ستيفن ميران ودان كاتز مؤسسان مشاركان في Amberwave Partners ، وهي شركة لإدارة الأصول ، وعمل كمستشارين كبار في وزارة الخزانة الأمريكية من 2020 إلى 2021. ستيفن هو أيضًا زميل مساعد في معهد مانهاتن.
قد تنفد أموال الحكومة الأمريكية لتمويل الإنفاق المخصص في وقت مبكر من الأسبوع المقبل إذا لم تنجح محاولة المفاوضين الأخيرة للتوصل إلى اتفاق للحد من الديون. نظرًا للقرب من X-Date والعواقب غير المتوقعة للتخلف عن السداد ، يجدر إعادة النظر في الخيارات لمعالجة المأزق.
المسار الأول والأكثر مباشرة هو ما يعمل المفاوضون عليه حاليًا – صفقة من الحزبين من شأنها رفع سقف الديون مقابل قيود مالية مستقبلية. مثل هذا الاتفاق هو الخيار الوحيد الجيد ، في رأينا. مع ارتفاع معدل التضخم الأساسي إلى الشمال بنسبة 5٪ وانخفاض معدل البطالة على مدى ستة عقود ، لم يكن هناك وقت أفضل من ذلك لشد الحزام.
إذا لم يرفع الكونجرس حد الدين ، فسيتم تفعيل الخيار الثاني: ما يسمى بأولوية الدفع ، حيث تتوقف الحكومة عن إصدار ديون جديدة ، وتمويل الإنفاق بإيرادات ضريبية ، واختيار الاعتمادات التي يجب الوفاء بها حتى يتم التوصل إلى صفقة.
التعديل الرابع عشر للدستور ينص على أن “صلاحية الدين العام للولايات المتحدة. . . لا يجوز استجوابه “. التفسير الصحيح لهذا البند ، كما قررت المحكمة العليا في بيري مقابل الولايات المتحدة، هو أن الدستور يمنع الحكومة الفيدرالية من التخلف عن سداد ديونها. يُفرض القانون المصروفات على الخدمات الحكومية ، لكن خدمة الدين لها امتياز دستوري فوقها.
وبالمثل ، سيتم إعطاء الأولوية للفئات الأخرى من الإنفاق المخصص وفقًا للالتزامات الدستورية للرئيس. من وجهة نظرنا ، فإن المدفوعات مقابل الخدمات المقدمة للحكومة من قبل الأفراد والشركات سوف تحظى بالأولوية كمسألة قانونية ؛ هذه تشبه “الدين العام” ، مع طرف مقابل تعاقدي مع فائدة ممتلكات في السداد. من الناحية القانونية ، ستنخفض مدفوعات التحويل في سلم الأولويات. وهذا يتفق مع اجتهاد المحكمة العليا ، بما في ذلك حكمها فلمنج مقابل نيستور أن مدفوعات الضمان الاجتماعي ليست التزامات تعاقدية. هذا هو السبب في أن الكونجرس يمكن أن يزيد ويقلل من مزايا الضمان الاجتماعي والتحويلات الأخرى بحرية.
ستؤدي هذه التخفيضات الشاملة إلى ألم اقتصادي شديد لمتلقي التحويلات مثل كبار السن ، وهذا هو بالضبط السبب الذي يجعل الكونجرس يتوصل إلى اتفاق من الحزبين بشأن حزمة مالية مصممة بشكل معقول ورفع سقف الديون.
لكنها ستكون أفضل من الخيار الثالث: إجراء أحادي الجانب من قبل البيت الأبيض لتجنب سقف الديون وتمويل كل الإنفاق المخصص. في حين أن هذه الإجراءات الأحادية يمكن أن تنجح في تجنب خفض فوري للإنفاق ، فإنها ستؤدي في النهاية إلى إلحاق أضرار جسيمة بسوق السندات.
في حين أن التفسير أعلاه للتعديل الرابع عشر يحدد أولوية الدفع كنتيجة طبيعية لسقف الديون ، هناك تفسير أكثر إثارة للقلق مفاده أن إدارة بايدن تفكر في مواصلة الإنفاق بلا هوادة. بموجب هذه الحجة ، فإن “الديون” التي تناولها التعديل الرابع عشر ليست فقط التزامات الخزانة ، ولكن جميع التزامات الحكومة الفيدرالية ، بما في ذلك الضمان الاجتماعي وجميع النفقات الأخرى التي خصصها الكونجرس. من شأن ذلك أن يسمح لإدارة بايدن بمواصلة إصدار سندات خزانة إضافية على أساس أن حد الدين نفسه غير دستوري.
