صباح الخير. قال أحد العملاء غير الراضين عن رسالة الأمس حول بورصات العملات المشفرة: “مقالة بومر لقراء الطفرة”. حسنًا ، أود أن أحصل على هذا القارئ ، وجميع الشباب المخادعين ، تعلمون أنني فاتني طفرة المواليد بحوالي عقد من الزمان. إذا كان عليك أن تسخر مني ، فاستهزأ بي بصفتي الجنرال Xer. يمكنك القيام بذلك عن طريق البريد الإلكتروني: [email protected].
مخاوف السيولة
قبل أسبوعين ، بينما كنت بعيدًا ، كتبت كيت دوجويد الحكيمة في هذا الفضاء أن الناس كانوا قلقين بشأن الانخفاضات الجوهرية في سيولة النظام المالي. تتزايد المخاوف من تغييرين مهمين.
التغيير الأول: حتى الربيع الماضي ، كان الاحتياطي الفيدرالي يشتري السندات ، مما يدفع السيولة إلى النظام المالي. وهي الآن تبيع السندات (على أساس صافٍ) ، والتي تمتص السيولة النقدية من النظام المالي بمعدل 95 مليار دولار شهريًا.
التغيير الثاني: في الفترة التي تسبق الموعد النهائي لسقف الديون ، لم تتمكن وزارة الخزانة الأمريكية من إصدار ديون جديدة. لذلك قامت بتمويل إنفاقها ببساطة عن طريق خفض حساب الجار الخاص بها (المعروف باسم الحساب العام للخزانة أو TGA). هذا يحرر السيولة أيضًا. عندما تنخفض TGA ، تقوم الحكومة بوضع السيولة في الاقتصاد عن طريق الإنفاق ، ولكن لا تسحبها عن طريق إصدار ديون جديدة أو زيادة الضرائب. الآن يحتاج TGA ، الذي يبلغ 50 مليار دولار فقط أو نحو ذلك ، إلى إعادة بنائه. بالأمس ، قالت وزارة الخزانة إنها تهدف إلى الحصول على رصيد TGA بقيمة 425 مليار دولار بنهاية يونيو و 600 مليار دولار بنهاية سبتمبر. هذا هو قيام الحكومة بسحب الأموال من النظام عن طريق بيع الديون وليس استبدالها بالإنفاق ؛ استنزاف نقدي.
كما أوضحت كيت ، هناك نوعان من المخاوف ذات الصلة بشأن انخفاض السيولة. الأول هو أنه سيخفض مستوى احتياطيات البنوك ، مما يجعل البنوك أقل قدرة على التعامل مع اضطراب السوق ، بعد أسابيع قليلة فقط من اندلاع أزمة مصرفية. القلق الثاني هو أن سحب السيولة من النظام المالي يؤدي إلى انخفاض أسعار الأصول المحفوفة بالمخاطر.
يصعب فهم القلق بشأن البنوك إلى حد ما ، لأنه من ناحية ، عندما يتم شراء وبيع سندات الخزانة ، فإن البنوك ليست أكثر من قنوات. لنفترض أنني مدير أصول واشتريت مليون دولار من سندات الخزانة الصادرة حديثًا من خلال البنك الذي أتعامل معه ، والذي (دعنا نفترض البساطة) هو تاجر أساسي لبنك الاحتياطي الفيدرالي. يقوم البنك بمبادلة مليون دولار من احتياطياته بسندات الخزانة التي أمتلكها الآن. لكن هذا التراجع البالغ مليون دولار في الأصول الاحتياطية للبنك يقابله تخفيض قدره مليون دولار في التزاماته – لقد استخدمت وديعة في البنك لدفع ثمن سندات الخزانة. لم تتغير حقوق الملكية المصرفية ، سواء على مستوى البنك الفردي أو على مستوى النظام.
