في دليل Hitchhiker إلى المجرة، يحاول Vroomfondel و Majikthise – ممثلي الاتحاد المدمر للفلاسفة ، الحكماء ، النجوم وغيرهم من الأشخاص الذين يفكرون – إغلاق الفكر العميق الحاسوزة قبل أن يهدد سبل عيشهم من خلال توفير بعض اليقين في الإجابة على مسألة الحياة النهائية ، الكون وكل شيء. لا يواجه المحللون الماليون أي تهديد.
الشك وعدم اليقين لم يتم عرضهما في عالم التمويل. والجهود المبذولة لقياس المتغيرات النظرية المهمة لم تفعل شيئًا لتخفيف سبل عيش محترفيها.
من المحتمل أن يكون المثال الأكثر شهرة هو “قسط مخاطر الأسهم” ، أو تخطيط موارد المؤسسات-مبلغ العائد الزائد من المفترض أن يطالب المستثمرون بالاستثمار في الأسهم أكثر من معدل خالي من المخاطر للتعويض عن مخاطر الاستثمار الإضافية. إذا كان ERP مرتفعًا ، فقد حان الوقت لشراء الأسهم. إذا كان الأمر مبنيًا أو حتى سلبيًا ، فقد حان الوقت للترشح للتلال ، أو على الأقل لسوق الدخل الثابت. لذا فإن التحكم في ما يُفهم أنه ERP أمر كبير.
هناك عدد لا يحصى من المحاولات لنمذجة ERP ، كل البصق القيم التي لا تختلف فقط عن بعضها البعض ، ولكن يمكن أن تتحرك أيضًا في اتجاهين متعاكسين مع مرور الوقت. تم توضيح النقطة بأناقة قبل عقد من الزمان في ورقة Fed NY هذه ، والتي نظرت في عشرين نموذجًا مختلفًا من ERP – يتم عرض مخرجاتها في الرسم البياني أدناه:
هذا لم يمنع المستثمرين أو المثقفين العامين أو كتاب الأعمدة من الاستمرار في الإشارة إلى ERP في الأماكن العامة كنوع من المقياس الفردي الذي يمكن ملاحظته ، حتى لو كان فهمهم الخاص أكثر دقة.
لكن المثال الذي نريد أن نتحدث عنه حقًا هو “مصطلح Premia” – بالفعل موضوع اثنين ، أو ربما حتى ثلاث منشورات FTAV هذا العام.
كما يوضح بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك:
في النظرية الاقتصادية القياسية ، تتألف عائدات الأوراق المالية لوزارة الخزانة من مكونين: توقعات المسار المستقبلي لعائدات الخزانة قصيرة الأجل وقسط الخزانة. يتم تعريف مصطلح قسط القسط على أنه التعويض الذي يحتاجه المستثمرون لتحمل المخاطر التي قد تتغير فيها أسعار الفائدة على مدى عمر السند.
يمكنك أن ترى لماذا قد يكون المصرفيون المركزي مهتمًا بمدة الأجل. إنهم يعتبرون أسواق السندات قنوات لنقل السياسة النقدية وينظرون إليهم لفهم كيف تتشكل التوقعات حول إجراءات السياسة المستقبلية. من وقت لآخر ، يقومون حتى بتضخيم ميزانياتهم العمومية إلى القمر في محاولة للحد من Premia على المدى. لذا فإن وجود فكرة عن مصطلح Premia سيكون مفيدًا لهم.
ولكن – وهنا فرك – هناك إجماع كامل تقريبًا على أن مصطلح Premia لا يمكن ملاحظته مباشرة. يحتاجون إلى تقدير.
لذلك لسنوات ، يمكن أن تدخل أنواع السندات في هذا المجال المحمي والصلق على ما يبدو من الشك وعدم اليقين في طرح وجهات نظر مختلفة بشكل كبير حول ما كان سوق السندات * يقول حقًا. وإذا أرادت أنواع السياسة فهم سوق السندات ، فسوف يحتاجون إلى الوصول إلى رابطة الهمس الخاصة بهم ، وربما الشخص الذين شاركوا في صغارهم السياسيين.