من الناحية القانونية ، هذا النهج مشكوك فيه للغاية. يشير القسم الرابع من التعديل الرابع عشر بشكل منفصل إلى “المطالبات” و “الالتزامات” ، ولكن بشكل ملحوظ يسرد فقط “الدين العام” باعتباره ذلك الذي لا يجوز التشكيك فيه.
هناك مشكلة أخرى في هذا الاقتراح: الخراب المحتمل لسوق الخزينة.
سيكون الوضع القانوني لأوراق الخزانة الصادرة بما يزيد عن حد الدين المخصص للإنفاق المالي موضع تساؤل على الفور ، وسوف يتم تداولها بسعر مخفض لسندات الخزانة القديمة بسبب حالة عدم اليقين. لا يمكن إغلاق هذا الخصم إلا من خلال عقد قانوني لا لبس فيه بأن الدين الجديد يشترك في نفس الإيمان الكامل والائتمان مثل الأوراق المالية القديمة. علاوة على ذلك ، فإن وجود مثل هذا الخصم قد يوفر في حد ذاته مكانة للطعن في الأساس القانوني للدين الجديد ، لأن حاملي الديون الصادرة حديثًا قد يتكبدون خسائر نتيجة لوضعهم القانوني المشكوك فيه.
قد يثير سوق الخزانة ذو المستويين أسئلة جدية: إلى أي فئة من سندات الخزانة ستبحث عن المعدلات المعيارية؟ هل يمكن لشبكات التجارة والتكنولوجيا التعامل مع سوق متشعب؟
ما هو مؤكد هو أن سوق السندات المجزأة من شأنه أن يضعف قدرة سندات الخزانة على العمل كضمانات خالية من المخاطر تدعم النظام المالي العالمي. أسواق السندات السيادية المقسمة هي نوع من الفوضى التي قد يراها المرء في بلدان الأسواق الناشئة المتعثرة ، وليس في مصدر العملة الاحتياطية العالمية.
هناك بعض الحيل التي يحتمل أن يكون مسموحًا بها قانونًا لشراء المزيد من الوقت ، مثل إعادة شراء سندات الخصم أو إصدار سندات قسط أو ضمان ، نظرًا لأن حد الدين ينطبق على القيمة الاسمية وليس القيمة السوقية للدين. ولكن نظرًا للعرض المحدود لسندات الخصم والأسواق المحدودة للسندات الممتازة والسندات بدون قسيمة والسندات الدائمة ، فلن تكون هناك سيولة كافية لهذا ليكون حلاً طويل الأجل. لذلك يظل سقف الديون قيدًا ملزمًا.
هناك مسار آخر أكثر راديكالية وهو سك “عملة معدنية بقيمة تريليون دولار”. هذا الحل المقترح ، المفضل لدى حشد النظرية النقدية الحديثة ، يرى أن قانون العملات يسمح للخزانة بسك عملة بلاتينية بأي فئة ولأي غرض ، وإيداعها في الاحتياطي الفيدرالي. من خلال سك ضخ نقدي ضخم ، لن تحتاج وزارة الخزانة إلى الاقتراض لتمويل نفقات الحكومة ، وتجنب حد الدين.
قد يسعّر حاملو السندات توقع السداد من خلال عملات معدنية في المستقبل بدلاً من الضرائب ، مما يعني أنهم سيطالبون بخصم حاد في الدولار ، مما يقوض جهود بنك الاحتياطي الفيدرالي لوقف التضخم. سوف يتوسع عرض النقود بشكل دائم أيضًا ، مما يؤدي إلى ارتفاع التضخم ، حيث سيتم تمويل الإنفاق الحكومي بالعملة المعدنية بدلاً من الضرائب وإصدار الديون ، والتي تمثل الأخيرة ضرائب مستقبلية. إذا قام بنك الاحتياطي الفيدرالي بتعقيم هذه الزيادة في المعروض النقدي عن طريق بيع ممتلكاته من الأوراق المالية ، فسوف يرسل أسعار الفائدة بسرعة أعلى على أي حال ، كنتيجة لتزايد المعروض من الخزانة في السوق. علاوة على ذلك ، فإن مهزلة العملة ستدمر الافتراضات الاقتصادية الأساسية المتعلقة باستقلال بنك الاحتياطي الفيدرالي.
ما تشترك فيه هذه الأساليب أحادية الجانب هو أنه من أجل إنقاذ سوق الخزانة من حد الدين ، فإنها تدمره بطرق أخرى أكثر إبداعًا. ربما لهذا السبب ترفض وزيرة الخزانة يلين مرارًا الموافقة عليها.
