حملة السندات في زامبيا يشعرون “بخيبة أمل كبيرة” و”قلقون للغاية”

ابق على اطلاع بالتحديثات المجانية

ببساطة قم بالتسجيل في السندات السيادية myFT Digest – يتم تسليمه مباشرة إلى صندوق الوارد الخاص بك.

عفوا. ويبدو أن ألفافيل تحدثت مبكراً للغاية عندما كتبنا (الشهر الماضي) أن “محنة إعادة الهيكلة المعقدة في زامبيا قد انتهت تقريباً”، بعد أن توصلت أخيراً إلى اتفاق مع حاملي السندات.

وكما توقع براد سيتسر، طالب صندوق النقد الدولي ببعض التعديلات على تلك الاتفاقية لجعلها متوافقة مع برنامجه في زامبيا، ولكن القضية الأكبر هي أن دائني حكومة البلاد – الصين في المقام الأول – يحصلون على صفقة أسوأ من حاملي السندات.

وهذا ينتهك مبدأ “قابلية المعاملة للمقارنة” في عمليات إعادة هيكلة الديون السيادية، والذي ينص على أن دائني القطاع الرسمي لا يمكن معاملتهم بشكل أسوأ من دائني القطاع الخاص. ولهذا السبب اعترضوا الأسبوع الماضي.

وفي خطوة غير عادية، قررت لجنة حملة السندات الآن التنفيس علناً عن صفقة إعادة الهيكلة التي استغرق التوصل إليها ثلاث سنوات ولكنها يمكن أن تنهار الآن. تركيز FTAV في البيان أدناه:

بيان اللجنة التوجيهية لحملة السندات الخارجية في زامبيا فيما يتعلق بموقف OCC بشأن إمكانية مقارنة المعاملة

اللجنة التوجيهية لحملة السندات الخارجية في زامبيا (“اللجنة”). بخيبة أمل كبيرة وقلق عميق مع التطورات الأخيرة فيما يتعلق بتنفيذ اتفاق مع حكومة زامبيا (“الحكومة”) بشأن إعادة هيكلة زامبيا (1) 750.000.000 دولار أمريكي بنسبة 5.375 في المائة. السندات المستحقة في 2022، (2) 1,000,000,000 دولار أمريكي 8.500 في المائة. سندات مستحقة في 2024 و(3) 1,250,000,000 دولار أمريكي بنسبة 8.970 في المائة. سندات الإطفاء المستحقة في عام 2027.

أعلنت اللجنة والحكومة يوم الخميس الموافق 26 أكتوبر أنه تم التوصل إلى اتفاق من حيث المبدأ (“AIP”) بشأن شروط إعادة الهيكلة بعد عدة أشهر من المناقشات التعاونية، ولكنها صعبة للغاية أيضًا. وقد وفرت الاتفاقية المقترحة للحكومة تدفقات نقدية كبيرة وتخفيف أرصدة الديون لدعم استعادة الاقتصاد الكلي والقدرة على تحمل الديون. وعلى وجه الخصوص، اتفقت زامبيا واللجنة على أن برنامج AIP متوافق مع أهداف ومعايير تحليل القدرة على تحمل الديون المضمن في برنامج صندوق النقد الدولي المعتمد ومبدأ مقارنة المعاملة على النحو المتفق عليه مع لجنة الدائنين الرسمية (لجنة الدائنين الرسمية). “OCC”)، كما أكد ذلك البيان الصحفي الصادر عن الحكومة بتاريخ 26 أكتوبر/تشرين الأول.

وبعد الإعلان عن خطة الاستثمار، طلب صندوق النقد الدولي تعديلات معينة على خطة الاستثمار لضمان أقصى قدر ممكن من التوافق مع أهداف ومعايير صندوق النقد الدولي. وقد عاودت اللجنة المشاركة في المفاوضات وأعادت النظر في خطة الاستثمار السنوية المتفق عليها لضمان الدعم الكامل من صندوق النقد الدولي. أكدت الحكومة أن خطة AIP المنقحة (“AIP المنقحة”) التي نشرتها الحكومة في وقت سابق اليوم متوافقة مع معايير برنامج صندوق النقد الدولي وأهداف القدرة على تحمل الديون.

في ضوء التنازلات الإضافية المقدمة في خطة التنفيذ المنقحة، شعرت اللجنة بخيبة أمل شديدة عندما علمت أنه في اجتماع عقد في 17 نوفمبر، خلصت لجنة تنسيق المعاملات المالية إلى أن الاقتراح المعدل لا يزال لا يفي بتفسيرها لمعايير قابلية المعاملة للمقارنة.

ينص برنامج AIP المنقح للجنة على المزيد من تخفيف عبء الديون على أساس صافي القيمة الحالية مقارنة بـ OCC (بالإضافة إلى توفير إعفاء كبير من الديون مقدمًا، في حين أنه لا يوجد تخفيض محتمل للديون الرئيسية من OCC)، مما يضمن أن هذا من شأنه أن يلبي أكثر من أي تفسير معقول مقارنة العلاج. على وجه الخصوص، كما هو منصوص عليه في الملحق، يتجاوز AIP المنقح صافي جهد القيمة الحالية المقدم من OCC بهامش صغير في “الحالة الأساسية” وهامش كبير في “الحالة الصعودية”، باستخدام منهجية OCC الخاصة.

