افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
صباح الخير. نأمل أن يكون قراؤنا الأمريكيون قد قضوا عطلة عيد الشكر المفعمة بالحيوية والنشاط. والآن ننتقل إلى المرحلة الأخيرة من العام، موسم التكهنات بشأن العام المقبل. ولكن قبل التفكير في عام 2024، علينا أن نتوقف مؤقتًا للتفكير في وضع السوق الآن. لقد أصبح السوق متفائلاً للغاية، وعلى النقيض من تشاؤمنا الطبيعي، نعتقد أن لديه سببًا ما ليكون كذلك. أرسل لنا أفكارك: [email protected] و[email protected].
يزدهر التفاؤل
لم يعتقد معظم خبراء السوق، بما في ذلك نحن، أن مؤشر ستاندرد آند بورز 500 سيرتفع بنحو 20 في المائة في أواخر عام 2023. ومع ذلك، ها نحن ذا. عاد التفاؤل إلى الظهور في نوفمبر. وبعد بعض الأخبار الجيدة عن التضخم والنمو القوي بشكل ملحوظ، أصبحت أسعار الفائدة في ذروتها في الأفق. كما لاحظت كاتي مارتن في عمودها في عطلة نهاية الأسبوع، فإن نسبة قياسية تبلغ 61 في المائة من المستثمرين يتوقعون عوائد أقل في عام 2024، وفقا لاستطلاع مديري الصناديق الشهير الذي أجراه بنك أوف أمريكا.
وكان رد فعل السوق حاسما. وفي الشهر الماضي، انخفض العائد على سندات العشر سنوات بمقدار 40 نقطة أساس وارتفعت الأسهم بنسبة 10 في المائة. هذا يبدو منطقيا. يوضح الرسم البياني أدناه، والذي عرضناه لك في وقت سابق من هذا الشهر، مدى دقة استدعاء الذروة في دورات الأسعار السابقة لطباعة الأموال:
إن ارتفاع الأسهم والسندات ليس علامة التفاؤل الوحيدة. أصبح مسح معنويات المستثمرين الصادر عن AAII صعوديًا بشكل حاد في الشهر الماضي. تشير توقعات الأرباح من القاعدة إلى القمة إلى أن الأرباح ستنمو بنسبة 8 في المائة على أساس سنوي في عام 2023، يليها توسع في الأرباح بنسبة 11 في المائة في عام 2024. وهذا ليس ركودا، ولا يكاد يكون تباطؤا أيضا. إن المقياس المفضل لدى بنك جولدمان ساكس لكيفية تسعير أسواق الأسهم للنمو الاقتصادي، بمقارنة العوامل الدورية مقابل العوامل الدفاعية، يشير ضمناً إلى نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي بنسبة 2 في المائة:
يعكس ائتمان الشركات مزاج السوق أيضًا. ومع تدفق الأموال إلى سندات الشركات، وخاصة السندات ذات العائد المرتفع، التي بلغت أعلى مستوياتها منذ ثلاث سنوات، انخفضت العائدات المطلقة هذا الشهر. ولا تزال الفوارق ذات العائد المرتفع على سندات الخزانة ضعيفة: 3.9 في المائة مقابل المتوسط التاريخي البالغ 5.4 في المائة. ولا يحصل المستثمرون على أموال كبيرة مقابل تحمل مخاطر الائتمان. وبدلا من ذلك، الرهان هو أن مستثمري السندات سوف يتمتعون بمكاسب رأسمالية من انخفاض العائدات في حين تعمل مرونة النمو على إبقاء حالات التخلف عن السداد منخفضة. إنها مسرحية مدتها لعالم الهبوط الناعم.
قد يتساءل بعض القراء كيف يمكن أن تشعر الأسواق بالتفاؤل الشديد في حين أن المخصصات النقدية للمستثمرين مرتفعة، وهي علامة تقليديا على زيادة الحذر. وصحيح أن قدرًا كبيرًا من أموال المستثمرين، ما يقرب من 6 تريليون دولار، موجود في صناديق أسواق المال في الوقت الحالي. إن الارتفاع الأخير في التدفقات إلى الصناديق النقدية مثير للإعجاب (الرسم البياني من بنك أوف أمريكا):
ومع ذلك، فإن هذا قد يوضح المزيد عن إغراء أسعار الفائدة الأعلى أكثر من المواقف الدفاعية. ومع خروج أسعار الفائدة من الحد الأدنى للصفر، ربما إلى الأبد، انتقلت الأموال النقدية من سلة المهملات إلى فئة الأصول المناسبة. وقد اتبعت التدفقات. قد يتم إعادة توزيع بعض الأموال النقدية في أسواق المال نحو الأصول الخطرة، ولكن الأرصدة النقدية المرتفعة اليوم لا تتعارض بالضرورة مع معنويات المخاطرة.
