلس المستشارين الاقتصاديين بالبيت الأبيض.
سيناقش مجلس الاحتياطي الفيدرالي في وقت لاحق من هذا الشهر ما إذا كان سيعدل برنامج التشديد الكمي الذي يؤدي إلى تفكيك عمليات شراء الأصول الضخمة التي نفذها لدعم الاقتصاد والأسواق الأمريكية.
على الأقل ستكون هذه مناقشة أكثر استنارة مما كانت عليه عندما أطلق البنك المركزي برنامج QT هذا في أوائل عام 2022 وحذر رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي جاي باول: “أود فقط أن أؤكد على مدى عدم اليقين بشأن تأثير تقليص الميزانية العمومية. . . “
لدينا أخيرًا بعض الأدلة الدولية حول كيفية عمل كيو تي. منذ تفشي الوباء، حققت سبعة بنوك مركزية تقدمًا ملموسًا في تقليص ميزانياتها العمومية، بالإضافة إلى فترة QT التي أقرها بنك الاحتياطي الفيدرالي في الفترة من 2017 إلى 2019. استخدمت دراسة جديدة أجريتها بنفسي مع Wenxin Du وMatthew Luzzetti هذه التجارب لتقييم تأثير الإعلان عن QT وتنفيذها – بالإضافة إلى مزايا وعيوب الاستراتيجيات المختلفة.
لقد كانت برامج كيو تي، حتى الآن، تعمل على النحو الذي أرادته البنوك المركزية. فهي “في الخلفية” ولا يُنظر إليها على أنها أداة فعالة لتعديل السياسة النقدية. وفي الوقت نفسه، قدمت درجة صغيرة من الدعم لجهود البنوك المركزية الرامية إلى تشديد الأوضاع المالية، مع الحد الأدنى من التأثير على أداء السوق والسيولة. لقد عملت سياسة كيو تي في الاتجاه المعاكس للتيسير الكمي، لكن التأثيرات كانت أكثر هدوءاً بكثير.
وبشكل أكثر تحديدا، يؤدي الإعلان عن بداية فترة QT إلى زيادة متواضعة في العائدات (نحو 0.04 إلى 0.08 نقطة مئوية) من السندات الحكومية ذات فترات استحقاق سنة أو أكثر. ومن الصعب تحديد التأثيرات الأخرى، وإن كانت تشير بشكل عام في اتجاه ظروف مالية أكثر صرامة. وتستمر هذه التأثيرات الصامتة عندما تبدأ البنوك المركزية في تنفيذ البرامج، بل إن بعضها يبيع سنداته بشكل مباشر. ولم يكن هناك سوى تأثير ضئيل على تسعير السندات والسيولة حتى الآن.
وهذا يشكل مصدر ارتياح كبير للبنوك المركزية. وتعمل حيازاتهم الكبيرة من الأوراق المالية على توليد عواصف سياسية، حيث تترجم أسعار الفائدة المرتفعة إلى خسائر كبيرة تنتقل إلى سندات الخزانة. إن الاستمرار في الاحتفاظ بأجزاء كبيرة من أسواق السندات قد يثير تساؤلات صعبة حول الدور الذي تلعبه البنوك المركزية.
وعلى الرغم من هذه المخاوف، كانت البنوك المركزية مترددة في البدء في تفكيك ممتلكاتها لأنها لم تكن لديها فكرة تذكر عن التأثير. تشير مجموعة من الأبحاث إلى أن التيسير الكمي كان له تأثيرات كبيرة على الأسواق المالية – خفض أسعار الفائدة، وتعزيز أسعار الأسهم، وتخفيف ضغوط السيولة. وإذا خلفت سياسة كيو تي تأثيرات عكسية مماثلة، فإن تشديد الظروف المالية الناتج عن ذلك قد يؤدي إلى تقويض أي تعافي وإبقاء أسعار الفائدة عند مستوى الصفر. وليس من المستغرب أن البنوك المركزية كانت مترددة في بدء برنامج كيو تي في العقد الأول من القرن الحادي والعشرين عندما كان النمو ضعيفا والتضخم منخفضا للغاية.
ومع ذلك، فإن التعافي السريع وارتفاع التضخم في عام 2021 شجعهم على اتخاذ هذه القفزة. أعلنت البنوك المركزية في أستراليا وكندا ومنطقة اليورو والولايات المتحدة عن فترة QT السلبية – مما يسمح للسندات بالخروج من ميزانياتها العمومية عندما يحين موعد استحقاقها. بدأت البنوك المركزية في نيوزيلندا والسويد والمملكة المتحدة مبيعات سندات QT النشطة. وبحلول نهاية عام 2023، حققت معظمها تقدما كبيرا، مع انخفاض إجمالي حيازات الأوراق المالية بنحو 40 في المائة في كندا والسويد، و25 في المائة في نيوزيلندا، و15 في المائة في الولايات المتحدة والمملكة المتحدة.
حتى الان جيدة جدا. لقد تعلمنا أيضًا كيفية عمل استراتيجيات QT المختلفة. ويبدو أن فترة QT السلبية توفر إشارة إلى التزام البنك المركزي بتشديد السياسة النقدية، وبالتالي زيادة عائدات السندات عند الطرف القصير من منحنى العائد. يزيد QT النشط بشكل رئيسي من العائدات عند فترات استحقاق أطول، مما يؤدي إلى انحدار المنحنى.
أحد العوامل التي تساهم في هذه التعديلات السلسة نسبياً حتى الآن هو استعداد “المؤسسات غير المصرفية المحلية” للتدخل مع قيام البنوك المركزية بتخفيض حيازاتها من الأوراق المالية. وفي الولايات المتحدة، يشمل هؤلاء المشترون المتزايدون الأموال ذات الرفع المالي. وكان المستثمرون الأجانب أيضًا مشترين متزايدين في بعض البلدان، لكنهم لعبوا دورًا أصغر مما كان متوقعًا في الولايات المتحدة.
وربما يكون الطريق إلى الأمام أكثر وعورة. وسوف يرتفع إصدار الديون الحكومية في المستقبل المنظور، كما تم استيعاب السيولة الفائضة من برامج مكافحة الأوبئة الطارئة إلى حد كبير. ومع ذلك، والآن بعد أن أصبح لدينا أخيرا بعض الأدلة حول كيفية عمل كيو تي، ينبغي للبنوك المركزية أن تشعر براحة أكبر في تقليص ميزانياتها العمومية في المستقبل.
