في فبراير/شباط 2022، اتصل شون فاجان، كبير المسؤولين القانونيين في صندوق التحوط سيتادل، بيوجين سكاليا، وهو محام بارز صنع مسيرته المهنية من خلال مواجهة الجهات التنظيمية الأمريكية.
كان فاجان يريد مساعدة سكاليا في تحدي لجنة الأوراق المالية والبورصة العدوانية الجديدة، والتي اقترحت تحت رئاسة غاري جينسلر قواعد من شأنها أن تضع شركات الأسهم الخاصة وصناديق التحوط ــ وهي جزء من قطاع “الخدمات المصرفية الموازية” الذي أثار نموه السريع قلق الجهات التنظيمية ــ تحت إشراف أكثر صرامة.
كان هذا اختياراً طبيعياً. فقد كان فاجان يعرف سكاليا منذ سنوات عديدة، حيث كان يعمل كاتباً في المحكمة العليا الأميركية في الأيام التي كان فيها والد يوجين أنطونين سكاليا، القاضي المحافظ الذي يقدسه الجمهوريون لمعارضته الثابتة لتجاوزات الحكومة المزعومة، في المحكمة.
وفي أعقاب هذه الدعوة، قررت شركة سيتادل وصناديق التحوط الأخرى وشركات الأسهم الخاصة المعارضة للخطط اتباع استراتيجية أكثر جذرية من مجرد الجدل حول جوانب فردية من القاعدة التي لم تعجبهم ــ تحدي سلطة لجنة الأوراق المالية والبورصات ذاتها في تقديم مثل هذا التنظيم في المحكمة.
وقد قادت الدعوى القضائية موجة من التحديات القانونية التي أطلقها محامون مثل سكاليا ضد الوكالات الفيدرالية، والذين سعوا إلى مواجهة الأجندة التنظيمية الواسعة النطاق للرئيس جو بايدن. ويهدد هذا الاتجاه الآن بتقويض مجموعة كاملة من القواعد التي وضعتها لجنة الأوراق المالية والبورصات التي يرأسها جينسلر.
وقالت جيل فيش، أستاذة في كلية الحقوق بجامعة بنسلفانيا: “هذا ليس مجرد هجوم على قواعد الأموال الخاصة وليس مجرد هجوم على لجنة الأوراق المالية والبورصات، بل هو جزء من هجوم أوسع على نطاق وضع القواعد من قبل الوكالة ونطاق سلطتها”.
وقد اكتسب المشاركون في السوق الجرأة بفضل وجود المزيد من القضاة المؤيدين للأعمال في المحاكم العليا. ففي السنوات الأخيرة أصدرت المحكمة العليا، التي ينقسم قضاةها إلى ستة قضاة محافظين وقضاة ليبراليين، قرارات حدت بشكل كبير من سلطات الهيئات في وضع القواعد.
ولمساعدة قضيتهم، وبدلاً من رفع قضية في واشنطن، حيث يتم الطعن تقليدياً في قواعد لجنة الأوراق المالية والبورصات، اختارت مجموعات صناعة صناديق الاستثمار الخاصة مكاناً أكثر ميلاً إلى التعاطف مع آرائهم: محكمة الاستئناف الخامسة المحافظة ومقرها نيو أورليانز.
ولقد نجحت الخطة إلى حد الكمال. ففي يونيو/حزيران، ألغت محكمة الاستئناف ما يسمى بقواعد الصناديق الخاصة ــ التي كانت لتلزم الشركات بمزيد من الشفافية مع عملائها بشأن الأرباح والنفقات والصفقات الجانبية مع المستثمرين الكبار ــ على أساس أن الوكالة تجاوزت سلطتها.
وقال سكاليا في مقابلة مع صحيفة فاينانشال تايمز في إشارة إلى نصيحته للعملاء في عمليات وضع القواعد المثيرة للجدل، إنه من الأهمية بمكان طرح حجج قوية خلال المشاورات العامة التي يمكن أن تقنع المحكمة “كما لو كنت ذاهبا إلى المحاكمة” لوضع الأساس لدعوى قضائية، بدلا من مجرد تقديم آرائك.
وقال درو مالوني، رئيس مجلس الاستثمار الأمريكي، الذي يمثل شركات الأسهم الخاصة مثل كيه كيه آر، وبلاكستون، وأبولو، والذي شارك أيضًا في القضية ضد لجنة الأوراق المالية والبورصات: “يجب أن يكون التقاضي جزءًا من أي استراتيجية للمناصرة في بيئة اليوم”.
رفضت المحكمة حجة هيئة الأوراق المالية والبورصات بأنها تمتلك صلاحيات لإدخال قواعد لحماية ليس فقط العملاء الأفراد ولكن أيضًا المستثمرين في صناديق الأسهم الخاصة وصناديق التحوط، الذين غالبًا ما يكونون عملاء أكثر تعقيدًا.
