افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
صباح الخير. تعد Nvidia الآن ثالث أكبر شركة أمريكية مدرجة من حيث القيمة، متفوقة على Alphabet بالأمس. لقد ارتفع بنسبة 50 في المائة خلال شهر ونصف. ليس سيئًا بالنسبة لصانع بطاقات الرسومات المتخصصة. نحن لسنا من كارهي Nvidia بأي حال من الأحوال، ولكن هل هناك من يأخذ أرباحًا على هذا الشيء؟ راسلنا عبر البريد الإلكتروني: [email protected] و[email protected].
هل إعادة شراء أوبر فكرة جيدة؟
أعلنت شركة أوبر بالأمس عن ترخيص إعادة شراء بقيمة 7 مليارات دولار كجزء من تحديث أكبر للمستثمرين. بالأمس أيضًا (قبل إعلان أوبر مباشرة) جادلنا بأن أوبر لم تكن في الواقع شركة تكنولوجيا ولكنها “شركة نقل سريعة النمو وذات ربحية متوسطة”. ومن خلال الجمع بين الاثنين، يمكننا أن نتساءل: هل ينبغي لشركة سيارات الأجرة سريعة النمو والمربحة إلى حد ما أن تعيد شراء أسهمها؟ فهل هذا استخدام جيد لرأس المال؟
هناك نهجان متكافئان تقريبا، ولكن ليس متطابقين، للتفكير في ما إذا كانت إعادة الشراء فكرة جيدة.
الأول هو التقييم. يعتقد هذا النهج أن إعادة شراء الأسهم مماثلة تمامًا لشراء شريك. تخيل شركة مملوكة لثلاثة شركاء متساوين. يستخدم اثنان أموال الشركة لشراء الثالث. وهذا يترك الشركة مع أموال نقدية أقل، والشريكين المتبقيين مع حصص ملكية أكبر. خطوة حكيمة؟ ذلك يعتمد كليا على السعر المدفوع. فإذا كان السعر يعني ضمناً قيمة للشركة بأكملها أقل من قيمتها الحقيقية، فإن الشركاء المتبقين جعلوا أنفسهم أكثر ثراءً. وإذا كان ذلك ينطوي على قيمة أعلى من القيمة الحقيقية، فقد جعلوا أنفسهم أكثر فقراً. وكانت قيمة الأموال التي أنفقوها أكبر من قيمة الشيء الذي اشتروه.
لذا، للإجابة على السؤال المتعلق بإعادة شراء أوبر، يمكنك فقط أن تسأل: هل أسهم أوبر رخيصة جدًا؟ إنها مسألة زلقة، لأن شركة أوبر هي شركة نامية إلى حد كبير. لا يمكنك فقط أخذ عدد من الأرباح الحالية أو التدفق النقدي ومقارنتها بالسوق أو بالشركات المماثلة. لقد قمت بمجموعة من التخمينات حول مستقبل الشركة.
للتوضيح: يتم تداول أوبر بمعدل 114 ضعف التدفق النقدي الحقيقي للسهم في عام 2023 (أي التدفق النقدي التشغيلي ناقص النفقات الرأسمالية ونفقات تعويضات الأسهم). يبدو ذلك باهظًا للغاية (شركة جوجل، على سبيل المثال، يتم تداولها بمعدل 40 ضعف التدفق النقدي الحر الحقيقي). لكن الشركة قالت أمس إنها تتوقع نمو التدفق النقدي بسرعة كبيرة. وهو يرشدنا إلى نمو “الإيرادات المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك” (لا تسأل) بنسبة 30 إلى 40 في المائة سنوياً على مدى السنوات الثلاث المقبلة، وأن ينمو التدفق النقدي بما يتماشى مع ذلك. إذا كان هذا صحيحًا، فقد يبدو السعر الحالي رخيصًا جدًا في غضون سنوات قليلة. إليكم شريحة Uber (“MAPC” تعني المستخدم الشهري فقط):
وهذا يقودنا إلى الطريقة الثانية للتفكير في عمليات إعادة الشراء: النظر في الاستخدام الأمثل لرأس المال. تعتبر عملية إعادة الشراء فكرة جيدة فقط إذا لم يكن لدى الشركة طريقة ذات عائد أعلى لاستثمار الأموال. بالنظر إلى الشريحة المذكورة أعلاه، يتعين على المرء أن يتساءل عما إذا كانت أوبر لن تكون في وضع أفضل إذا أعادت الاستثمار في شركة يمكنها زيادة الأرباح بنسبة 30 إلى 40 في المائة سنويا، بدلا من ترك الأموال تترك الشركة مع المساهمين الذين يبيعون. ليس هناك الكثير من الشركات التي تزيد أرباحها بنسبة 35 في المائة!
