صباح الخير. أغلقت أسهم Nvidia بنسبة 10 في المائة من ذروتها الأخيرة أمس، على الرغم من التدفق المستمر للأخبار حول جميع نماذج الذكاء الاصطناعي التي تغير الحياة. لدى Unhedged اختبارين بسيطين للغاية لتقييم فعالية الذكاء الاصطناعي. أولا، هل يمكن أن يسجل نفقاتنا؟ وعند هذه العتبة، يكون الأمر معززًا للإنتاجية وجيدًا. ثانياً، هل يمكن أن يحل محلنا؟ ومن ثم فهو مدمر للإنتاجية ولابد من وقفه بأي ثمن. راسلنا عبر البريد الإلكتروني: [email protected] و[email protected].
كم يتم تسعير التضخم؟
ويراهن المزيد والمزيد من المشاركين في السوق والنقاد على أن توقف تراجع التضخم قد يمنع بنك الاحتياطي الفيدرالي من خفض أسعار الفائدة على الإطلاق في عام 2024. وكانت تقارير التضخم في الشهرين الماضيين ساخنة للغاية، وبدا حديث الاحتياطي الفيدرالي الأخير متشددًا إلى حد ما. لعدة أشهر، ظلت الأسواق تتراجع عن توقعات خفض أسعار الفائدة. الآن، يتجاوز معدل نهاية العام الضمني في السوق أحدث توقعات سعر الفائدة الصادرة عن بنك الاحتياطي الفيدرالي. هل يمكن أن تتسع الفجوة؟
سنرى يوم الأربعاء بيانات جديدة لتضخم أسعار المستهلكين، مما قد يجعل تقارير يناير وفبراير الساخنة تبدو وكأنها حالات شاذة يصر العديد من الخبراء على أنها كذلك. إذا لم يكن الأمر كذلك، فسيبدو الأمر كما لو أن التضخم قد استقر عند مستوى 3 في المائة تقريبًا. يبدو النمو الاقتصادي قويا. ويبلغ نمو الأجور الاسمية نحو 4 إلى 5 في المائة، وهو مستوى لا يتوافق تاريخياً مع معدل تضخم يبلغ 2 في المائة. ولم تكن بيانات هذا الأسبوع بشأن توقعات التضخم الاستهلاكي، والتي يرى بنك الاحتياطي الفيدرالي أنها أساسية للتضخم، مشجعة. وارتفعت التوقعات على مدى ثلاث سنوات، حيث ارتفعت إلى 2.9 في المائة من 2.7 في المائة. وقد انخفضت توقعات التضخم للعام المقبل بشكل حاد في العام الماضي، لكنها ظلت عالقة منذ ديسمبر عند مستوى 3 في المائة.
ومع نمو قوي كما هو، هناك إجماع متزايد على أن النتيجة الاقتصادية الأكثر احتمالا هي “هبوط ناعم مرتفع على المدى الطويل”، كما قال ماركو كولانوفيتش من بنك جيه بي مورجان في مذكرة صدرت يوم الثلاثاء.
ما مدى سهولة استيعاب الأسواق للتضخم العنيد والنمو المرن وأسعار الفائدة المرتفعة؟ للحصول على فكرة، ألقينا نظرة على مقدار التضخم الذي تم تسعيره. إن دعم توقعات التضخم على المدى القريب من أسعار السوق ليس بالأمر السهل. يجب عليك إجراء استطلاع واسع النطاق وتقديم أفضل تخمين.
وكان التطور الأخير الأكثر إثارة للدهشة هو سوق السندات المرتبطة بالتضخم. بدأت معدلات تعادل التضخم لمدة عامين (العائد على سندات الخزانة الفانيليا ناقص العائد على السندات المرتبطة بالتضخم، والتي تسمى أيضاً النصائح) العام عند 2 في المائة، لكنها ارتفعت إلى 2.8 في المائة. ويستند هذا الإجراء إلى سوق النصائح لمدة عامين، وهو سوق ضعيف ويجب أن يؤخذ بحذر. لكن عمليات التعادل الأكثر موثوقية على المدى الطويل آخذة في الارتفاع أيضًا:
وهذا يبدو لنا بمثابة الحذر وليس الذعر. ويتم ربط مستويات التضخم بمؤشر أسعار المستهلكين في الولايات المتحدة، بدلاً من مؤشر أسعار الإنفاق الاستهلاكي الشخصي الذي يستهدفه بنك الاحتياطي الفيدرالي. وهذا مهم بسبب “الإسفين” التاريخي بين تضخم مؤشر أسعار المستهلك وتضخم نفقات الاستهلاك الشخصي. على مدى العقود الثلاثة الماضية، بلغ متوسط التضخم الرئيسي لمؤشر أسعار المستهلك حوالي 40 نقطة أساس أعلى من نفقات الاستهلاك الشخصي. لذا فإن تأرجح مؤشر أسعار المستهلك عند مستوى 2.5 في المائة، كما يوحي التعادل لمدة خمس سنوات، يكاد يكون متسقاً مع هدف بنك الاحتياطي الفيدرالي لتضخم نفقات الاستهلاك الشخصي بنسبة 2 في المائة. الأعصاب على المدى القريب، والثقة على المدى الطويل.