ثم جاءت النماذج.
في حين أن نماذج Premia للاقتصاد القياسي لها جذورها على الأقل في الثمانينيات من القرن الماضي ، فإن النماذج الثلاثة الأكثر شهرة اليوم تأتي من الاقتصاديين الذين يعملون في نظام الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي.
نشر دون كيم وجوناثان رايت ، الذي يعمل في قسم الشؤون النقدية التابعة لمجلس مجلس الاحتياطي الفيدرالي ، ما أصبح يعرف باسم نموذج كيم رايت في عام 2005. بعد ثلاث سنوات ، نشر الاقتصاديون في مجلس الاحتفال في نيويورك توبياس أدريان وريتشارد كرومب وإيمانويل موينش ما أصبح معروفًا بنموذج ACM. وفي عام 2012 ، توصل خبراء الاقتصاد في سان فرانسيسكو ، Jens Christensen و Glenn Rudebusch إلى نسختهما الخاصة-ما يسمى نموذج CR.
للقيام بذلك ، يقوم كل منهما بتقدير ، بطرق مختلفة قليلاً ، مستوى توقعات المستثمر * الحقيقية حول المكان الذي ستكون فيه أسعار الفائدة المختصرة في المستقبل. كما يوضح الرسم البياني أدناه ، كانت تقديراتها عن متوسط التوقعات حول أسعار الفائدة على المدى القصير لمدة عشر سنوات ، ومن ثم كانت في بعض الأحيان أقل وأحيانًا أعلى من عائدات الخزانة الأمريكية.
طرح هذا المقدر حقيقي إن توقع متوسط أسعار الفائدة على المدى القصير من عائد سندات الخزانة الأمريكية المسمى بشكل مناسب في المخطط التالي يجعل هذا الأمر أكثر وضوحًا. عندما تحسب النماذج حقيقي توقعات المعدلات القصيرة أقل من غلة الخزانة الأمريكية ، و Premia على المدى مرتفع و (إذا كان من المفترض أن تكون النماذج) يتم دفع المخترعين لخطر المدة. وعندما تحسب النماذج ذلك حقيقي توقعات متوسط المعدلات القصيرة أعلى من غلة الخزانة الأمريكية ، وهذا يعني أن مصطلح Premia سلبي ، وأن المستثمرين (الذين يعتقدون أن النماذج) يدفعون مقابل امتياز المخاطر المدة.
نظرًا لأن النماذج نفسها معقدة ، والتي استشهد بها المصرفيون المركزيون تقريبًا ، و (الأهم) لديها مخرجات يسهل تنزيلها ورسمها ، حققوا بسرعة نوعًا من الهيمنة الفكرية. ولكن هل حلت هذه الجهود مصطلح مسألة Premia؟
كتب Matt Klein منشور FTAV منذ ما يقرب من عقد من الزمان حول كيفية تأرجح الأرقام التي تخرج من طراز ACM بمئات من نقاط الأساس إذا قمت بتعديلات معقولة لتجربة تواريخ البدء وافتراض فترات الاحتفاظ بها. أجاب بنك الاحتياطي الفيدرالي على منشور مات بمدونة خاصة بهم ، واتفقوا إلى حد كبير.
بمعنى آخر ، على الرغم من أن النماذج لم تقدم إجابة للحياة الكون وكل شيء ، إلا أنها تقدم إجابة على السؤال حول المكان الذي يمكن اعتبار متوسط التوقعات لأسعار الفائدة قصيرة الأجل بمثابة مصداقية ، ومن هذه الإجابة إجابة على مكان Premia. إنه مجرد أن تكون هذه الإجابات قد تم تجميعها من خلال تغيير الافتراضات الأساسية.
أي نموذج ، مثل أي شخص ، سيكون دائمًا حساسًا لمدخلاته.
ولكن دعنا نعود إلى سبب وجود هذه النماذج. إنهم يسعون إلى إنشاء تقديرات نظرية لمرض Premia لأن مصطلح Premia لا يمكن ملاحظته *.