بالطبع تقول الشركة إن إعادة الشراء تهدف إلى الحصول على أموال نقدية “زائدة”، وأن النمو هو الأولوية الأولى. لكن السؤال قائم. كان الكثير من العرض التقديمي الذي قدمته Uber بالأمس يدور حول مدى ضعف اختراق Uber على نطاق واسع عبر أسواقها القابلة للتوجيه، وكيف ستصبح الأعمال أكثر ربحية فقط بسبب فوائد الكفاءة الناتجة عن الحجم. إذا كان هذا صحيحا، لا تريد أن تضع كل الدولار مرة أخرى في العمل؟
أستطيع أن أفكر في ثلاث طرق يمكن أن تجيب بها شركة أوبر على هذا السؤال.
-
“إن الأشياء العظيمة في أعمالنا هي أنها في الواقع ليست كثيفة رأس المال! لقد تم الآن تنفيذ الاستثمارات الكبيرة (انظر خسائرنا التاريخية البالغة 30 مليار دولار أو نحو ذلك) والآن يمكننا أن ننمو بسرعة بينما ننفق أقل مما نكسب، ونترك رأس المال الفائض للتوزيع. هذا ما تقوله الشركة، ومن المحتمل أن يكون فيه بعض الحقيقة. ولكن هذا يطرح السؤال: إذا كان هناك مجال كبير للنمو المربح، فلماذا يوجد حد لما يمكنك استثماره؟ لماذا لا تستمر في الإنفاق؟ لقد عملت لصالح أمازون.
-
“إن وول ستريت قصيرة النظر، وهم غير قادرين على رؤية حجم النمو المربح الذي ينتظرهم، لذا يتعين علينا أن نعيد بعض رأس المال لنظهر لهم أننا “منضبطون”. وإلا فإن سعر السهم سينخفض وسنطرد جميعًا. إذا كنا بحاجة إلى المزيد من رأس المال، فيمكننا دائمًا اقتراضه لاحقًا، بمجرد أن نحقق المزيد من الربحية وتكون تكلفة ديوننا أقل. بالطبع لا يمكن لفريق القيادة أن يقول هذا أبدًا، لكنني أشك بشدة في أنهم يصدقونه.
-
“لقد قدمنا الكثير من القيمة للموظفين في شكل تعويضات على أساس الأسهم – 10 مليارات دولار على مدى خمس سنوات، كما نحسبها في بيان التدفق النقدي – وسيبدأ ذلك في الظهور كعدد أسهم أعلى بشكل خطير عندما يكون الجميع تبدأ هذه الخيارات ووحدات الأسهم في الاستحقاق. نحن بحاجة إلى تعويض ذلك من خلال إعادة الشراء، أو أن كل شيء “قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك” المعدل حيث استبعدنا تكلفة شركات الأسهم سيبدأ في الظهور بشكل سيئ. ولحسن الحظ، يمكننا أن نطرح عملية إعادة الشراء باعتبارها عائدًا صديقًا للمساهمين على رأس المال، في حين أننا في الواقع نستوعب فقط التكلفة النقدية للنفقات التي اعتدنا على تجاهلها. أعتقد تمامًا أن إدارة أوبر تفكر بهذه الطريقة، وعلى الرغم من أن ذلك قد يبدو فظيعًا، إلا أنهم ليسوا وحدهم. تنخرط معظم شركات التكنولوجيا سريعة النمو في هذا الاحتيال القانوني تمامًا. إنه معيار الصناعة. وإذا نمت شركة أوبر بسرعة كبيرة وأصبحت أكثر ربحية، فلن يهتم أحد لأنه سيكون هناك الكثير من المال المتاح. إذا لم يحدث ذلك، فسيكون هناك الكثير من الأشياء الأخرى التي يجب البكاء عليها.
أعتقد أن مزيجًا من هذه التفسيرات الثلاثة ينطبق على حالة أوبر. سأترك الأمر للقراء ليقرروا المزيج، وما إذا كانوا موافقين عليه.
فكرة أخيرة. لقد ركز الكثير مما كتبته عن أوبر على ما إذا كانت تتمتع بهيكل مالي خفيف رأس المال وعائدات متزايدة بشكل دائم لشركة تكنولوجيا. وبينما أفكر في الأمر أكثر، أتساءل ما إذا كان هذا هو السؤال الخطأ. ربما تكون Uber مجرد شركة ستحصل دائمًا على عوائد متوسطة على رأس المال غير التقنية، ولكنها يمكن أن تصبح كبيرة حقًا لأنها تقدم خدمة جيدة جدًا بسعر أفضل قليلاً من منافسيها. بعبارة أخرى، ربما تكون شركة أوبر أقل شبهاً بجوجل أو أمازون من وول مارت على سبيل المثال.
قراءة واحدة جيدة
لدى مدير وقف بايلور فكرة جيدة: إعادة التوازن بشكل متكرر.