“لقد تجاوزت اللجنة سلطتها القانونية … ولا يمكن لأي جزء من (القاعدة) أن يصمد”، حكمت المحكمة. كما قالت إن لجنة الأوراق المالية والبورصات فشلت في ربط القواعد الجديدة بشكل محدد بسلطتها التقليدية في منع الاحتيال.
وقال جينسلر لصحيفة فاينانشال تايمز إن لجنة الأوراق المالية والبورصات “تعمل على تحديث قواعدنا لصالح المستثمرين والجهات المصدرة على حد سواء في إطار القوانين وكيفية تفسير المحاكم لتلك القوانين”.
وأضاف “لقد انتهينا خلال السنوات القليلة الماضية من وضع 40 قاعدة، ويتم تنفيذ أغلبها. وتساهم هذه المشاريع في جعل أسواق رأس المال لدينا أكثر كفاءة وشفافية ومرونة”.
ويأتي التركيز على صناديق التحوط والأسهم الخاصة في الوقت الذي تشعر فيه الجهات التنظيمية الدولية بقلق متزايد إزاء قطاع البنوك الموازي الذي يتوسع بسرعة، وغموضه وافتقاره النسبي إلى التنظيم.
وقد استخدمت الصناعة تكتيكات قانونية مماثلة لتحدي قواعد أخرى وضعتها لجنة الأوراق المالية والبورصات. وتشمل هذه التكتيكات اقتراحاً بفرض تنظيمات أشبه بتنظيمات البنوك على بعض صناديق التحوط وشركات التداول في سوق سندات الخزانة الأميركية، وقاعدة أخرى من شأنها أن تجبر صناديق التحوط على الكشف عن مزيد من المعلومات بشأن المراكز القصيرة ضد الشركات.
وقال برايان كوربيت، رئيس مجلس الإدارة والرئيس التنفيذي لاتحاد الصناديق المدارة، الذي يمثل بعض أكبر صناديق التحوط في العالم وانضم إلى سيتادل في دعوى الصناديق الخاصة: “هل سننظر في القواعد النهائية بتدقيق أكثر دقة استنادًا إلى السلطة القانونية؟ نعم، أعتقد أننا سنفعل ذلك”.
حتى قبل تأكيد تعيينه رئيسًا للجنة الأوراق المالية والبورصات في أبريل 2021، كان جينسلر معروفًا جيدًا للصناعة من خلال فترة عمله كرئيس للجنة تداول العقود الآجلة للسلع، وهي الهيئة التنظيمية للمشتقات المالية في الولايات المتحدة.
لقد تبنى أسلوبا صارما في أعقاب الأزمة المالية في عام 2008، فطبق قانون دود-فرانك لتنظيف سوق المشتقات المالية.
“إن نهجه في التعامل مع العالم يتلخص في تحميل الأجندة… ولا يمكنك اختيار الكثير من الأشياء لمحاربتها”، هكذا قال أحد المنظمين السابقين الذي عمل في هيئة الأوراق المالية والبورصات وهيئة تداول العقود الآجلة للسلع. “هذا ما فعله جاري مع قانون دود-فرانك ومقايضات (المشتقات المالية) وهذا ما يفعله مع عالم الأوراق المالية الآن… إنه يختار القتال مع الجميع”.
كانت دعوى الأموال الخاصة هي المرة الأولى التي تقاضي فيها وزارة الخارجية أو هيئة الاستثمار الأمريكية لجنة الأوراق المالية والبورصات، وجاءت بعد أن بدا أن الخيارات الأخرى قد استنفدت.
وفي الفترة بين تأكيد تعيين جينسلر وشهر مارس/آذار من هذا العام، التقت جمعية الشئون المالية وجمعية إدارة الاستثمارات البديلة معه تسع وأربع مرات على التوالي، وفقاً للسجلات العامة، بالإضافة إلى مفوضين آخرين.
وقد التقى صندوق التحوط سيتادل وشركته الشقيقة سيتادل للأوراق المالية ست مرات و12 مرة على التوالي. ومن بين هذه اللقاءات لقاء مع مؤسس الشركتين الملياردير كين جريفين، الذي انتقد علناً أجندة لجنة الأوراق المالية والبورصات.
لكن صناديق التحوط وشركات الأسهم الخاصة شعرت أن جهود الضغط قوبلت باستقبال بارد، وفقا لعدة أشخاص حضروا الاجتماعات مع الرئيس.
وقد أبدت صناديق التحوط انزعاجها بشكل خاص من الحجم الهائل للقواعد الجديدة المقترحة في فترة تعليق مدتها شهر واحد فقط. وأشارت إلى قاعدة تهدف إلى تحسين شفافية سوق إقراض الأوراق المالية واقترحت في نوفمبر/تشرين الثاني 2021، على الرغم من تداخلها مع عيد الشكر وعيد الميلاد.
