افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
إذا لم تكن قد شاهدت آخر مقابلة أجراها كين غريفين مع زملائنا في mainFT، فهي تستحق التدقيق. لدى Alphaville بعض الأفكار حول هذا الموضوع، والتي سنعرضك عليها.
tl;dr هو أن مؤسس Citadel لا يحب حقًا مقترحات لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية لمعالجة التجارة على أساس الخزانة والتي تسببت في الكثير من القلق في الدوائر التنظيمية في السنوات الأخيرة:
وقال غريفين: “إذا أضعفت هيئة الأوراق المالية والبورصة بشكل متهور التجارة الأساسية، فإنها ستؤدي إلى مزاحمة التمويل للشركات الأمريكية، مما يزيد تكلفة رأس المال لبناء مصنع جديد أو توظيف المزيد من الموظفين”. “سيؤدي ذلك أيضًا إلى زيادة تكلفة إصدار ديون جديدة، والتي سيتحملها دافعو الضرائب الأمريكيون بما يصل إلى مليارات أو عشرات المليارات من الدولارات سنويًا”.
للتلخيص، فإن التجارة على أساس الخزانة هي عندما تقوم صناديق التحوط مثل Citadel ببيع عقود الخزانة الآجلة على المكشوف وشراء سندات الخزانة النقدية المقابلة، مما يكسب المال من فروق الأسعار الصغيرة (عادة) بين الاثنين. يتم جني الأرباح من خلال كميات هائلة من الرافعة المالية. لقد كتبنا شرحًا أكثر شمولاً هنا، ويمكنك أن ترى كيف يمكن أن تسوء الأمور هنا.
لكي نكون منصفين لكيني جي، فإن موقفه أكثر دقة مما يوحي به هذا الاقتباس (حتى لو اعتقدنا أن هناك عنصرًا من أجواء رورشاخ “أنت محبوس هنا معي” هنا).
على سبيل المثال، يقترح أنه إذا أراد المنظمون تقليل حجم تداولات سندات الخزانة فإن أفضل طريقة للقيام بذلك هي من خلال البنوك التي تساعد في تمويلها. لا يبدو هذا خطأً تامًا بالنسبة لنا، حتى لو كان يخدم مصالحنا الذاتية بشكل واضح.
ومن الصحيح أن التداول على أساس سندات الخزانة الضخمة يعني أن صناديق التحوط هي مشتري ضخم لديون حكومة الولايات المتحدة في وقت حساس. ربما كان جزء لا بأس به من سندات الخزانة الأمريكية البالغة تريليون دولار والتي اشترتها “الأسر” الأمريكية في عام 2023، في الواقع صناديق تحوط (البيانات الأمريكية غريبة). وبشكل سريع الزوال، هناك بعض القيمة الغامضة في ضمان أن يكون الفارق بين سندات الخزانة وعقود الخزانة الآجلة صغيرا. حقًا!
ومع ذلك، فإن قيمة توفير بضع نقاط أساس نظرية لحكومة الولايات المتحدة تحتاج إلى مقارنتها بالمخاطر الحقيقية التي تنطوي عليها التجارة الضخمة على أساس سندات الخزانة.
لا شك أن هذا هو ذلك النوع من المخاطر الذي يتجلى حتى الآن بشكل رئيسي في جائحة يحدث مرة واحدة كل قرن. ولكنها قد تكون كارثية، نظراً للدور الذي تلعبه سندات الخزانة في النظام المالي العالمي.
ونظراً لاتجاهات سوق سندات الخزانة المختلفة غير المفيدة، فقد لا يتطلب الأمر حدوث صدمة أخرى بهذا الحجم مرة أخرى. ظروف التداول جيدة، ولكنها ليست رائعة، وقد حققت التجارة الأساسية (على الأرجح) أرقامًا قياسية جديدة في الحجم مؤخرًا، كما تظهر مخططات أكسفورد إيكونوميكس.
وهذا يمثل أكثر من تريليون دولار من التعرض القصير الافتراضي لعقود الخزينة الآجلة لصناديق التحوط، مع كون الصورة المرآة هي صناعة إدارة الأصول الطويلة جدًا.
من المهم الإشارة إلى أنه من المحتمل أن تكون الرافعة المالية في هذه التداولات أقل مما كانت عليه من قبل، نظرًا للتقلبات الأخيرة. لكن لا يزال من السهل تصور الطرق التي يمكن أن تؤول بها الأمور. . . قذرة.
نحن مجرد بصق هنا، ولكن ماذا لو تعرض بعض المستثمرين الكبار الذين يتم الاستفادة منهم على المدى الطويل من خلال العقود الآجلة إلى عمليات بيع عنيفة؟ وستتم تصفية ضماناتهم – أي سندات الخزانة الأمريكية النقدية في الغالب -.
وقد يؤدي ذلك إلى ارتفاع العائدات، وإثارة المزيد من طلبات الهامش، وإجبار صناديق التحوط على التخلص من سندات سندات الخزانة الخاصة بها، والمخاطرة بحلقة ردود فعل على غرار السوق البريطانية في عام 2022 والتي تتدفق عبر الأسواق العالمية – حيث كل شئ يتم تسعيرها خارج منحنى الخزانة. هناك سبب وراء تحذير بنك إنجلترا من هذا الأمر.
يبدو Griffin واثقًا جدًا من أن Citadel ستظل قادرة على الاحتفاظ بتداولاتها على أساس الخزانة. ونظراً للنهج الصارم الذي تتبعه صناديق التحوط في التعامل مع الوسطاء الرئيسيين وإدارة المخاطر، فإن هذا أمر معقول. ولكن من المحتمل أن يتم إخراج الكثير من اللاعبين من التجارة بسرعة كبيرة.
واقتراحه لإجراء اختبارات التحمل للبنوك لحل هذه المشكلة ضعيف جدًا. فالبنوك تخضع بالفعل لاختبارات التحمل بشكل روتيني، وما زلنا نعاني من كل أنواع المفاجآت السيئة. لدى Alphaville ثقة أقل من الصفر في أن شركات الوساطة الرئيسية ستنفذ سيناريوهات معقولة وتقلص الرافعة المالية التي تقدمها لبعض أكبر عملائها نتيجة لذلك.
لكن انفتاح غريفين على الحد الأقصى لمقدار الرافعة المالية التي يمكنك استخدامها في تداولات سندات الخزانة هو أكثر إثارة للاهتمام (حتى لو كان من المحتمل أن يوسع الأساس ويجعله أكثر ربحية لأولئك القادرين على البقاء في التجارة مثل القلعة).
انها ليست أ حلولكن هذا لا يتعلق بإنهاء التداول على أساس سندات الخزانة تمامًا. يتعلق الأمر بمحاولة ترويضها قليلاً، والتأكد من أن أي طفرات من تقليص الديون العنيفة تكون مؤلمة في المقام الأول للأشخاص المحاصرين فيها.
وإذا كان هذا يكلف دافعي الضرائب الأميركيين بضع نقاط أساس إضافية في تكاليف الاقتراض، فمن الواضح أن الأمر يستحق كل هذا العناء؟