وهناك ملاحظة حذرة مماثلة واضحة في سوق العقود الآجلة. ولا تزال النتيجة المشروطة هذا العام هي التخفيضات؛ حاليًا، تم تسعير ثلاثة منها. لكن السيناريوهات الأخرى تبدو أكثر ترجيحًا. ووفقا لمتتبع سوق أسعار الفائدة التابع لبنك الاحتياطي الفيدرالي في أتلانتا، منذ فبراير، تضاعف احتمال عدم إجراء تخفيضات في عام 2024، إلى 10 في المائة. وارتفعت فرصة رفع سعر الفائدة هذا العام أيضاً من 5 في المائة في شباط (فبراير) إلى 8 في المائة الآن. لا تزال هذه مخاطر ذيلية، لكن ذيولها أصبحت أكثر بدانة.
ومن المثير للاهتمام أن سوق مقايضات التضخم كانت هادئة نسبيًا. إن سعر الفائدة الآجلة لخمس سنوات / خمس سنوات، والذي يقيس التضخم المتوقع في السوق على مدى فترة الخمس سنوات التي تبدأ بعد خمس سنوات من اليوم، لم يرتفع إلا قليلا. وبدأ معدل الخمس سنوات والخمس سنوات عام 2024 عند 2.5 في المائة، بما يتماشى مع متوسطه على مدى 20 عاما. أما اليوم فقد وصل إلى 2.6 في المائة.
في الأسهم والسلع، يمكنك أيضًا تقديم دليل على تسعير مخاطر التضخم. ويبين الرسم البياني أدناه العديد من الأصول الحساسة للتضخم بشكل معقول. الأخير، باللون الأزرق، هو صندوق استثمار متداول متداول (ETF) مُدار بشكل نشط للتحوط من التضخم ويجمع بين التعرض للسندات المرتبطة بالتضخم والسلع والعقارات وأسهم استخراج الموارد. لقد ارتد منذ فبراير:
وهذا دليل ظرفي. تتعلق الزيادة الأخيرة في أسعار النفط بالعوامل الجيوسياسية بقدر ما تتعلق بالطلب العالمي القوي، كما أن ارتفاع الذهب يحير المحللين، كما أن المعادن الصناعية تتلقى الدعم من خلال انتعاش الطلب الصيني. ولكن على الهامش، فإن هذا يضيف إلى الحالة أن أعصاب التضخم تزحف إلى الداخل.
في مجمل الأمر، هذه صورة لأسواق أكثر هدوءاً من الذعر، ولكنها متيقظة لمخاطر التضخم التي لا تزال قائمة. (إيثان وو)
الردود على عوائد الأسهم الخاصة الزائدة
مقال الأمس حول العوائد الزائدة في الائتمان الخاص أثار الكثير من الردود اللحمية من القراء، من جميع جوانب المناقشة.
أشار إدوارد فينلي من شركة Arrow Wealth Advisory LLC إلى أنه من وجهة نظر معينة، فإن السؤال “هل يؤدي الائتمان الخاص، كفئة أصول، إلى توليد عائد زائد” هو نوع من الخطأ في الفئة:
فئة الأصول (المفهومة بشكل صحيح) هي مجموعة من المخاطر المنهجية. بحكم التعريف، هذا ليس شيئًا يجب أن يحقق أي عوائد تتجاوز مخاطره المنهجية. . . ومن الغريب أن يُظهِر أي شخص أن الصندوق المتوسط عالي العائد لا يحقق عوائد تتجاوز المخاطر التي يتحملها، ويعتقد أنه أثبت أي شيء مفيد.
هناك شيء لهذا. إن فهم العوائد الزائدة على أنها عوائد إضافية لا تأتي مع مخاطر إضافية، لا ينبغي أن تكون سمة لفئة الأصول في سوق حتى متوسطة الكفاءة. إنها وجبة غداء مجانية، وفي السوق الوظيفية، إما أن يتوقف الغداء عن كونه مجانيًا، أو يتم تناوله بالكامل.
معظم الأشخاص الذين قالوا إن هناك عوائد فائضة يجب حصادها جادلوا، بشكل أو بآخر، بأن تلك العائدات كانت وظائف احتكاكات في أسواق الإقراض، احتكاكات يمكن أن تفرضها صناديق الائتمان الخاصة على المقترضين مقابل إزالتها.
