صباح الخير. في المرة الأخيرة التي جلست فيها مع روب في المقر الرئيسي لصحيفة فاينانشيال تايمز في نيويورك، تحدثنا عن اتجاهات الموضة الحديثة. (يتذكر بعض القراء أنه يعمل بانتظام كمراسل مقيم للملابس الرجالية لدينا).
بعد وقت قصير من هذه المحادثة، طُلب مني أن أحل محل السيد أرمسترونج في Unhedged.
وبطبيعة الحال، أحاول التركيز على الإيجابيات – رسالتي الإخبارية الأولى! وليس السلبيات – أن روب ربما يقترح بهدوء أن ألتزم بوظيفتي اليومية في الأسواق، وأن أضع “خبيرًا في الأسلوب” في مرآة الرؤية الخلفية.
على أية حال، مرحبا! هذه هارييت كلارفيلت ويسعدني أن أكتب لك اليوم. إذا كان لديك أي تعليقات (أو نصائح تتعلق بالملابس)، فلا تتردد في الاتصال بي على [email protected].
أحيل جميع الشكاوى إلى روب، الذي سيعود إليكم الأسبوع المقبل عندما يعود من قمة أعمال الرفاهية (بالطبع) التي تنظمها صحيفة فاينانشيال تايمز.
إغلاق صناديق سوق المال
تخطط مجموعة من شركات إدارة النقد، بما في ذلك فانجارد وكابيتال جروب، لإغلاق بعض صناديق أسواق المال الأمريكية الخاصة بها، أو تحويلها إلى هياكل مختلفة، بدلا من دفع تكاليف الترقيات للامتثال للقواعد الجديدة المقررة في وقت لاحق من هذا العام.
إذن، ماذا يحدث للديون قصيرة الأجل التي تحتفظ بها هذه الصناديق؟ هل سيتم حصدها من قبل المشترين الآخرين؟ هل هناك ما يكفي من الطلب في أماكن أخرى؟
يبدو أن الإجابة المختصرة هي: نعم، على الأرجح. ولكن هذا هو الوضع الذي سنراقبه عن كثب في الأشهر القليلة المقبلة.
بعض السياق أولا. ستقوم هيئة الأوراق المالية والبورصة بتنفيذ اللوائح التنظيمية في أوائل شهر أكتوبر والتي تستهدف صناديق سوق المال المؤسسية الرئيسية. وعلى عكس الصناديق الحكومية، يمكن لهذه الصناديق الاحتفاظ بديون الشركات والبنوك قصيرة الأجل.
وتعني القواعد الجديدة أنه سيتم فرض رسوم سيولة على المغادرة عندما يتجاوز صافي عمليات الاسترداد 5 في المائة من إجمالي صافي أصول الصندوق في يوم واحد.
الفكرة، في جوهرها، هي أن مثل هذه الرسوم ستساعد في حماية المستثمرين من خلال منع عمليات الخروج واسعة النطاق من الأدوات المؤسسية الرئيسية مثل تلك التي شوهدت في بداية أزمة كوفيد في عام 2020، عندما اضطر بعض المديرين إلى بيع الأصول بخصومات للتعامل مع التدفقات الخارجة.
ولكن كما كتبنا الشهر الماضي، قال عدد قليل من مديري النقد إنهم إما سيغلقون الأموال أو يحولونها إلى نوع آخر من الأدوات قبل أن تدخل قواعد هيئة الأوراق المالية والبورصات حيز التنفيذ.
تعد شركتا فانجارد وكابيتال جروب من بين هؤلاء المحولين، وكلاهما يقوم بتحويل الأموال الداخلية التي تبلغ قيمتها مليارات الدولارات والتي يستخدمها مديرو محافظهم لإدارة النقد من الأصول الرئيسية إلى الأصول الحكومية.
استنادا إلى عمليات الإغلاق أو التحويلات المعلن عنها بشكل عام حتى الآن، فإن أصول صناديق سوق المال الرئيسية المؤسسية في الولايات المتحدة في طريقها للانكماش بأكثر من الثلث هذا العام، أو ما يقرب من 220 مليار دولار من إجمالي حجم السوق البالغ 625 مليار دولار، وفقا لشركة كرين داتا.
