لقد أخطأت وكالات الائتمان في تصنيف أكثر من 100 مليار دولار من الديون العقارية التجارية في قطاع يحظى بشعبية متزايدة في السوق، كما يقول خبراء الرهن العقاري، بما في ذلك ما لا يقل عن اثنتي عشرة صفقة تحافظ على تصنيفات عالية من الدرجة الاستثمارية على الرغم من أن المقترضين متخلفون عن السداد.
تظهر التصنيفات المشكوك فيها في جزء من سوق سندات الرهن العقاري التي تطورت في العقد الماضي أو نحو ذلك، حيث يتم دعم الصفقات بقرض واحد أو رهن عقاري على مبنى مكتبي رئيسي واحد بدلا من مجموعة من العقارات المتعددة.
تشكل صفقات القروض الفردية الآن نحو 40 في المائة من سندات الرهن العقاري التجارية المستحقة البالغة قيمتها نحو 700 مليار دولار. ويحبهم المطورون لأنه يمكنهم الحصول على شروط أفضل من مجرد الاقتراض من البنك. يحب المستثمرون الصفقات لأنها تميل إلى أن تكون لها رسوم فائدة متغيرة، مما عزلهم عن بيئة المعدلات المرتفعة في السنوات الأخيرة.
إحدى هذه الصفقات هي 1407 برودواي، وهو برج مكون من 48 طابقا في منطقة الملابس في مدينة نيويورك والذي يواجه حبس الرهن. لم يقم المالك، شركة Shorenstein Properties ومقرها سان فرانسيسكو، بدفع أي مبلغ منذ شهر يوليو على الرهن العقاري للمبنى، الذي لم يعد يدر إيجارًا كافيًا لتغطية نفقاته ومدفوعات الفائدة.
مع ذلك، فإن 187 مليون دولار من السندات المرتبطة بديون المبنى لا تزال موضوعة عند AA من قبل وكالة فيتش – وهو تصنيف تقول الوكالة إنه مخصص للمقترضين الذين يتمتعون “بجودة ائتمانية عالية للغاية” والديون ذات “مخاطر منخفضة” للتخلف عن السداد.
بالنسبة لمعظم سندات الرهن العقاري ذات التصنيف العالي، قد لا يؤثر التخلف عن سداد قرض واحد على تصنيفها أو قدرة المستثمر على السداد. لكن صفقة السندات بقيمة 350 مليون دولار لمسرح 1407 برودواي، والتي حصل أكثر من نصفها على تصنيف AAA، مدعومة بثروات 1407 برودواي وحده.
صفقات مثل 1407 برودواي تدفع أشخاصاً مثل رود دوبيتسكي، وهو محلل ائتماني سابق لدى موديز وكريدي سويس، إلى إجراء مقارنات مع المشاكل التي أدت إلى الأزمة المالية، حيث قامت وكالات التصنيف مثل موديز وستاندرد آند بورز بمنح تصنيف AAA للسندات التي كانت مدعومة بالكامل تقريبًا من قبل المقترضين من الرهن العقاري.
يقول دوبيتسكي، الذي ينشر مقالات على وسائل التواصل الاجتماعي باسم The People's Economist: “ربما يكون هذا أسوأ مثال على سوء التصنيف للأوراق المالية الكبرى الموجودة اليوم”. “لقد تحسنت نزاهة عملية التصنيف بشكل طفيف للغاية (منذ الأزمة المالية)”.
ويقول المراقبون إن وكالات التصنيف تكره الاعتراف بأنها أخطأت في تصنيف صفقة AAA، وبالتالي فهي مترددة في خفض التصنيف.
وقالت فيتش، من خلال متحدث باسمها، إن الوكالة خفضت بالفعل تصنيف سندات برودواي 1407 من AAA، ووضعتها تحت المراقبة لمزيد من التخفيضات. وفيما يتعلق بجودة تصنيفاتها لصفقات القرض الواحد، قال المتحدث باسم وكالة فيتش إن الشركة لا تستطيع التعليق على البيانات على مستوى الصناعة وأن الأساليب تختلف بين وكالات التصنيف.
ورفضت وكالتا موديز وستاندرد آند بورز، اللتان تصدران أيضًا تصنيفات للسندات ذات الأصول الواحدة ولكنهما لم تقيما 1407 برودواي، التعليق على هذا المقال.