هنا، على سبيل المثال، ماركو هانيج، الرئيس التنفيذي لشركة Alternative Fund Advisors:
السبب الرئيسي للعائدات الزائدة هو “علاوة المصادر”. . . ولا يستطيع المستثمرون الأفراد ولا المؤسسات الاستثمار بشكل مباشر في قرض خاص. فلابد من إنشاء القرض، والتفاوض على العهود، وإنشاء الجدارة الائتمانية ــ في الأساس كل الأنشطة التي اعتادت البنوك القيام بها (وما زالت تقوم بها إلى حد ما) قبل أن تؤدي القواعد التنظيمية الأكثر صرامة، ومتطلبات رأس المال، وما إلى ذلك، إلى خلق فراغ في الإقراض. علاوة الائتمان الخاصة هي ببساطة تعويض عن القيام بكل هذا العمل – “الإيجار الاقتصادي” في المصطلحات الاقتصادية.
ويشير هانيج إلى أن العلاوة أكبر بالنسبة للقروض الصغيرة. بالنسبة للقروض التي تبلغ قيمتها نصف مليار دولار، حيث تقدم شركات مثل أبولو وآريس وكيه كيه آر، عروضا، فإنه يشك في ما إذا كانت هناك عوائد فائضة يمكن الحصول عليها.
يوافق C Shawn Booking على أن صناديق الائتمان الخاصة
احصل على فروق أسعار أعلى وعائدات إجمالية لأنها توفر السرعة واليقين في التنفيذ وتكلفة رأس المال؛ الخصوصية من حيث عدم حاجة المقترض إلى أن يصبح مقدمًا عامًا؛ القدرة على (القيام) بالاجتهاد العميق وتمويل المواقف المعقدة التي لا تناسب الأسواق المشتركة العامة الفانيليا والتخفيف من الاجتهاد؛ هيكلة الإبداع؛ شراكة تمويل مستمرة تعني أن الجهات الراعية وفرق الإدارة يمكنها الاستفادة بسرعة وسهولة من التمويل اللاحق. . . بوليصة تأمين فعلية في السيناريو السلبي حيث يمكن للراعي/المقترض إجراء مفاوضات عقلانية وبناءة. . . دون أن يخسروا شركتهم أمام قطيع من القطط المشاكسة على شكل مستثمرين متعثرين
وضع بول أوبراين الاحتكاك بقوة على جانب البنوك:
إن الائتمان المصرفي مكلف بشكل مصطنع بسبب لوائح مثل قواعد رأس المال والرافعة المالية. نحن نفعل ذلك للحد من المخاطر على قاعدة الودائع. وعلى هذا فعندما يهيمن الإقراض المصرفي على أسواق الائتمان، فإن رأس المال الخاص غير الخاضع للتنظيم قد يتمكن من تحقيق عائد زائد.
لكنه يشير إلى أنه سيتم تناول وجبة الغداء المجانية:
لا ينبغي أن يكون هذا وضعا دائما. وكما نرى الآن، فإن المزيد من رأس المال الخاص سوف يتدفق إلى الداخل، وسوف تتراجع البنوك، وسوف تتلاشى العائدات الفائضة. ربما لديهم (بالفعل).
تذكر أن مؤلفي البحث الأخير الذين يجادلون بأن مستثمري الائتمان الخاص لا يحصلون على أي عائد يتجاوز المخاطر – إيسيل إيريل، وتوماس فلاناغان، ومايكل ويسباخ – يتفقون على أن هذا الشكل من الإيجار الاقتصادي موجود، ولكن على مستوى الصناعة الإجمالي يتم التهامه بالرسوم:
والعائد الذي يدفعه المقترضون (الائتمان الخاص) بما يزيد على سعر الفائدة المعدل حسب المخاطر يعادل تقريبا الرسوم التي تتقاضاها صناديق الدين الخاصة. إن الإيجارات التي تكتسبها الصناديق من تقديم القروض الخاصة المباشرة تعود إلى الشركاء العامين، وليس الشركاء المحدودين. ويبدو أنها تعكس التعويض عن تحديد القروض الخاصة والتفاوض بشأنها ومراقبتها للشركات التي لا تستطيع جمع التمويل لولا ذلك.
ويبدو إذن أن أغلب الناس متفقون على مصدر العائد الزائد. ويدور الجدل حول ما إذا كان سيستمر مع اجتذاب الصناعة لمزيد من رأس المال، وما إذا كانت تتجاوز رسوم الصندوق. ها هو هانيج مرة أخرى، يأخذ الجانب الآخر من حجة إيريل وفلانغان وفايسباخ:
والسؤال الأخير المفتوح هو ما إذا كان مديرو الائتمان الخاص يحتفظون بالإيجار الاقتصادي لأنفسهم من خلال الرسوم المرتفعة. أستطيع أن أخبرك من خلال تجربتي المباشرة أنهم (خاصة في نهاية الشركات الصغيرة) يأخذون رطلهم من اللحم، ولكن هناك الكثير مما تبقى للمستثمرين.
قراءة واحدة جيدة
دفاع عن نظرية المزيد من الإجهاض يعني سقوط الجريمة.