حقًا؟
هناك سعر سوق يمكن ملاحظته بشكل مباشر للمعدل القصير المتوقع على المدى القصير على مدى فترة معينة. يطلق عليه الساق الثابتة لمبادلة فهرس ليلة وضحاها ، أو OIS. أو لوضع هذا في شكل ميمي:
هذا ليس بعض سوق Pokey Little أيضًا. في العام الماضي ، كان هناك ما يزيد عن 260 تريليون دولار من الحجم المتداول الذي يشير إلى OIS ، و 163.5 تريليون يورو يشير إلى OIS ، وأكثر من 75 تريليون جنيه إسترليني في سونيا. بمعنى آخر ، هناك الكثير من الجلد في هذه اللعبة.
يشبه الفرق في العائد بين السندات الحكومية والساق الثابتة من OIS بغيوم مثل تعريف القاموس لمصطلح قسط المصطلح. كان هذا انتشار العائد الذي استخدمناه في تحللنا الخاص من الولايات المتحدة والمملكة المتحدة لموسيقى السندات تغييرات في التغييرات إلى المعدلات الحقيقية المتوقعة وتوقعات التضخم و Premia على المدى في بداية العام.
كيف تقيس قيم مبادلة الأصول UST -OIS الأرقام التي تنتجها النماذج النظرية لمصطلح Premia؟ لسبب واحد ، يبدو أقل تقلبًا. ويحظى سعر السوق بميزة على تقديرات الاقتصاد القياسي المتمثلة في ترسيخها بأعداد كبيرة من التجار الذين يتنافسون على مبالغ لا يمكن تصورها تقريبًا في مسابقة عالية المخاطر لتكون أقل خطأ.
ماذا يحسب نوع السندات؟ أخبرنا سوق أسعار باركليز ، دوين موين الإسلام ، أن ينشر OIS “يقدم شيئًا أكثر واقعية لممارسي السوق” من إنتاج النماذج النظرية ، على الرغم من أنه لم يشطبها.
لقد تواصلنا مع Tobias Adrian-لم يكن مؤلفًا على الأرجح أكثر من نصف أروع الأوراق المصرفية التي قرأناها على الإطلاق ، ولكن أيضًا في نموذج ACM الأكثر استخدامًا على نطاق واسع. وافق على أن OIS قد يكون من الأفضل أن تهدف إلى مصطلح نماذج Premia في الممارسة العملية في قياس توقعات أسعار السياسة القريبة من المدة. لكنه يعتقد أيضًا أنه كلما خرجت من المنحنى ، كلما زاد عدد OIS مع السيولة ومخاطر الطرف المقابل. على هذا النحو ، أخبرنا:
أسواق OIS مفيدة في قياس توقعات المستثمرين لتوقعات السياسة النقدية على آفاق قصيرة. لكن التوقعات التي تراجعت عن النماذج الممتازة على المدى ، لها أداء أفضل للأداء على المدى المتوسط إلى طويل الأجل ، وخاصة في القدرة على حساب Premia.
بمعنى آخر ، تعني الاحتكاكات في الأسواق التي تنتج معدلات OIS أن معدلات OIS ستخضع لنفس المصطلح الإيجابي والسلبي الذي لا يمكن ملاحظته والتي تسعى نماذج الاقتصاد القياسي إلى تحديدها.
يمكننا أن نرى أن هذا قد يكون صحيحًا ، لكن لا يمكننا أن نرى كيف سيتم تزوير المطالبة بسهولة.
نماذج المدى الممتاز هي أطر عمل معقدة تم إنشاؤها بواسطة عقول رائعة تسعى إلى استنتاج ما لا يمكن ملاحظته. من السهل أن تضيع في منهجيتها وتخفيها من النواتج. الأسواق المالية على النقيض من ذلك هي محركات الحساب التي تنتج نتائج بسيطة للغاية يمكن ملاحظتها. توجيه دوغلاس آدمز مرة أخيرة (في هذا المنشور ، على الأقل) ، “سأخترق الفهم بسبب رهبة الجهل في أي يوم.”
مزيد من القراءة:
– ما هو “مصطلح قسط”؟ (FTAV)