ما هو القلق إذن؟ كما أفهمها ، نظرًا لأن البنوك لديها عدد أقل بكثير من الأصول السائلة (النقدية والاحتياطيات) من الودائع والمطلوبات الأخرى ، فإن تقليل الموجودات السائلة والمطلوبات بنفس المقدار المطلق يترك الأصول السائلة في النظام عند مستوى أقل بما يتناسب مع المطلوبات. وبالتالي فإن النظام أقل قدرة على تحمل المزيد من عمليات السحب. بالإضافة إلى ذلك ، لا يتم توزيع السيولة بالتساوي حول النظام. إذا رأى أحد البنوك أن الكثير من العملاء يبدلون الودائع بسندات الخزانة ، فسيحتاج إلى المزيد من السيولة. النقطة المهمة هي أنه ، بطريقة أو بأخرى ، يجب زيادة السيولة المصرفية الجديدة بتكلفة.
ما مدى قلقنا بشأن النظام المصرفي مع انخفاض السيولة؟ ليس جدا. لم تكن الأزمة الزائفة التي مرت بها البنوك الإقليمية لتوها مشكلة سيولة نظامية على الإطلاق ؛ كانت مشكلة سوء إدارة الميزانية العمومية في حفنة من البنوك التي تدار بشكل سيء للغاية. وكما أوضح لي جوزيف وانج (المعروف أيضًا باسم Fed Guy) الذي لا يمكن الاستغناء عنه ، بينما تسببت هذه المشكلة في موجة من عمليات السحب في البنوك الأخرى ، تمكنت تلك البنوك الأخرى من الحصول على سيولة جديدة ، من بنوك القروض العقارية الفيدرالية أو من أي مكان آخر ، دون الكثير من المتاعب. بعبارة أخرى ، كان النظام قد خضع للتو إلى نوع من اختبار إجهاد السيولة ، وقد نجح.
هذا يترك قلق أسعار الأصول ، وهو أمر حي إلى حد كبير في أذهان محللي وول ستريت. هذا من قصة نُشرت في بلومبرج خلال عطلة نهاية الأسبوع:
يقدر نيكولاوس بانيجيرتزوجلو ، المحلل الاستراتيجي في بنك جي بي مورجان تشيس وشركاه ، أن تدفق سندات الخزانة سيضاعف تأثير كيو تي على الأسهم والسندات ، مما يقلل من أدائها المجمع بنسبة 5٪ تقريبًا هذا العام. يقدم المحللون الاستراتيجيون لسيتي جروب إنك حسابات تفاضلية مماثلة ، حيث يظهر انخفاض متوسط قدره 5.4٪ في مؤشر ستاندرد آند بورز 500 على مدى شهرين يمكن أن يتبع تراجع السيولة بهذا الحجم ، و 37 نقطة أساس لفروق الائتمان ذات العائد المرتفع.
أعتقد أن الفكرة القائلة بأن سحب النقد من السوق المالية يؤدي إلى انخفاض أسعار الأصول أمر منطقي للغاية. ارجع إلى مثال مدير الأصول: حيث كان لدي مرة مليون دولار نقدًا ، كان لدي مليون دولار في سندات الخزانة بعائد خمسة في المائة. كل شيء آخر متساوٍ ، سأكون الآن أقل ميلًا للبحث عن أصول المخاطرة للشراء ، لأن لدي الآن بعض العائد وبعض مخاطر الأسعار.
أو يمكنك التفكير في الأمر بطريقة أبسط ، والتي وضعها لي ستيف بليتز من تي إس لومبارد. عندما يشتري الاحتياطي الفيدرالي سندات الخزانة ، يكون هناك شخص آخر في القطاع الخاص لا شرائها. عندما لا يشتري الاحتياطي الفيدرالي سندات الخزانة ، وتقوم الخزانة أيضًا ببيع المزيد منها أكثر من المعتاد لإعادة ملء TGA ، فإن ذلك الشخص الخاص يشتريها ، على الأرجح بدلاً من بعض الأصول الأخرى. و “يتخذ الجميع خطوة إلى اليسار على مقياس الأصول المجازفة” ، مما يحرم المشترين من الأصول ذات المخاطر العالية ويؤدي إلى انخفاض الأسعار.
