صباح الخير. لدينا مقومات اتفاق سقف ديون الولايات المتحدة ، على الرغم من استمرار المفاوضات حيث يتم دفع الاتفاقية إلى ما وراء الأجنحة الخارجية لكلا الحزبين في الكونجرس. حتى مع افتراض تجنب التخلف عن السداد ، فليس من الواضح تمامًا كيف سيكون رد فعل الأسواق ، أو كيف ينبغي أن يكون رد فعل. سيكون الارتفاع الأولي في أسعار الأسهم والسندات الطويلة أمرًا منطقيًا. ولكن مع تلاشي الفترات الفاصلة بين سقف الديون ، فإن الموضوعات الرئيسية لأوبرا السوق – التضخم ، وأسعار الفائدة ، وتقييم الأصول – ستعيد تأكيد نفسها. قد يلاحظ المستثمرون أن البيانات الاقتصادية ، على سبيل المثال تقرير الإنفاق الاستهلاكي الشخصي لشهر أبريل ، كانت في ازدياد ؛ أن الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي للربع يتجه نحو 2 في المائة ؛ وأن عائد السندات لأجل عامين آخذ في الارتفاع. إن فكرة زيادة معدل الاحتياطي الفيدرالي مرة أخرى ، إن لم يكن في يونيو ثم في وقت لاحق ، لم تعد قابلة للارتفاع. هل يمكن أن يكون مسيرة الإغاثة قصيرة؟ إذا كنت تعلم ، من أجل الخير راسلني: [email protected].
سيتي جروب أعاد النظر
قبل أربع سنوات ، كتبت مقالاً طويلاً عن Citigroup ، يوضح أن نموذج عمل البنك لا يعمل ويحتاج إلى التغيير. اعترف كل من تحدثت إليهم تقريبًا – القادة السابقون للبنك ، والمستثمرون فيه ، والمحللون ، وكبار المطلعين – بشكل خاص أن هناك حاجة إلى نهج جديد. إن العائد المنخفض للبنوك على الأسهم ، وضعف أداء سوق الأسهم ، والتقييم المنخفض جعل هذه النقطة غير قابلة للدحض ، حتى لو لم تستطع قيادتها قولها بصوت عالٍ.
بعد عام أو نحو ذلك ، عينت Citi رئيسة تنفيذية جديدة ، جين فريزر ، التي شرعت في بدء العديد من التغييرات التي تمت مناقشتها في مقالتي (لا أستطيع أن أدعي أنها استلهمت من عملي ، رغم أنه كان رائعًا. كما قلت ، عرف الجميع ما يجب القيام به). والأهم من ذلك ، أنها شرعت في تجريد Citi من الكثير من الامتيازات المصرفية العالمية للمستهلكين ، والتي لم يكن لها تآزر مع أفضل أعمالها ، وهي المعاملات المصرفية ، وبطاقات الائتمان ، وأسواق الدخل الثابت. وقد توجت عمليات التجريد هذه الأسبوع الماضي بأخبار أن Citi ستتابع الاكتتاب العام لعمليات البيع بالتجزئة في المكسيك. كان من المأمول البيع إلى بنك آخر ، ولكن على الأقل عملية الفصل جارية.
لم يكافأ فريزر وسيتي جروب على فعل الأشياء الصحيحة. استمر أداء السهم في الأداء دون المستوى الذي تحققه البنوك الأمريكية المتنوعة الكبيرة الأخرى ، ولا يزال تقييمه ضعيفًا. فيما يلي نسبة السعر إلى القيمة الدفترية الملموسة ، مقارنةً بتلك الخاصة بـ JPMorgan Chase والبنك الإقليمي الكبير Comerica:
ليس من المستغرب أن يتخلف تقييم Citi عن JPMorgan Chase ، البنك الذي يتمتع بأفضل رصيد من التجزئة وإدارة الثروات والخدمات المصرفية التجارية والخدمات المصرفية الاستثمارية والأعمال التجارية. الأمر المثير للدهشة هو أنه يتتبع حتى بنكًا إقليميًا يتمتع بالخصائص التي تمنح المستثمرين حاليًا الهبي الجيب (الكثير من الودائع غير المؤمنة ومحفظة الأوراق المالية الكبيرة).
ما المشكلة؟ من ناحية ، الإجابة بسيطة: Citi هي قصة استعراضية ، ولم يُظهر البنك بعد أنه يستطيع تحسين عوائده. يعتبر عائد Citi على الأسهم العادية الملموسة (8.9 في المائة العام الماضي) أقل مما كان عليه في عام 2019 ، ولم تتقلص الفجوة مع نظرائها الكبار (في منتصف فترة المراهقة). إن عمليات بيع التجزئة والإصلاحات الأخرى لم تحرك الإبرة بعد. لا تزال عمليات التجزئة المصرفية الصغيرة الحجم في الولايات المتحدة (مصدر كبير للعائدات في Bank of America و JPMorgan) تشكل عبئًا على الأعمال المصرفية للبطاقات والمعاملات المصرفية. أدى إصلاح المخاطر الأساسية للبنك وأنظمة الامتثال إلى إبقاء المصروفات تسير قبل نمو الإيرادات. تركت جبال فريزر للتحرك.