من المفترض أن تشير تصنيفات AAA إلى أن خطر تخلف المقترض عن السداد منخفض للغاية. ومن بين الشركات المدرجة على مؤشر ستاندرد آند بورز 500، حصلت شركتان فقط على تصنيف AAA، عملاق البرمجيات مايكروسوفت وشركة الأدوية جونسون آند جونسون.
يقول إيثان بينر، وهو مصرفي استثماري ساعد في إنشاء أول سند رهن عقاري تجاري في أوائل التسعينيات: “لا ينبغي لك أبدا أن تتكبد خسارة على السندات ذات التصنيف الائتماني AAA”. “الأحرف الثلاثة “AAA” بجوار السند تشير إلى أن العالم يمكن أن ينتهي ولن تتكبد أي خسائر.”
ومع ذلك، فإن عدداً من الصفقات ذات التصنيف AAA تبدو محفوفة بالمخاطر على نحو متزايد. قام دوبيتسكي، محلل الائتمان السابق في وكالة موديز، بإنشاء قائمة من صفقات السندات، التي أطلق عليها اسم “الدزينة القذرة”، والتي تم تصنيفها في البداية على أنها AAA أو لا تزال كذلك، على الرغم من أن المقترض إما متأخر في السداد أو متخلف عن السداد. على سبيل المثال، تخلفت شركة آرك كابيتال أدفايزرز عن سداد رهنها العقاري في برج المكاتب في سان فرانسيسكو 600 شارع كاليفورنيا في آذار (مارس) 2023 وهي مدينة الآن بأكثر من 9.5 مليون دولار من المدفوعات المتأخرة. ويتم تداول السندات، التي كانت في الأصل مصنفة AAA، بسعر 74 سنتًا مقابل الدولار، وفقًا لبلومبرج.
بالإضافة إلى 1407 برودواي، تتخلف شركة Shorenstein أيضًا عن سداد رهنها العقاري في 1818 Market Street، وهو برج يقع في وسط مدينة فيلادلفيا تبلغ مساحته مليون قدم مربع من المساحات المكتبية. تخلفت شركة Shorenstein عن سداد قرضها لأول مرة في أغسطس، وهي الآن متأخرة بأكثر من ثلاثة ملايين دولار. في هذا الشهر، تحركت خدمة الرهن العقاري لإعلان تخلف شورينشتاين عن السداد، بعد أن طلب المقترض تعديل القرض. ومع ذلك، لا تزال سندات القرض الواحد التي أصدرتها شركة 1818 ماركت ستريت بقيمة 75 مليون دولار، والتي تم بيعها للمستثمرين في عام 2021، تحظى بتصنيف AAA من قبل كل من ستاندرد آند بورز ودي بي آر إس مورنينج ستار.
وقد حذر المنتقدون من أن التصنيفات على سندات الرهن العقاري التجارية المدعومة بقرض واحد، لأنها تفتقر إلى التنويع، ليست جديرة بالثقة مثل تصنيفات السندات الأخرى. كتب مارك جوفي، الذي عمل لدى وكالة موديز لتصنيف ديون الرهن العقاري في منتصف العقد الأول من القرن الحادي والعشرين والذي يعمل الآن محلل سياسات في معهد كاتو، عن مخاوفه بشأن صفقات الأصول الفردية في عام 2015 فيما يتعلق بالمخاطر المرتبطة بمراكز التسوق القديمة، والتي كانت يتم استخدامها لدعم هذه الصفقات بعد ذلك.
رفض بنك الاحتياطي الفيدرالي في منتصف عام 2020 قبول سندات CMBS ذات القرض الواحد كضمان للقروض قصيرة الأجل في تسهيل الإقراض الطارئ في عصر كوفيد.
زاد التدقيق في هذه الصفقات مؤخرا بعد أن خسر المستثمرون 26 في المائة من استثماراتهم الأولية في سندات ذات تصنيف AAA ومدعومة بمبنى واحد – المقر السابق لشركة التأمين MONY في مانهاتن، في 1740 برودواي. تم شراء المبنى من قبل شركة بلاكستون مقابل 605 ملايين دولار في عام 2014، ولكن تم بيعه مؤخرًا في حالة حبس الرهن مقابل 186 مليون دولار فقط.
وقال جوف: “أعتقد أن وكالات التصنيف يجب أن تتحمل المسؤولية، كما فعلنا مع سندات الرهن العقاري السكنية والأزمة المالية”. “لدينا فئة أصول ثبت أنها معيبة، ومع ذلك لا يزال لدينا المزيد من الصفقات التي تجري هناك وتحصل على تصنيف AAA الذي لا تستحقه.”