إذن، ما هي العواقب المترتبة على بعض الأصول التي تمتلكها هذه الصناديق ــ على وجه التحديد الأوراق التجارية الأميركية وشهادات الإيداع التي تصدرها البنوك الأميركية؟
أولاً، تنوعت قاعدة المشترين لهذه الأدوات بشكل كبير منذ المجموعة الأخيرة من إصلاحات سوق المال الأمريكية في عام 2016، والتي أدت أيضًا إلى موجة من التحويلات.
أحد التغييرات الكبيرة هو أن صناديق التجزئة الرئيسية – وهي مجال مستثمري القطاع الخاص – نمت بشكل كبير، وهي الآن أكبر بشكل عام من نظيراتها المؤسسية. ومن الأهمية بمكان أن صناديق أسواق المال بالتجزئة الرئيسية لن تتأثر بقواعد أكتوبر. ومن المفترض أن يساعد ذلك في سد أي فجوات محتملة في الطلب.
كتبت تيريزا هو، رئيسة الاستراتيجية قصيرة الأجل في بنك جيه بي مورجان، في وقت سابق من هذا الشهر، أن مشتري الأوراق التجارية هم أيضاً على نطاق واسع “أكثر تنوعاً الآن، حيث تشكل الصناديق متعددة الأطراف أقل من 25 في المائة من السوق”. “حتى لو انخفض تعرض الصناديق الرئيسية لسوق السلع الاستهلاكية بشكل طفيف، فإن قاعدة المشترين المتبقية يمكن أن تتدخل لاستيعاب القدرة المفقودة.”
ويتوقع روبرت كرو، رئيس قسم إنشاء أسواق المال في سيتي، أن تتسع علاوات الاقتراض (المعروفة أيضاً باسم فروق الأسعار) للأوراق التجارية قليلاً في الأشهر القليلة المقبلة.
لكن هذا يمكن أن يجذب مشترين آخرين إلى هذا المجال، حيث تجذبهم الأسعار الرخيصة للتحرك بشكل انتهازي.
بالإضافة إلى ذلك، منذ أن بدأ بنك الاحتياطي الفيدرالي رفع أسعار الفائدة في أوائل عام 2022، ارتفعت العوائد المتاحة على مختلف الأدوات قصيرة الأجل.
ومع أخذ ذلك في الاعتبار، “نحن واثقون تماماً من أن سوق الأوراق التجارية ستكون قوية لبعض الوقت”، كما يقول آدم لولوس، من بنك سيتي، رئيس قسم تداول الائتمان قصير الأجل وإنشاءه. “خاصة وأن لدينا أسعار فائدة أعلى يبدو أنها ستظل قائمة لبعض الوقت.”
أنا أميل إلى الموافقة على أن إغلاق عدد قليل من الصناديق لا ينبغي أن يؤدي إلى اضطراب كبير لمجموعة من الأصول التي توسعت قاعدة مشتريها بشكل كبير في السنوات الأخيرة – وبينما يظل الطلب على الأوراق المالية قصيرة الأجل قويا.
وخاصة بالمقارنة مع الإصلاحات الأخيرة قبل ثماني سنوات، عندما اضطرت صناديق سوق المال إلى التحول من صافي قيمة الأصول الثابتة إلى قيمة الأصول العائمة. ساعد ذلك على إرسال ما يقرب من تريليون دولار من الأدوات المؤسسية الرئيسية في ذلك الوقت، وفقا لبنك جيه بي مورجان، ما دفع فروق الأوراق التجارية إلى نطاق أوسع بكثير.
وتشير شيلي أنتونيويتز، نائبة كبير الاقتصاديين في معهد شركات الاستثمار، إلى أن الصناديق التي أعلنت عن عمليات تصفية أو تحويل بدأت بالفعل في التخلص من الأوراق التجارية. لكنها تضيف أن البيانات المتاحة تشير إلى أن “الشركات لا يبدو أنها تواجه في الوقت الحالي مشاكل في وضع الأوراق التجارية”. مطمئنة إلى حد ما.
مع ذلك: تعتبر السيولة في الأدوات قصيرة الأجل ضرورية لحسن سير البنية التحتية الشاملة للسوق. لذا، سنراقب هذا الفضاء عن كثب، ونرحب بأفكارك.