ضربة أخرى لهذا السوق هي أنه ليس قوياً كما يبدو، حيث أن جميع مكاسب مؤشر S&P 500 تقريباً تأتي من أسهم التكنولوجيا السبعة الرائعة. مؤشر ستاندرد آند بورز ذو الوزن المتساوي بالكاد ارتفع هذا العام وبنسبة 10 في المائة أقل من الذروة التي بلغها في كانون الثاني (يناير) 2022، وهو دليل (بالنسبة للبعض) على الكآبة الكامنة. نحن نرى الأمر بطريقة مختلفة. شهد السوق بأكمله أداءً مذهلاً في عامي 2020 و2021، مما دفع التقييمات إلى ارتفاعات هائلة. الأرباح تلحق بالركب الآن فقط. الشيء الجدير بالملاحظة ليس أن معظم الأسهم قد تماسكت وتحركت بشكل جانبي لبضع سنوات بعد الارتفاع العنيف. وهو أن حفنة من الأسهم الكبيرة جدًا، التي تمثل أكثر من ربع السوق، استمرت في الارتفاع.
ما الخطأ الذي يمكن أن يحدث؟
نعتقد أن تفاؤل السوق يعتمد على أسس جيدة إلى حد معقول. قبل ثلاثة أسابيع، جادلنا بشيء من التفصيل ضد وجهة نظر “وايل إي كويوت” القائلة بأن الاقتصاد معلق في الهواء فوق هوة. وترى وجهة نظر كويوت أن العوامل المؤقتة فقط هي التي منعت أسعار الفائدة المرتفعة من الإضرار بشدة بالطلب. لقد أدى تقرير التضخم المشجع الرائع لشهر أكتوبر إلى تهدئة بعض ذئاب القيوط، كما ينبغي. ولكن مع كل هذا، سيكون من الحماقة أن نتجاهل المتشككين تماما ــ وخاصة إذا تبين أن وجهة النظر شبه العالمية بأننا وصلنا إلى ذروة المعدلات خاطئة.
ويمكن أن يكون خاطئًا، عند النهاية القصيرة للمنحنى، أو النهاية الطويلة، أو كليهما. على المدى القصير، يرى السوق فرصة بنسبة 12 في المائة لتحقيق زيادة أخرى بمقدار 25 نقطة أساس بحلول اجتماع بنك الاحتياطي الفيدرالي في يناير 2024، وفقًا لبورصة شيكاغو التجارية. وهذا من شأنه أن يضع سعر الفائدة عند 5.5 إلى 5.75 في المائة. ويضع السوق احتمالية ارتفاع أسعار الفائدة أعلى من ذلك عند الصفر فعليًا. وهذا أمر منطقي، مع اقتراب التضخم من الهدف وتباطؤ الاقتصاد بشكل طفيف. لكن التاريخ يدعونا إلى الحذر، كما أشار دون ريسميلر من شركة ستراتيجاس منذ بضعة أشهر. في الماضي، في معظم البلدان، تنحسر الموجة الأولى من التضخم ولكنها تفسح المجال لموجة ثانية.
بعد ذلك، هناك خطر يتمثل في أننا نتوقع عودة التضخم إلى الهدف وانخفاض أسعار الفائدة القصيرة الأجل تبعا لذلك، وأسعار الفائدة الطويلة – التي ارتفعت بنحو أربع نقاط مئوية عن أدنى مستوياتها خلال الوباء وحوالي نقطتين ونصف من مستويات ما قبل الوباء – يجب أن تقع أيضا. ولكن كما أشار أوليفييه بلانشارد في مقابلته الأخيرة مع برنامج “Unhedged”، فإننا لا نعرف حقاً السبب وراء ارتفاع أسعار الفائدة الطويلة الأجل، وخاصة أسعار الفائدة الحقيقية الطويلة، إلى هذا الحد الذي بلغته. التضخم والسياسة النقدية ليسا تفسيرا كافيا. وقد يتعلق الأمر بانعدام المسؤولية المالية، أو عدم اليقين بشأن أسعار الفائدة الحقيقية في المستقبل، أو ارتفاع تقلبات التضخم المتوقعة، أو أي شيء آخر. ولكن إذا ظلت أسعار الفائدة طويلة الأجل مرتفعة، وخاصة في غياب النمو الاقتصادي المرتفع المستدام، فإن ذلك سوف يخلف عواقب على تقييمات الأصول، وربما على النمو الاقتصادي أيضا.
نقطة أخرى، مجرد تخمينية. قد يكون هناك بعض النشوة في معدلات الذروة في الهواء؛ فكرة مفادها أنه إذا هدأت زيادات الأسعار، فيجب أن تحقق الأصول ذات المخاطر أداءً جيدًا. وهو افتراض مفهوم، لأن المعدلات في فترة ما بعد الأزمة المالية العالمية كانت منخفضة وكان أداء الأصول ذات المخاطر جيدا. ولكن هناك ما هو أكثر في الأسواق من الأسعار. (ارمسترونج وو)
قراءة واحدة جيدة
ماذا لو لم يتسع التفاوت في الدخل في الولايات المتحدة؟
