افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
الكاتب هو المؤسس والرئيس التنفيذي لشركة Trivariate Research
لقد عانى مستثمرو الأسهم الذين اعتادوا على الشراء بسعر منخفض والبيع بسعر مرتفع، لفترة طويلة في الولايات المتحدة. العديد من الأسهم التي يبدو أن قيمتها جذابة على أساس مضاعفات منخفضة لأرباحها المتوقعة لا تتفوق في وقت لاحق.
ومن ثم، فإن شراء “متوسط إلى مرتفع” كان أفضل من شراء “منخفض” لسنوات عديدة. ما الذي تغير؟ نهج استثمار القيمة التقليدي الذي يستخدمه العديد من مديري المحافظ على أساس “العودة إلى الوسط” – فكرة أن الأسهم المنخفضة سترتفع في نهاية المطاف – كان يعمل بشكل سيئ في الأعوام الخمسة عشر الماضية، حيث ركزت السوق الأمريكية بشكل أكبر على آفاق النمو المستقبلي.
غالبًا ما لا تكون الشركات التي لديها نسب أرباح منخفضة من السعر إلى المستقبل جواهر غير مكتشفة، بل هي شركات ذات آفاق قد تضعف بطريقة ما. وعلى العكس من ذلك، فإن الشركات التي تبدو باهظة الثمن من حيث القيمة المطلقة قد لا يتم المبالغة في تقدير قيمتها نظرا لأدائها القوي والمتسق الذي ينذر بالقوة في المستقبل.
ومع ذلك، في مرحلة ما، يمكن أن يصبح تقييم السهم متطرفًا. إحدى هذه الحالات الحالية هي كوستكو، شركة التجزئة الضخمة التي تقدم العضوية فقط. وصل سهمها إلى القاع بعد أن سجلت أرباحًا مخيبة للآمال في مايو 2022، ولكن منذ ذلك الحين تضاعفت أسهمها. وكان هذا مدفوعًا جزئيًا بالأداء الأساسي للشركة ولكن أيضًا من خلال قيام المستثمرين بوضع تقييم أعلى لها. توسعت نسبة السعر إلى الأرباح الآجلة لشركة Costco من 31 إلى 50 مرة.
في حين أن العديد من المستثمرين يقدرون المزايا العديدة لنموذج أعمال كوستكو الفريد من نوعه مع الربحية المدعومة برسوم استخدام نادي المستودعات، فإن هذا يذهلني باعتباره زيادة كبيرة في تقييم شركة ناضجة تأسست في عام 1983. ويبدو أن مضاعف التقييم بمقدار 50 ضعفًا للأرباح المتوقعة لا يصدق عالي.
لماذا توسع تقييم كوستكو إلى هذا الحد؟ يبدو أن ذلك يرجع جزئيًا إلى توقع تحقيق تسييل أفضل لرسوم العضوية السنوية – على غرار ما يسمى “لحظة Netflix” عندما قام المستثمرون فجأة بإعادة تقييم توقعات خدمة البث المباشر. ومن شأن اتجاه الرسوم المتحسن أن يؤدي إلى هوامش ربح أكبر في المستقبل، وبالتالي تقييمات أعلى.
في حين أن صافي هوامش كوستكو توسعت بالفعل من 2.4 إلى 2.8 في المائة على مدى السنوات القليلة الماضية، وهذا بالتأكيد يستحق مضاعفًا أعلى، فإن السؤال هو ما مدى احتمالية أن يحافظ السهم على تقييم مرتفع مثل العلاوة الحالية للشركة تصنيف؟
قمنا بتقييم سوابق الشركات التي تتداول بمعدل 50 ضعف الأرباح المتوقعة أو أعلى للمرة الأولى خلال فترة ثلاث سنوات متواصلة تعود إلى عام 1999. وشهدت فترات التعافي في عامي 2009 و2020 توسعًا متعددًا بهذا الحجم للعديد من الأسهم . ولكن في المتوسط، هناك 20 سهمًا سنويًا من بين 900 سهم نظرنا إليها تصل إلى عتبة التقييم. وحتى الآن في عام 2024، كان هناك 19.
ومن الثابت تمامًا أنه من بين هذه الشركات، تبدأ مضاعفات تقييمها في التقلص في المتوسط إلى 37 ضعف أرباح السعر إلى الآجل بعد 12 شهرًا من “الكسوف” الأولي. ويبدو أن هذا هو الحال قبل فيروس كورونا وبعده، باستثناء فقاعة التكنولوجيا وانفجارها اللاحق.
مع تعاقد المضاعفات، تبدأ الأسهم في الأداء الضعيف. إن الأداء المتوسط لتلك الأسهم التي تتفوق في البداية على الأرباح الآجلة بمقدار 50 مرة يتماشى تقريبًا مع السوق خلال الأشهر العشرة الأولى، ولكنه يبدأ بعد ذلك في التخلف. منذ عام 2003 (باستثناء فقاعة التكنولوجيا التي انفجرت)، يتخلف المخزون المتوسط عن السوق بنسبة 12 نقطة مئوية خلال العامين التاليين. ولم يتجاوز 37 في المائة من الأسهم السوق خلال العامين المقبلين.
باختصار، تشير البيانات إلى أنه لا ينبغي للمستثمرين الذعر على الفور وبيع الأسهم عندما تصل لأول مرة إلى نسبة السعر إلى الأرباح الآجلة 50 مرة، ولكن يبدو أن احتمالات النجاح تبدأ في التدهور خلال ستة إلى تسعة أشهر. لاحقاً. وما لم تكن توقعات الأرباح أعلى بشكل ملحوظ، فإن نصيحتنا هي تقليص هذه المراكز في هذا الوقت تقريبًا.
تشمل أمثلة الأسهم للشركات التي تجاوزت في البداية أرباحها الآجلة 50 مرة في العام الماضي كوستكو، وكارفانا، وألبيمارل، وآيرون ماونتن وغيرها.
تم تقييم أحد الأسهم المهمة في صناعة أشباه الموصلات، شركة Advanced Micro Devices، لأول مرة فوق علامة الأرباح المتوقعة 50 مرة في فبراير 2024. ومنذ ذلك الحين، تراجع السهم بأكثر من 30 في المائة، مما أدى إلى انخفاض أداء السوق بشكل كبير. في مرحلة ما، يكون التقييم مهمًا. بالنسبة للأسهم التي تصل إلى عتبة 50 مرة للسعر / الربحية، يبدو أن ستة إلى تسعة أشهر بعد ذلك هو وقت حرج.
