وفي الأسواق المالية، كما هي الحال في الحياة، كثيراً ما يكون الخط الفاصل بين الطموح والوهم رفيعاً إلى حد خطير. ويعد الاكتتاب العام الأولي الأخير لشركة فينتشر جلوبال، المصدرة للغاز الطبيعي المسال، مثالا واضحا على الكيفية التي يمكن بها حتى للآفاق الواعدة أن تنهار عندما تتعارض شكوك المستثمرين مع طموحات التقييم المرتفعة. إن ما بدأ كمسيرة واثقة، تغذيها التفاؤل في مجال الطاقة في عهد ترامب وجاذبية سوق تصدير الغاز الطبيعي المسال المزدهر، تحول بسرعة إلى قصة تحذيرية، بفضل أسواق رأس المال الأسهم.
بدت النجوم مصطفة. كانت أسواق الأسهم الأمريكية في حالة تمزق. وقد روجت الإدارة القادمة بقوة للغاز الطبيعي ووعدت بإلغاء الإيقاف المؤقت الذي فرضته وزارة الطاقة على صادرات الغاز الطبيعي المسال. على هذه الخلفية الإيجابية، استهدفت شركة فينشر جلوبال الوصول إلى طبقة الستراتوسفير، حيث حددت نطاق تقييم لطرح عام أولي بقيمة 2.3 مليار دولار بسعر يتراوح بين 40 إلى 46 دولارا للسهم – مما يعني ضمنا قيمة سوقية مخففة بالكامل تبلغ 125 مليار دولار.
ولكن حتى في هذه الحقبة المضطربة، لا تعمل الأسواق على غبار الجنيات وحده. وقد رفض المستثمرون افتراضات الشركة، بدءاً بتقييمها للتدفقات النقدية المستقبلية من خمس محطات للغاز الطبيعي المسال – واحدة منها فقط عاملة وأخرى على وشك الانتهاء. وتراجع مديرو الصناديق أيضًا عن الافتراضات الخاصة بـ 6 دولارات لكل مليون وحدة حرارية بريطانية موزعة على مبيعات الغاز الطبيعي المسال، مشيرين إلى أن الكثير من الإنتاج لم يتم التعاقد عليه بعد. كما أن التعويم الحر بنسبة 1.9 في المائة فقط أثار قلق العديد من المشترين المحتملين. ثم كان هناك المستنقع القانوني: مطالبات التحكيم بمليارات الدولارات من شركات بريتيش بتروليوم وشل وغيرهما، زاعمين أن شركة فينشر جلوبال تراجعت عن التزاماتها التعاقدية من خلال بيع الغاز الطبيعي المسال في السوق الفورية.
على الرغم من الضغوط التي مارسها المكتتبون، ظل المستثمرون ثابتين: فمن وجهة نظرهم، لم تتمكن شركة Venture Global من تبرير علاوة تزيد على 30 في المائة على أساس قيمة رأس المال الآجل/الربح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك مقارنة بنظيرتها الأكثر رسوخا، تشينير إنيرجي، والتي يعرفها العديد من مديري الصناديق المستهدفة. جيدا وتملك بالفعل. وحتى في الأسواق الساخنة، يتوقع المستثمرون خصمًا على الاكتتاب العام.
وفي مواجهة المخاوف المتزايدة، تمت إعادة صياغة الاكتتاب العام بشكل كبير، حيث انخفض تقييمه بنسبة مذهلة بلغت 42 في المائة. وبلغ سعر الأسهم 25 دولارًا، عند منتصف النطاق المنقح الذي يتراوح بين 23 و27 دولارًا، مما أدى إلى جمع 1.75 مليار دولار. وكان هذا بمثابة تراجع متواضع، وكشف الهوة بين تبجح مجلس الإدارة وأحكام السوق التي لا ترحم.
كيف أخطأ المصرفيون والإدارة في فهم الشروط إلى هذا الحد؟ في الواقع، هذه الأنواع من سوء التقدير ليست شائعة جدًا – وليس من السهل تجنبها!
أحد الأسباب المحتملة لذلك هو النظام البيئي للخدمات المصرفية الاستثمارية. تعمل البنوك في عالم يقاس فيه النجاح بالتفويضات المضمونة والرسوم المكتسبة. غالبًا ما يعتمد الفوز بالاكتتاب العام الأولي على تقديم التقييم الأكثر إقناعًا (اقرأ: المتفائل). وفي عالم أسواق رأس المال، قد يكون الشعار أيضاً: “اعرض في الشعر، ونفذ في النثر”. عند مغازلة العملاء، ينشر المصرفيون أرقامًا كبيرة مع معقولية كافية للحفاظ على مصداقيتهم.
قد يكون التقييم الأقل أكثر واقعية، لكنه لن يمنحك التفويض. كل مصرفي في أسواق رأس المال – وأعني بذلك كل – يمكن أن تحكي قصة حزينة عن خسارة عرض عام أولي كبير لأن التقييم المطروح في مجموعة العرض التقديمي كان أقل من تلك الخاصة بالبنوك الأخرى. وبطبيعة الحال، لا يخبر أي عميل البنك المرفوض بأن أرقامه متحفظة للغاية؛ إن العبارات الملطفة تدور دائمًا حول “سوء فهم القصة” أو الفشل في فهم “إمكانات النمو”. لكنك حصلت على هذه النقطة.