نحن نفهم أن الرؤساء المشاركين لـ OCC أشاروا إلى أنهم ينظرون إلى برنامج AIP المنقح على أنه غير قابل للمقارنة مع مذكرة التفاهم (“MOU”) المتفق عليها بين OCC والحكومة، على الرغم من: (1) موقف صندوق النقد الدولي المتمثل في أن الاقتراح المنقح يلبي بارامترات برنامج صندوق النقد الدولي وأهداف القدرة على تحمل الدين؛ و(2) حقيقة أن الحكومة تنظر إلى خطة الاستثمار المنقحة (كما فعلت في خطة الاستثمار الأصلية) على أنها قابلة للمقارنة مع امتيازات شركة OCC بموجب مذكرة التفاهم. مذكرة التفاهم ليست وثيقة عامة. وتشير اللجنة إلى أنها أصيبت بالإحباط بسبب هذا الأمر والعملية الحالية التي تتطلب الاعتماد على تقييم OCC لقابلية المقارنة في الظروف التي يمنع فيها الافتقار إلى الشفافية المناقشة أو التقييم المستقل لقابلية المقارنة من قبل حاملي السندات. علاوة على ذلك، فإننا نفهم أنه لم يكن هناك إجماع بين أعضاء لجنة تنسيق المعاملات الخارجية بشأن ما هو مطلوب من حاملي السندات للامتثال لتفسيرهم لمبدأ مقارنة المعاملة. على أي حال، في اتخاذ الموقف الذي اتخذته، تطالب OCC بتخفيف عبء الديون من الدائنين التجاريين وهو أعلى ماديًا مما تراه الحكومة أو صندوق النقد الدولي ضروريًا لاستعادة القدرة على تحمل الديون. ومن خلال قيامها بذلك، فإنها تخلق قضايا واضحة للغاية بشأن حقوق الملكية بين الدائنين ويذهب إلى ما هو أبعد من الدور المتصور لـ OCC بموجب الإطار المشترك في التحقق من إمكانية مقارنة العلاج. وهذا يتعارض مع الإطار المشترك.

وهذا موقف استثنائي يتعين علينا أن نتخذه، وسوف تكون له عواقب سلبية كبيرة، وعلى زامبيا على وجه الخصوص. كما أنه سيؤدي إلى تقويض مصداقية الإطار المشترك المتضائلة بالفعل. ولن يقبل أي حامل للسندات الدائنين الثنائيين الرسميين الذين يسعون إلى إعادة التفاوض على شروط اتفاق إعادة الهيكلة الذي يتوصلون إليه مع المدين السيادي في الظروف التي يؤكد فيها صندوق النقد الدولي أن الاتفاق يلبي بالفعل متطلباته الخاصة لاستعادة القدرة على تحمل الديون. لا يجوز للدائنين الثنائيين الرسميين إملاء شروط الدين على الدائنين الآخرين في الظروف التي أكدت فيها الحكومة إمكانية مقارنة المعاملة. ونظراً للواجب الائتماني الذي يدينون به لعملائهم، فلا يمكن للجنة أن تنظر أو تؤيد تقديم المزيد من تخفيف عبء الديون عما هو ضروري لاستعادة القدرة على تحمل الديون على النحو الذي حدده صندوق النقد الدولي.

وقد تمت معايرتها بشكل دقيق للوفاء ببرنامج صندوق النقد الدولي والقيود السنوية التي تفرضها الحكومة. وهذا يتطلب التنفيذ في عام 2023. إن التأخيرات الإضافية المؤسفة الناجمة عن الموقف الذي اتخذته لجنة تنسيق الأوراق المالية (OCC) تجعل الآن من الصعب للغاية حل الوضع في الوقت المناسب بالقدر الكافي للسماح بتنفيذ اتفاق مع حاملي السندات ضمن الإطار الزمني المطلوب.

تواصل اللجنة الاستعداد والرغبة في تنفيذ برنامج AIP المنقح، بدعم من الحكومة وصندوق النقد الدولي، إذا أمكن إيجاد طريقة للحصول على دعم OCC أو المضي قدمًا في إعادة هيكلة ديون زامبيا التي تحتاجها بشدة.

لتوضيح هذه النقطة، يأتي البيان الصحفي مصحوبًا باقتباس من لجنة حاملي السندات يحذر من أن هذا “يشكل تهديدًا وجوديًا لكامل صلاحية الإطار المشترك، مما يؤثر على فئة أصول الأسواق الناشئة”. حسنا إذا.

انظر، يمكننا أن نفهم لماذا يشعر حاملو السندات بالاستياء. نشعر بالانزعاج عندما يتم نشر منشور قضينا أسبوعًا كاملاً فيه بواسطة محرر قاسٍ ومتقلب. سنكون أيضًا مصابين بالسكتة الدماغية إذا انتظرنا إعادة الهيكلة ثلاث سنوات، فقط لرؤيتها تنهار في اللحظة الأخيرة.

ولكن كما أشار سيتسر وثيو ماريت، فإن الاستهلاك المبكر لإحدى السندات المعاد هيكلتها لا يبدو حقاً متوافقاً مع مبدأ CoT؟ وسوف يحصل حاملو السندات على بعض الأموال على الأقل بسرعة، وذلك بفضل المساعدات التي يقدمها صندوق النقد الدولي، في حين سوف ينتظر الدائنون الحكوميون لفترة طويلة قبل أن يتمكنوا من استرداد أي مبالغ ذات معنى.

وكقاعدة عامة، كلما أطلق حاملو السندات تهديدات خطيرة بالهلاك الوشيك، فمن الممكن أن نتجاهلها بشدة (بالإضافة إلى أن الإطار المشترك كان بالفعل عديم القيمة إلى حد ما).