افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
يبدو الأمر وكأنه وقت طويل منذ آخر مرة شهدنا فيها نوبة سيولة مناسبة في سوق السندات. ولأي شخص يتوق إلى حل هذه المشكلة، أصدرت الرابطة الدولية لأسواق رأس المال تقريرًا جديدًا.
في العام الماضي، أنشأت الرابطة الدولية لسوق المال (ICMA) فريق عمل للسيولة في سوق السندات – والذي ربما يكون ساحرًا كما يبدو. وقد نشرت BMLT الآن تقريرها الأول، الذي يفحص صحة أسواق السندات الحكومية الأوروبية “الأساسية”، في ألمانيا وفرنسا وإيطاليا وأسبانيا والمملكة المتحدة.
إن أي شخص تابع هذه المناقشة على مدى العقد الماضي لن يتفاجأ من “النتائج الرئيسية” التي توصل إليها المجلس الدولي لأسواق المال (ICMA). أصبحت سيولة سوق السندات أكثر مسايرة للدورة الاقتصادية مع قيام البنوك بتخفيض نفقاتها – وهي متقلبة بشكل خاص ومخيف في أوقات الضغوط الشديدة – لذلك يجب على المنظمين “مراجعة” دفاتر القواعد الخاصة بهم في مرحلة ما بعد الأزمة.
• تعتبر السيولة في أسواق السندات الأوروبية الأساسية جيدة بشكل عام، كما تحددها القدرة على تنفيذ معاملات أكبر من المتوسط، وبسرعة نسبية، دون تحريك السوق بشكل كبير.
• ومع ذلك، أصبحت السيولة في السنوات الأخيرة أكثر حساسية لكل من نوبات التقلب غير المتوقعة وتواريخ التقارير التنظيمية (أي نهاية العام وبعض نهايات ربع السنة).
• يمكن أن يعزى ذلك بشكل مباشر إلى الجمع بين الزيادة الكبيرة في المخزون القائم من الديون الحكومية في حين انخفضت الميزانيات العمومية للمتعاملين الرئيسيين والرغبة في المخاطرة، بشكل إجمالي، بشكل ملحوظ.
• عند تطبيق النمذجة على الفروق التاريخية بين أسعار العطاءات والطلبات، يصبح من الواضح أن هذه الفوارق تتسع بشكل كبير عند نقاط معينة، ولا يمكن تفسير ذلك بالتقلب وحده. وبدلا من ذلك، فإن التقلبات هي المحفز للتراجع الملحوظ عن توفير السيولة.
علاوة على ذلك، فقد تزايدت السرعة التي تصبح بها الأسواق متقلبة (“تقلب التقلبات”)، وربما ساعدها ذلك زيادة الشفافية وزيادة الاعتماد على التجارة الإلكترونية والأتمتة.
• تعمل أسواق إعادة الشراء بشكل جيد، حتى في أوقات التوتر الشديد، ولكنها تخضع أيضًا لانخفاض حاد في السيولة في وقت قريب من تواريخ التقارير.
• تعتبر السيولة في أسواق العقود الآجلة للسندات السيادية جيدة بشكل عام، على الرغم من أنها تقتصر على عدد قليل من العقود، كما أنها معرضة مرة أخرى إلى الانخفاض السريع واتساع الأسعار في أوقات التوتر.
• يتقبل المشاركون في السوق أن التقلبات العرضية المتزايدة، مع التبخر السريع للسيولة، وإعادة تسعير المخاطر بشكل حاد، هي الوضع الطبيعي الجديد.
• يعتقد المشاركون أيضًا أنه سيُطلب من البنوك المركزية التدخل في أسواق السندات بشكل أكثر تكرارًا وبشكل منهجي لاستعادة الاستقرار.
• إن التوصية الثابتة من جانب المشاركين في السوق، سواء من جانب البيع أو الشراء، لجعل أسواق السندات السيادية أكثر مرونة، هي أن صانعي السياسات والجهات التنظيمية يجب أن يقوموا بمراجعة تصميم ومعايرة التنظيم التحوطي كما ينطبق على المتعاملين الأساسيين. ويشيرون إلى وجود مقايضة بين المستويات المرتفعة لرسملة البنوك والسيولة ومرونة سوق السندات.
في الأساس ما قاله الجميع في صناعة التمويل لأكثر من عقد من الزمن، وبعبارة أخرى. ولكي نكون منصفين، كذلك، العديد من البنوك المركزية، ومراكز الفكر، والجهات التنظيمية المالية، وحتى صندوق النقد الدولي. إنهم يعتقدون فقط أن ثمن السيولة المتقلبة في سوق السندات يستحق أن ندفعه إذا أدى ذلك إلى قطاع مصرفي أقوى بكثير.
ومع ذلك، لا تزال Alphaville ترغب في التعمق قليلاً في النقطة قبل الأخيرة لـ ICMA، لأنها تمس موضوعًا مهمًا ربما لا تتم مناقشته بشكل كافٍ (وعندما تتم مناقشته، فإنه يميل إلى أن يصبح عاطفيًا للغاية، وبسرعة كبيرة).
إحدى عواقب النظام المالي الذي تخسر فيه البنوك قوتها أمام بنوك الظل / المؤسسات المالية غير المصرفية / أسواق رأس المال (الحذف حسب الأفضلية) هي أن وظيفة الإقراض التقليدية التي تقوم بها البنوك المركزية كملاذ أخير ستضطر حتماً إلى تتطور وتتسع.
تاريخياً، كانت البنوك هي النقطة المحورية في أغلب الأزمات المالية. ونظراً لمدى الكارثة التي قد يخلفها فشلها الجماعي، فإن البنوك المركزية تقوم دائماً تقريباً (ولو على مضض) بدعم الصناعة. ولكن الآن بعد أن أصبحت الأسواق تتحمل المزيد من العبء الثقيل، فسوف تضطر البنوك المركزية على نحو متزايد إلى التدخل لمنع النظام المالي من الانهيار والإضرار بالاقتصاد الحقيقي في هذه العملية. إن ما كان يعتبر ذات يوم سياسة نقدية غير تقليدية أصبح الآن تقليديا إلى حد لافت للنظر.
كان هذا واضحًا تمامًا في LDImageddon في مارس 2020 و2022، حتى لو لم يتم توضيحه رسميًا مطلقًا. ولكن كما أشار دان ديفيز في FTAV قبل عامين، فحتى بنك التسويات الدولية ــ كاتدرائية عقيدة البنوك المركزية ــ طرح “مبدأ مساندة” جديداً، والذي ينص على ما يلي:
. . . وفي المواقف حيث يبدو من المرجح أن يؤدي خلل السوق إلى تأثير سلبي جوهري على الاقتصاد الحقيقي، ينبغي للبنوك المركزية أن تفكر في استخدام قدرتها على توسيع ميزانياتها العمومية وتوفير السيولة من أجل التخفيف من هذا التأثير.
إن الكثير من محافظي البنوك المركزية والمشاركين في السوق معادون بشدة لفكرة أن كونك مقرض الملاذ الأخير في العصر الحديث قد يعني أن تصبح متداول الملاذ الأخير.
ولكن كما يشير تقرير الرابطة الدولية لأسواق المال بلطف شديد، فإن “تدخلات البنوك المركزية لتحقيق الاستقرار في الأسواق (ستصبح) حتمية على نحو متزايد وأقل استثنائية”.