ومع ذلك، أعيد فتح فترة التعليق مرتين، في فبراير وأكتوبر 2022. وفي العامين الماضيين، أعادت لجنة الأوراق المالية والبورصات فتح 18 قاعدة لمزيد من التعليقات العامة، وغالبًا ما يتم تقديم التعليقات بعد الموعد النهائي.
وفي نهاية المطاف، عدلت الوكالة أجزاء من الاقتراح قبل اعتماده. ومع ذلك، بحلول فبراير/شباط 2022، عندما اتصلت سيتادل بسكاليا، أصبح من الواضح لمعظم العاملين في الصناعة أن جينسلر من غير المرجح أن تعدل الاقتراح جذريا، وأن المحاكم وحدها ستكون قادرة على حل خلافها مع لجنة الأوراق المالية والبورصات.
وفي بيان، قال ستيفن بيرجر، رئيس الحكومة والسياسة التنظيمية العالمية في سيتاديل: “تفخر سيتاديل بمشاركتنا البناءة مع هيئة الأوراق المالية والبورصات، ودعم القواعد والإصلاحات التي تعزز كفاءة السوق ومرونتها ونزاهتها. ومن خلال التنظيم المدروس والمتعمد، عملت هيئة الأوراق المالية والبورصات تاريخيًا على تعزيز إنشاء أسواق رأس مال قوية تعزز النمو والاستقرار وتوسع الفطيرة الاقتصادية للجميع”.
وتقول جماعات المستثمرين إن تفكيك الأجندة التنظيمية الطموحة لشركة جينسلر من شأنه أن يلحق الضرر بالمستثمرين.
وقال بنيامين شيفرين، مدير سياسة الأوراق المالية في مجموعة حملة “أسواق أفضل”، إن خطط جينسلر “صُممت لضمان مواكبة القواعد للتغيرات التي شهدناها في السوق، حتى يتمكن المستثمرون من الاستمرار في الحصول على الحماية”.
وأضاف أن القاعدة الخاصة بالصناديق الخاصة كانت “مهمة للغاية” لأنها كانت ستوفر مزيدًا من التبصر في الصناديق لأن مستثمريها “هم بشكل متزايد صناديق التقاعد التي تمثل المعلمين ورجال الإطفاء وضباط الشرطة والأمريكيين العاديين”.
وفي الوقت نفسه، حذر جينسلر في مقابلة مع صحيفة فاينانشال تايمز من خطر انتشار الرهانات التي تقوم بها المؤسسات المالية غير المصرفية عبر فئات الأصول وإلى الاقتصاد الحقيقي.
وقال جينسلر إنه بعد الاضطرابات التي شهدتها سندات الحكومة الأميركية في مارس/آذار 2023 عقب انهيار بنك وادي السيليكون، أصبح التدقيق الأكبر في صناديق التحوط وأجزاء أخرى من النظام المصرفي الموازي “أكثر أهمية من أي وقت مضى”.
وترى صناديق التحوط وشركات الاستثمار الخاصة الأمور بشكل مختلف تماما. ففي تصرفات جينسلر، يرون محاولة لفرض قيود صارمة على الصناعة دون تفويض من المشرعين في الكونجرس ــ وهو الادعاء الذي رفضه جينسلر مرارا وتكرارا.
وقال كوربيت من وزارة الخارجية: “كنا نعلم عندما تم تعيينه أنه سيكون رئيسًا عدوانيًا، ولكن ما لم نتوقعه هو أنه في ضوء عدم وجود سلطة قانونية توجهه لاتخاذ هذه القواعد… فقد نفذ أجندة ضخمة تستهدف الأموال الخاصة بمفرده”.
في الشهر الماضي سمحت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية بمرور الموعد النهائي لإعادة النظر في قرار محكمة الاستئناف بشأن قواعد الصناديق الخاصة. ولا يزال بوسعها أن تطلب من المحكمة العليا إعادة فرض هذه التدابير، ولكن أعلى محكمة في الولايات المتحدة كانت متشككة للغاية في السلطة الإدارية في السنوات الأخيرة.
في يونيو/حزيران، ألغت المحكمة العليا مبدأ قانونيا بارزا يعرف باسم “احترام شيفرون”، والذي أعطى الوكالات الفيدرالية على مدى أربعين عاما حرية كبيرة في صياغة القواعد في مجالات تتراوح من المناخ إلى سوق الأوراق المالية.
وقد يؤدي هذا إلى جعل السعي إلى تحقيق أجندة تنظيمية واسعة النطاق أكثر تحدياً.
وقال سكاليا لصحيفة فاينانشال تايمز: “قرر رئيس لجنة الأوراق المالية والبورصات جينسلر وبعض زملائه في اللجنة فرض سلطاتهم في الوقت الخطأ تماما”.