ربما لعبت قيادة Venture Global دورها أيضًا. من خلال خبرتي، فإن المؤسسين والمديرين التنفيذيين في شركات مثل هذه غالبًا ما يتمتعون بشخصية كاريزمية، ومجازفين ذوي رؤية ثاقبة – أشخاص ازدهروا من خلال التعرج عندما تعثر الآخرون. إن ثقتهم بنفسهم، وهي الجودة التي تغذي نجاحهم، يمكن أن تجعلهم أيضًا مقاومين للنصائح التي تبدو وكأنها تكبح زخمهم. إن إخبار رواد الأعمال الناجحين بشكل هائل بأن من بنات أفكارهم يستحق أقل مما يعتقدون ليس لضعاف القلوب. ومن الممكن أيضًا أن البنوك، تحت الضغط لإبقاء العميل سعيدًا، لم تتراجع بقوة كافية عن توقعات تقييم الشركة. لقد رأيت هذا يحدث مرارا وتكرارا.
ومع ذلك، فإن أحد الأسباب الشائعة لإعادة تسعير الاكتتاب العام أو الانسحاب منه هو لا حاضر هنا. في بعض الأحيان ينخفض سوق الأوراق المالية أثناء عملية التسويق، مما يجعل ما بدا وكأنه نطاق سعر معقول فجأة لا يمكن الدفاع عنه. لكن هذا لم يكن هو الحال هنا. إن حماسة عهد ترامب خلقت بيئة رغوية. ومع ذلك، لا يزال لدى المستثمرين حدودهم. لقد اكتشفت شركة Venture Global، بالطريقة الصعبة، أنه ليست كل قصة – بغض النظر عن مدى توافقها مع – روح العصر – يطلب سعرًا ممتازًا.
إذن ما هي المشكلة الكبيرة في إعادة تسعير الاكتتاب العام؟ ففي نهاية المطاف، أليس اكتشاف الأسعار جزءا من العملية؟ من الناحية الفنية، نعم. لكن التكلفة لا تزال كبيرة. إن إعادة التسعير النزولي ليست مجرد تعديل مالي؛ إنها ضربة نفسية. تحولات الزخم. يتطور السرد من “التذكرة الساخنة” إلى “دعونا ننتظر ونرى”. تفقد الشركة نفوذ التسعير، في حين أن المستثمرين لهم اليد العليا. والواقع أن اثنين من مديري الصناديق الكبار أخبروني يوم الجمعة أنهما كانا سيشاركان بسعر 27 إلى 30 دولاراً للسهم، في حين انتهى الأمر بتسعير العرض عند 25 دولاراً.
لذا، بالنسبة لشركة Venture Global، فإن التداعيات تمتد إلى ما هو أبعد من الكبرياء المجروح والإحراج المؤقت. إن جمع رأس المال بشروط أقل مواتاة يشكل انتكاسة ملموسة.
تعثر السهم عند البوابة، وأغلق منخفضًا بنسبة 4 في المائة يوم الجمعة عند 24 دولارًا. في حين أنه لا يمكن لأحد أن يقول على وجه اليقين، فمن المفيد أن نتساءل عما إذا كان النطاق السعري الأولي المنخفض قد يتجنب البداية الصعبة. تلقي إعادة التسعير بظلالها على ديناميكيات الصفقة، والطبيعة غير الواقعية الصارخة للنطاق السعري الأول – إلى جانب حملة قوية لإقناع المستثمرين بأن مديري الصناديق الآخرين يدعمونها (قال أحد المستثمرين لموقع MainFT) “إنارة الغاز في أفضل حالاتها” – قد تلقي بظلالها على ديناميكيات الصفقة. لقد زرعت الشكوك حول مطالبات الإدارة الأخرى التي كان من الممكن قبولها بقيمتها الاسمية. ومع الرياح القوية في السوق، كان لهذا العرض القدرة على أن يحقق نجاحًا كبيرًا؛ وبدلاً من ذلك، وصل الظهور الأول لشركة Venture Global في السوق برشاقة وطفو البالون المفرغ.
ومع ذلك، لم نفقد كل شيء. في بعض الأحيان يكون قطع النطاق السعري للاكتتاب العام مجرد عقبة. لقد نجت بعض الشركات من التجربة وازدهرت. من المعروف أن جوجل قامت بتسعير طرحها العام الأولي في عام 2004 عند 85 دولارًا بعد أن بدأت بنطاق يتراوح بين 108 و135 دولارًا، والباقي، كما يقولون، هو تاريخ.
وبشكل أكثر عموما، فإن الأسواق لديها وسيلة لإعادة المعايرة، ويقدم الاكتتاب العام الأولي لشركة فينتشر جلوبال درسا دقيقا. إنه تذكير بأن التقييمات لا يتم تحديدها من خلال قرارات الإدارة أو المصرفيين، بل يتم التوصل إليها بالتبادل مع المستثمرين.
إن الاستنتاج الرئيسي من الظهور الأول لشركة Venture Global في السوق واضح: المستثمرون على استعداد لدفع تقييم ممتاز، ولكن فقط إذا كانت الظروف المالية تبرر ذلك اليوم – وليس على أساس الأمل في أن الشركة قد تدخل مرحلة نمو أعلى بعد عامين أو ثلاثة أعوام. خط.
حتى في هذه الأسواق المتفائلة، هناك حدود بين التفكير البصري ومصداقية التقييم. إن عروض Venture Global ذات الأسعار المنخفضة والمصغرة الحجم ليست فألًا سلبيًا لسوق الاكتتابات العامة الأولية، ولكنها اختبار واقعي في وقت فائض السوق في أماكن أخرى.