المشكلة تكمن في تحديد هذا الكمي وتقدير التوقيت. ليس لدي أي فكرة عن كيفية تحويل الفكرة العامة القائلة بأن السيولة والرغبة في المخاطرة مرتبطة بتوقعات. لذلك أنا مرتاح للقول إن انخفاض السيولة الجوهري يمثل رياحًا معاكسة لأسعار الأصول الخطرة ، لكنني لست مرتاحًا لكوني أكثر دقة من ذلك (إذا كان لدى أي شخص نموذج كمي جيد ، فأرسله بكل الوسائل).
هل الانخفاض الناتج عن السيولة في أسعار الأصول قابل للتداول؟ يعتقد ذلك كورتني روزنبرجر وكريس ماكغراث من ستراتيجاس. إنهم يتبنون وجهة نظر مفادها أن السيولة دفعت المستثمرين إلى الخروج من منحنى المخاطرة خطوة أخرى إلى الأمام ، بحجة أنه عندما ترتفع السيولة ، فإن أداء الأسهم يتفوق (كما كان الحال مع TGA كان ينخفض هذا الربيع) وتتفوق قيمة الأسهم في الأداء عندما تنخفض السيولة. إنهم يرسمون مؤشر السيولة الصافي الخاص بهم (الذي يجمع بين تأثيرات السيولة للميزانية العمومية للاحتياطي الفيدرالي ، ومنشأة إعادة الشراء العكسي ، والتحكم التجاري TGA) مقابل الأداء النسبي لمؤشرات النمو والقيمة:
سنرى ما إذا كان هذا النمط ثابتًا من الآن وحتى سبتمبر. ولكن هناك سؤال آخر يجب الإجابة عليه أولاً: هل ستسمح وزارة الخزانة والاحتياطي الفيدرالي بانخفاض السيولة إذا زادت ضغوط السوق؟ كما أوضحت لي Blitz of TS Lombard ، النقود التي يتم امتصاصها من خلال بيع سندات الخزانة أو من خلال بناء TGA لا يتم تدميرها. يتم تخزينه ، ويمكن تحريره مرة أخرى عن طريق تعليق QT أو بناء TGA بشكل أبطأ ، إذا استدعت الظروف الحذر.
يعتقد مايكل هويل من CrossBorder Capital أن هذا هو بالضبط ما سيحدث. إن بناء TGA إلى 700 مليار دولار “على قائمة الرغبات ، لكن هل يمكنهم فعل ذلك؟ لا أعتقد ذلك. إن قلق الاحتياطي الفيدرالي بشأن وجود سيولة كافية في النظام يتضح من حقيقة أنه يجمع السيولة الآن عن طريق بيع سندات قصيرة الأجل ، بدلاً من سندات الخزانة طويلة الأجل. الفكرة هي إغراء صناديق أسواق المال ، التي لديها الآن نقود متوقفة في برنامج إعادة الشراء العكسي للاحتياطي الفيدرالي ، لشراء الفواتير بدلاً من ذلك. إذا حدث هذا ، فستكون البنوك وسطاء في مشتريات الخزانة الأقل وستنخفض احتياطيات البنوك بدرجة أقل. هل سيلتزم بنك الاحتياطي الفيدرالي حقًا “بهدفه الخاص” ، على حد تعبير هاول ، من خلال استنزاف السيولة من نظام مصرفي بذل جهدًا طويلاً لحمايته؟
السؤال المطروح على المستثمرين ، إذن ، هو بالضبط إلى أي مدى سيكون بنك الاحتياطي الفيدرالي ووزارة الخزانة على استعداد لتحمله قبل أن يعيدوا الفلين إلى استنزاف السيولة. قد تحدد الإجابة فئات الأصول التي يتفوق عليها الأداء لبقية العام.
قراءة جيدة
يريد تحالف من الحزبين خفض رسوم بطاقات الائتمان المفروضة على التجار. صفقة كبيرة ، إذا حدث ذلك – لكننا خاضنا هذه المعركة من قبل.