بالنظر إلى هذا ، فإن الإغراء هو شطب Citi. عندما يكون لدى البنك نسبة سعر / دفترية ملموسة أقل بكثير من 1 ، فإن تفسيري البسيط هو أن السوق قد خلص إلى أن العائد على حقوق الملكية أقل من تكلفة حقوق الملكية (“القيمة الدفترية” تعني “قيمة حقوق الملكية”). أعتقد أن أحد البنوك أو أي شركة في هذه الحالة تدمر قيمة المساهمين ، حتى لو أظهرت أرباحًا في بيان الدخل. بالنظر إلى عدم اليقين بشأن متى وإذا كانت إعادة هيكلة فريزر ستؤتي ثمارها ، فلماذا تمتلك بنكًا يفعل ذلك؟
ربما كنت رافضا جدا. قدم معالج التقييم Aswath Damodaran من جامعة نيويورك حجة قوية لامتلاك Citi. يفعل ذلك على الرغم من وضوح الرؤية حول نقاط ضعف البنك والتحديات التي تواجه الصناعة:
من الواضح أن Citi خسرت المعركة ليس فقط ضد JPMorgan Chase ، ولكن ضد معظم البنوك الأمريكية الكبرى الأخرى. لقد حقق نموًا منخفضًا وربحية دون المستوى. . .
يتعرض كل جانب من جوانب العمل المصرفي تقريبًا (كصناعة) لضغوط ، حيث أصبحت الودائع أقل ثباتًا ، وزيادة المنافسة على أعمال القروض من التكنولوجيا المالية وغيرها من المعطلات وزيادة مخاطر العدوى والأزمات. . . أعتقد أن الاتجاهات طويلة الأجل (للصناعة) سلبية.
يصعب تقدير قيمة البنوك لأن التدفق النقدي الحر ، وهو المدخل الأساسي لمعظم نماذج التقييم ، يصعب قياسه في الأعمال التجارية التي تتكون فقط من الأصول والخصوم المالية. في البنك ، ما إذا كان النقد هو الربح أو رأس المال العامل هو دائمًا سؤال مفتوح. يحل Damodaran هذه المشكلة باستخدام صافي الدخل المستقبلي كبديل للتدفقات النقدية المستقبلية ، وتعديله لصافي المساهمات في رأس المال التنظيمي ، وخصمه بمعدل يعكس المخاطر المصرفية الخاصة.
يلاحظ داموداران أن سيتي ، كان لديها رأس مال تنظيمي وافر وكانت تنمو الأصول ببطء ولكن بثبات ، مما يشير إلى أن صافي الدخل سوف ينمو بمرور الوقت. من أجل تقييم مخاطر البنك ، فإنه يبحث في صافي هامش الفائدة ، ونسب رأس المال التنظيمية ، وعائد الأرباح ، والعائد على حقوق الملكية ، ونمو الودائع ، ومحاسبة محفظة الأوراق المالية في أكبر 25 بنكًا أمريكيًا. حققت Citi درجات أعلى من المتوسط في أول ثلاثة من هذه المقاييس الستة – وهو أفضل أداء بين البنوك التي تتداول بسعر / خصم كتابي. يلخص:
أضعف حلقة (Citi) هو العائد على حقوق الملكية. . . أقل من متوسط البنوك الأمريكية ، وبينما يشير ذلك إلى نسبة أقل من متوسط السعر إلى القيمة الدفترية ، فإن الخصم في Citi يتجاوز هذا التوقع. على الرغم من بطء نمو الأعمال المصرفية في Citi ، إلا أنها لا تزال مربحة مع ارتفاع فروق أسعار الفائدة في هذه العينة. سوف أقوم بإضافة Citi إلى محفظتي. . . إنه بنك بطيء النمو وبائس ويبدو أنه يتم تسعيره على أساس الافتراض بأنه سيفعل. . . لا تكسب أبدًا عائدًا على حقوق الملكية حتى قريبًا من تكلفة حقوق الملكية ، وهذا يجعله استثمارًا جيدًا.
أجد حالة داموداران لـ Citi مقنعة من الناحية التحليلية ، لكن لدي قلقان. أولاً ، الحجة كمية بحتة ، وأتساءل عما إذا كانت تتجاهل العوامل الهيكلية التي تحافظ على انخفاض عائد البنك – وعلى الأخص امتياز التجزئة المصرفية الصغيرة في الولايات المتحدة – ومدى صعوبة حل هذه المشاكل. ثانيًا ، وبصورة أقل عقلانية ، كان الناس يراهنون على أن Citi رخيصة للغاية ، ويفقدون هذا الرهان لمدة 20 عامًا على الأقل. هل الأمور مختلفة حقا هذه المرة؟
إذا كان هناك أي مستثمرين من Citi هناك ، على الجانب الطويل والقصير ، سأكون حريصًا جدًا على الاستماع إليك.
قراءة جيدة
حدث خطأ ما في المغسلة المتقلبة.