إلى BBB أم لا إلى BB؟
وبالتالي ننتقل إلى ديون الشركات الأطول أجلا.
ولا تزال فروق الائتمان في الولايات المتحدة وأوروبا تحوم حول أدنى مستوياتها منذ أكثر من عامين.
هذه المقاييس – التي تشير إلى العلاوة التي تدفعها الشركات لإصدار السندات على العائدات الحكومية – تتم مراقبتها عن كثب، جزئيا لأنها تظهر مقدار مخاطر التخلف عن السداد التي يقوم المستثمرون بتسعيرها في محافظهم الاستثمارية.
في وقت سابق من هذا الشهر، اقترب متوسط انتشار السندات ذات العائد المرتفع في الولايات المتحدة بشكل مثير من أضيق مستوى له منذ بداية الأزمة المالية العالمية في عام 2007، وفقا لبيانات بنك أوف أميركا.
ومن الحماقة أنني أصبحت متحمسًا جدًا لهذا الأمر، وأبلغت زملائي بذلك. وذلك لأنني نسيت إحدى القواعد الذهبية لصحافة الأسواق: إذا توقعت حدوث شيء ما، فمن المحتمل ألا يحدث. على الاقل ليس لثواني.
ومع ذلك، فإن القصة تكون أكثر إثارة للاهتمام عندما تنظر تحت غطاء المحرك. تقلصت الفجوة بين الفوارق على الديون ذات التصنيف B – الدرجة الأدنى لجودة الائتمان من الدرجة الاستثمارية – والسندات ذات التصنيف B – وهي أعلى درجة من السندات ذات العائد المرتفع أو “غير المرغوب فيها”.
بالنسبة للسندات الأمريكية، الفرق بين هذه الفوارق هو 0.69 نقطة مئوية فقط – بالقرب من أدنى مستوى له منذ أوائل عام 2020، وما يقرب من نصف ما كان عليه في مايو الماضي، وفقا لبيانات بنك أوف أمريكا. ويبدو هذا السرد أكثر تطرفا في أوروبا، حيث تبلغ الفجوة 0.79 نقطة مئوية – وهو ما يقرب من أضيق مستوى لها منذ عام 2007.
وقد تم مساعدة الكثير من هذا من خلال تكديس المستثمرين المتعطشين للعوائد على ديون الشركات، في حين تظل العوائد المتاحة أعلى بكثير مما كانت عليه قبل أن يبدأ بنك الاحتياطي الفيدرالي وأقرانه في زيادة أسعار الفائدة. وقام المستثمرون أيضًا بفحص البيانات الاقتصادية بحثًا عن أدلة على أنهم سيشهدون بالفعل تخفيضات في أسعار الفائدة من البنوك المركزية في وقت لاحق من هذا العام.
يقول مايك سكوت، من مجموعة مان جروب، إن الديناميكيات التقنية تلعب دورًا رئيسيًا. وبدعم جزئي من ترقيات التصنيف، تقلصت فئة الأصول المزدوجة B لكل من السندات الأمريكية والأوروبية.
وإلى جانب التدفقات القوية، نجح هذا في الحد من الفوارق.
يعتقد كريستيان هانتيل، مدير المحفظة في شركة فونتوبيل، أن “هذا يمكن أن يستمر حقا لبعض الوقت – طالما أننا نرى تدفقات قوية إلى فئة الأصول”.
ولكن هذه هي النقطة الشائكة. يمكن أن تتغير المعنويات – ويمكن القول إن هناك عددا من المحفزات المحتملة في الأشهر المقبلة، من البيانات الكلية إلى أي تقلبات مرتبطة بالانتخابات.
ويضيف هانتل: “من الممكن أن يتوقف الارتفاع على الفور إذا رأينا تدفقات خارجة، بشكل واضح”.
ومع ذلك، فمن المرجح أن تكون السندات ذات الجودة الثلاثية الأقل جودة هي التي تشعر بالحرارة أكثر إذا بدأت المخاطر في الظهور مرة أخرى. كما أن هذا القطاع أكثر تعرضًا لمشاكل الشركات الخاصة – وهو ليس مكانًا للمغامرة بدون شجاعة وتحليل ائتماني فائق الدقة.
قراءة واحدة جيدة
الأمور تتغير في ائتمان الشركات.
